“A股将迎来史上最大牛市”，“私募教父”赵丹阳的这一论断可谓是艳惊四座——虽然股市连续上涨数周后认为大牛市重临的不在少数，但是赵丹阳这样重量级的，其观点谁又能不关注。

　　A股到底是赵丹阳所言的大型牛市，还是本报更认同的“结构牛市”，这依然是一个需要历史检验的话题。但是，赵丹阳在看多牛市时的一个核心论据却是深得我心，那就是“利率开始下行，且会持续很长时间”。

　　A股缘何多年疲弱？这个问题本报在进行年中盘点之时就有过分析，过高的市场利率是不可忽略的原因。

　　高市场利率

　　抑制了股价

　　为何市场利率高会抑制股价？从学术上最重要的股息折现模型(DDM)来看，股票的合理估值与市场所需回报率是成倒数的，市场所需回报率越低，那么股票的合理估值就会越高。市场利率的下降有助于降低市场所需回报率，自然对股市是利好。

　　换一个更通俗的例子，前几年，信托大行其道，再加上刚性兑付托底，你只要买到信托，就可以轻轻松松赚到每年10-12%的收益。赚钱那么容易，那又为何要进入股市，在二级市场刀头舔血赚辛苦钱。更何况许多股民辛苦一年，还未必赚得到这么多收益。类似中国信托这样两位数“无风险收益”，在主流投资市场是看不到的，以我们最熟悉的美国为例，美联储连年搞量化宽松，搞得美元1年期的无风险收益0.5%都不到，正因为收益如此低，逼得投资者只能进入股市寻求高收益，美股资金水漫金山，自然是2009年迄今年年上涨。

　　A股要走牛，市场利率就得下降，如此股市那3%的股息率才会有吸引力，才能将本来躺在双位数稳健收益产品中的“食息资金”赶到有风险的股市中来，有了资金，还怕没有牛市么？更何况，若是市场利率下降，自然也能大大改善实体经济的融资成本，增厚企业的利润，对于A股也是另一层利好。

　　缩短融资链条

　　利率有望下降

　　那么，市场利率是否会如赵丹阳所断言的那样下降呢？大有希望。华泰证券首席分析师徐彪认为7月24日国务院常务会议上提出“缩短企业融资链条，减少不必要环节，整治层层加价行为”的论断至关重要。为什么企业融资成本高？“层层加价”的确具有不可推脱的责任。

　　以地产企业通过信托融资为例，信托公司拿去几个点，中介拿去几个点，企业最后支付的融资成本怎么不高。有能力的企业去香港发债融资，就是为了规避这一“层层加价”行为，降低融资成本。当然，相比这些有能力的企业，更多的企业尤其是中小微企业，甚至连通过信托融资的资格都没有，被迫通过成本更高的P2P、民间借贷等渠道融资，经营压力自然巨大。

　　这些年，监管部门大力提倡社会融资，尤其是直接融资，就是希望改变间接融资“层层加价”的弊病，从近期举措来，债券市场的大力发展，也为此提供了解决可能。

　　利率下降后

　　受益的A股

　　利率下降，如果简单从DDM 公式来看，自然是所有股票受益。但是，考虑到利率下降对于行业的冲击，恐怕未必是皆大欢喜。

　　银行能从利率下降的格局中收益吗峙挛幢兀区区余额宝已经让银行感受到了负债端成本上升的压力，我国对资本充足率要求的逐年提高更是迫使银行不断去杠杆，再加上银行本身也是“层层加码”的一环，未来的利率空间恐怕仍有压缩的可能——市场长期不看好银行股，不是毫无缘由。

　　与银行的悲催相比，房地产无疑就是最大的受益者了。房地产业是高成本信托融资模式的主要参与者，若他们的融资成本下降，对于利润的增长自然立竿见影。更何况各地限购取消的大格局，对其更是利好。

　　当然，制造业服务业，这些实体经济，都能或多或少从市场利率下降中受益，区别只在于负债率高低导致的受益程度而言——从资产负债率来看，钢铁、交运和公用事业这些负债率较高的行业无疑受益更多。而在这些行业中，公用事业作为一贯的高派息行业，更能从利率下降中双重获益——除了降低融资成本外，其高派息率也能吸引“食息一族”的追捧——当双位数稳健收益无处可寻之时，公用事业股6%到7%的派息才会真正有吸引力。记者 张佳昺 特许金融分析师(CFA)