牛市来了。许多人不知道它从哪里来，又到何处去；有人甚至不承认它的存在。关于牛市，我们到底知道些什么？ 实际采访中才发现，很多时候，我们对牛市的崇拜远远超越了对它的认识。

　　本周，狂奔的牛市终于放慢了脚步。在金融股的引领下，A股慢牛格局渐趋成形。

　　中美股市走势背离五年

　　2009年以来的后金融危机时期，美股牛了5年，A股则熊了5年。上证指数至少4年半时间在2000点附近徘徊，相比之下危机发源地的美股不仅填平了金融危机造成的低谷，三大股指还分别创出其历史新高。

　　许多人想不通这是为什么？原来与“救市”的技术性方法有关。我们4万亿刺激计划，全部投入了实体经济，甚至没有拿一分钱像美国那样“补金融大窟窿”。虽然成功抵御了金融海啸的外部冲击，经济复苏见效快，特别是阻止了失业潮，但是由于不是通过市场配置资源，这就不可避免出现了重复建设、资源浪费、产能过剩、投资效率低等问题，尤其是地方债融资平台被放大的问题。据中国审计署的调查显示，截至2013年6月，地方政府整体的债务余额约为17.89万亿元。由地方政府出资设立的基础设施投资公司，全国约有7170家。

　　美国则将金融体系注入巨资，以及斥资救房利美、房地美，相反政府不直接救实体经济，甚至对“美国500强”第7名的安然公司也见死不救，任其破产。尔后的几年，美国坚持循序渐进推行几轮量化宽松（QE）政策，让资本市场直接融资发挥更大作用。与此同时，资本市场逐渐激活，2009年4月，道琼斯指数最低探至7483点，但到2014年4月，道琼斯指数高达16457点。这5年间，正是美国遭遇严重金融危机、实体经济遭受严重冲击的时候。通过搞活股市，提振国民信心，并实施金融救助，使经济转衰为兴。美国金融经济危机时对待股市的态度和逻辑表明，有效激活股市被纳入下行预期管理的思考体系里是多么的重要。

　　反观中国股市，前几年市场对国内经济下行形势的疑虑一直困扰着A股走势，而且没有意识到，A股的空头肆虐甚至恶性演变，是可以反过来成为国内经济安全运行的某种显著负累的。中央新一届领导集体重视金融改革，把有效激活股市纳入下行预期管理，同时将依法治国上升到国家治理和社会管理的国家战略高度，从根本上提高了投资者信心，改善了市场对中国经济和股市的预期。

　　于是，投资的大逻辑已经形成：国家应该重视资本市场，

　　资本市场融资发展起来了，可以降低整个政府和企业部门的负债率，释放出新的投资扩张能力；资本市场好了，国有资本可以减持一部分，充实社保基金；老百姓社会保障好了，也敢消费了，推动经济向消费驱动型转型，获得国有资本充实后的社保基金可以拿出更多的钱投入股市，形成一个良性循环。

　　金融“三剑客”脚步放慢

　　去年第四季度，金融股板块上涨103.25%，央行降息以后的两个月涨幅达73%。金融指数最高达1608点，距离2007年大牛市高点时金融指数1896点不到300点，只剩下约20%空间。事实上，自去年12月9日金融指数创下1608点的6年新高后，上证指数一直高位横盘，牛市开始放慢脚步。

　　毋庸置疑，金融“三剑客”中，银行股低估值是显而易见的。横向比较，2014年大部分时间银行板块的市盈率通常维持在4倍左右，属于典型的低估品种。即便经历了年底这波强势上涨，银行板块的市盈率（PE）也仅为6.12倍，在28个申万一级行业中估值最低。纵向比较，美国银行平均市净率1.5倍，好的银行在3倍甚至4倍以上，PE平均在17倍，而我国银行盈利能力很强，净资产收益率（ROE）20%，是美国银行业平均水平的2倍，但是估值还只是在1倍市净率，6倍市盈率。

　　保险股公司是典型的负债经营行业，杠杆高达10倍。随着投资渠道全面放开，险资收益率不断提升，在高杠杆的撬动下，保险股充分受益；另一方面，险资体量大，目前4家上市险企投资资产规模约8万亿，其中10%配置权益类，即8000亿元，投资收益率每上升10%，盈利就增加800亿元。

　　券商股年报业绩有望大幅提升。去年12月的交易量、两融盘都较11月大幅上升，且股债双牛，自营固收也当喜获丰收，相关机构预计12月份行业净利润环比涨幅50%~60%，18家上市券商净利润超过80亿元。

　　虽然金融“三剑客”各有优势，有再领风骚的动力，但A股要走出有史以来最长的牛市，慢牛是必然的选择。只有摒弃疯牛、抑制快牛，防止指数大起大落，A股牛市才能走得更久更远。

　　美国股市的牛市都是慢而长，每一年涨幅并不大。无论是上世纪90年代的10年牛市，还是最近连续5年的上涨，都是慢牛，年涨幅大部分不超过20%。道指2013年全年上涨26.5%，2014年全年累计上涨7.5%。长期关注中美股市走势就会发现，美股一周的涨幅甚至不如A股一天的涨幅，美股一月的涨幅甚至不如A股一周的涨幅，美股一年的涨幅甚至不如A股一月的涨幅。可是，美股牛市周期长，有的长达十几年，而A股牛短熊长，笑不到最后。

　　从板块指数看，A股近年有所谓结构性牛市说法。2013年的战略新兴产业行情，创业板出尽风头，大涨82.73%，而同期上证综指下跌6.75%、深证成指下跌10.91% 。2014年，上证综指累计涨幅52.87%，深证成指累计涨幅35.62%，而同期创业板指只上涨12.83%。美股三大指数虽有表现不一的时候，但大体上牛熊周期运行是同步的。