受新股集中申购扰动资金面趋紧等因素影响，本周银行间现券市场延续了震荡盘整格局。

　　“在央行降准之后，债券收益率并未出现大幅下行，我们认为，货币市场利率居高不下已然成为掣肘债券收益率最主要的原因。”在中信证券首席债券分析师邓海清看来，当前货币市场利率常居高位的原因复杂，可能的理由包括IPO、信贷扩张、外汇占款下降、季节性存款流失、非标死灰复燃等等。

　　毫无疑问，“打新”与“非标”类似，是货币市场利率和债券市场的“大敌”。其均具有“低风险高收益”的特征，这导致货币市场资金偏好发生变化，对于高收益的追求，必然促使货币市场利率系统性提高。“如果新股发行制度不改革，2015年的常态化IPO以及注册制推出可能导致货币市场利率高位常态化，这与2013年下半年‘非标’泛滥异曲同工，是债券市场的重要潜在风险。”邓海清如是称。

　　再就管理层的政策态度考量，尽管央行对于近期的资金面紧张采取了一定措施，可力度较为有限。特别是本周二逆回购规模低于市场预期可能是一个明确的信号，即央行对于货币市场的态度仍会遵循随行就市的原则，不会维持低利率纵容货币市场风险偏好上行，而将任由市场利率上行逼迫金融机构降低风险偏好和杠杆水平。

　　国泰君安首席债券分析师徐寒飞亦认为，未来政策仍将以中性适度为目标，以结构和定向工具为主。被动放松可以有，主动放水恐难期。

　　不过，受1月份CPI破“1”创金融危机后最低值的影响，当前市场中不少机构均判断“通缩”将成为央行后续“大放水”的理由。

　　对此，央行在最新公布的货币政策执行报告中已然给出了明确答案。央行提出“当前国际大宗商品价格震荡与主要货币汇率波动相互交织，各种供求因素彼此影响，国际资本流动不确定性加大，各经济体经济走势和宏观应对政策分化所产生的溢出效应进一步加剧了形势的复杂性。鉴此，货币政策总体应保持审慎和稳健。”

　　正如央行所言，在国际形势复杂多变，原油价格单边下降已经结束的情况下，管理层不会轻易采用“放松”的货币政策基调，而应当保持高度的货币政策灵活性，“审慎和稳健”可能是未来一段时间的政策取向。

　　回到债券市场方面，展望后市，多空交织或促使债市双向波动成为常态。就现阶段而言，未来可能出现的利多因素包括：通胀维持低位；银行坏账率提高导致风险偏好进一步降低；海外低风险偏好资金大量进入中国债市；IPO改革，降低“打新”制度套利空间等。

　　而促使收益率上行的可能因素为：“打新”常态化导致货币市场利率长期维持高位；房地产市场全面回暖，地方政府债务约束失效，“非标”再兴；原油价格大幅反弹，国内通胀回升至2％以上。

　　总体而言，上述因素交织混杂，或导致2015年债券市场缺乏主导力量。

　　我们也认为，基于后续货币政策仍将选择被动对冲而不是主动投放，政策以稳健为基调，资金以平衡为主轴的判断，现券市场短期利率或难有大幅下滑、中长期利率亦难有大幅上升，也就是说，期限曲线平坦化将成为银行间市场的新常态。