经济增长驱动力不足已成社会共识，从而引发对当前社会无风险利率过高的担忧，这促使央行等监管部门持续通过影响短期利率引导中长期利率走低。实际上，央行去年以来就通过政策工具的创新引导中长期利率水平逐步走低，公开市场上通过正回购利率的下降引导长期利率下行。央行通过公开市场操作、再贷款、定向降准、SLF、PSL、MLF等各种工具注入的流动性大致，与外汇占款收缩带来的流动性下降相互抵消，大体维持了基础货币的平稳增长。因此，从整体而言，这次降息属于回归传统货币政策调控，不改中性政策基调。

　　显而易见，节后央行首次降息符合市场多方预期。这是距离去年11月22日央行时隔两年首度降息后，三个月以来第二次降息。就宏观调控而言，随着央行逐步退出对外汇市场的常态式干预，原有通过外汇占款注入流动性渠道将逐步退出，回归传统流动性管理也在情理之中。业内分析，央行一方面期待通过降息使银行贷款利率能降得多一些，舒缓企业融资成本压力，提升资金利用空间；另一方面，为了能对冲CPI下行，维持稳健的货币政策，引导市场实际利率下行。

　　此前，依据经济增长目标下调的判断，市场多认为政府对经济增速放缓的容忍度将有所提升，一季度央行可能采取观望态度。此次降息靴子落地，显示当前经济下行压力较大，需要采取全面降准与定向降准相配合的方式，保证今年经济的“良好开局”。伴随经济结构调整步伐加快及国际大宗商品价格的大幅下降，消费物价涨幅近几个月以来有所回落，工业品价格降幅扩大，对实际利率水平形成推升作用。1月CPI同比增长0.8%，创出2009年11月以来的新低；PPI连续35个月负增长，此外，PMI、进出口和外贸数据均较为乏力。因此，此次降息也在市场意料之中。

　　由于经济增长驱动力不足已成社会共识，从而引发对当前社会无风险利率过高的担忧，这促使央行等监管部门持续通过影响短期利率引导中长期利率走低。实际上，央行去年以来就通过政策工具的创新引导中长期利率水平逐步走低，公开市场上通过正回购利率的下降引导长期利率下行。

　　此前有人认为，降息对实体经济的影响不大。但降息实际上是推动企业融资成本回落的重要政策指引，央行的基准利率仍具有较强的指导意义，再次下调贷款基准利率可望直接对金融机构贷款实际利率产生一定下拉作用。与此同时，进一步下调存款基准利率，也有利于降低金融机构筹资成本，带动各类市场利率和企业融资成本继续下行。

　　而从全球近30年利率走势来看，中长期利率持续走低成为趋势，在经济展现“新常态”的背景下，未来利率长期下行的趋势仍较为明确。数据显示，截至1月，银行间市场10年期固息国债收益率跌至3.42%。

　　不可否认，造成利率走势波动的因素与我国经济结构和利率市场化有一些关联，但是从全球三十年利率走势以及我国十年期国债为代表的中长期利率波动来看，不论上升时间段，还是上升幅度，2013年以来我国10年期国债利率呈趋势性下降之势。经济下行，资本边际效率下降、投资疲软，地方和企业债务高企等问题，都需要有更低的长期利率。

　　观察欧美发达国家30年的利率走势，随着经济发展水平的不断提升，产业结构升级，以及利率市场化之后，中长期利率水平已大幅走低。尤其金融危机以来，主要发达国家的基准利率都下调到了零附近，各国的长期无风险利率也处于极低水平。不少市场研究人士及媒体认为，这与史无前例的金融危机密切相关，为了刺激经济复苏，稳定金融市场，全球各国央行不得不绞尽脑汁压低利率。长达6年的低利率环境让市场适应了流动性带来的好处，因此市场也担心低利率即将到头。

　　但是实际情况可能出乎我们的预想。

　　以美国为例，长期利率（10年期国债收益率）经历了两个显著的大趋势，与美国经济增长的长期变化密切相关。二战结束以后，美国长期利率从2%开始持续上升至上世纪八十年代初的16%。期间美国经济大致处于高增长阶段，经历了二战后二十年的“黄金时代”，美国名义GDP增速从二战初的6%左右上升至七十年代末的12%以上。但是，进入1980年以后，美国经济陷入滞胀的陷阱，里根总统的财政改革使得美国经济逆转。长期利率持续下降至金融危机后2%左右的水平，而名义GDP增速也逐渐下降到4%以下。

　　放在全球范围来看，也呈现出这种态势，全球实际利率从1985年的5%降至2008年金融危机前的2%，如今处在0%附近。国际货币基金组织（IMF）首席经济学家布兰查德（Olivier J Blanchard）研究认为，金融危机的遗产可能意味着，未来会有更低的自然利率水平。这种趋势意味着，未来要维持充分就业，实际利率水平会非常低，甚至是负。

　　不可否认，美国长期利率走势受到了美联储联邦基金利率的强烈影响。在此期间美联储通过调整短期联邦基金利率来影响长期利率走势，是传统货币政策的精髓。而美国利率水平和全球性的利率下降趋势是受到了一些更为根本性因素的影响。短期来看，全球经济迟迟没有从金融危机中恢复，造就了如今的零利率。长期来看，发达国家经济在过去三十年里长期维持在低增长甚至零增长状态，促成了利率的长期下降趋势。

　　这个趋势也给我国进一步推动利率市场化提供了借鉴。这些年来，市场一直在担心利率市场化会抬高无风险利率水平，确实，现在企业普遍资金成本高，这既有结构方面的原因，无风险利率过高也难辞其咎。对此，我们可以从这些年美联储的货币政策操作中学到一些经验，那就是央行别只盯着短期银行间市场利率和资金的变化，说到底，只有长期利率下降，经济才会真正受益。去年以来，我国的名义长期无风险利率有所下降，但这还远远不够。

　　目前来看，利率下降对广义货币（M2）的增速并没有形成明显的拉动作用，仍然没有打破历史运行的规律。从近几轮周期来看，两者之间的时滞为7至9个月，那么从上一轮利率高点来推算，虽然目前的M2增速没有显著上行，但如果目前的M2增速处于周期性底部，则仍然符合“利率-需求-融资”这一传导规律。而央行的《报告》指出，M2的增速除了时滞现象使然之外，还存在其他扰动因素，比如说基础货币的下降和资金渠道的变化等等。对于可派生资金来说，外汇占款下降导致了M2的增速偏离，但从贷款需求来看，其仍未能有效加快，这说明在主逻辑仍然成立的情况下，资金供给很难解释M2近期的减速。

　　央行通过公开市场操作、再贷款、定向降准、SLF、PSL、MLF等各种工具注入的流动性大致，与外汇占款收缩带来的流动性下降相互抵消，大体维持了基础货币的平稳增长。因此，从整体而言，这次降息属于回归传统货币政策调控，不改中性政策基调。