下半年“疯牛”和“闪电熊”大挪移，“高温”下个人投资者损失惨重

　　从2014年的2000点到2015年6月12日的5178.19点，再到8月26日的2850.71点，短短一年多的时间，A股市场以前所未有的速度先后经历了一场“疯牛”和“闪电熊”。2014年底以来超过5万亿元的杠杆资金的入市，助推了A股的这场“疯牛”，巨量银行理财资金、社会资金通过种种杠杆工具进入A股市场，形成巨大的债务链条。然而，一旦当市场上涨无法维持，高杠杆也成为压垮A股市场的沉重枷锁。

　　超5万亿元杠杆资金入市，助推“疯牛”

　　WIND统计数据显示，截至12月9日收盘，市场总市值在震荡之后回升至56.08万亿元，仍然较6月12日跌去了28.5%，足足22.3万亿元的纸上财富就此蒸发。

　　散户投资者在这场A股巨幅波动中损失惨重。由于个人投资者持有的流通市值只占整个流通市值的一小部分，根据央行今年5月29日发布的中国金融稳定报告计算，个人投资者今年6月以来户均损失约在4.37万元左右。

　　清华大学国家金融研究院课题组的研究报告表示，A股配资有五大渠道，分别是证券公司融资融券、证券公司股票收益互换、单账户结构化配资、伞形结构化信托、互联网及民间配资。截至本轮股市异常波动之前，预计A股杠杆规模在高峰时期大约有5万亿元，其中包括两融业务2.27万亿元，收益互换业务规模4121.99亿元，伞形信托等结构化产品规模约1.8万亿元，民间配资规模接近1万亿元规模，占到股市异常波动之前A股总市值和自由流通市值的7.2%和19.6%。

　　上涨无法维持，高杠杆成压垮A股枷锁

　　作为场内最主要的杠杆来源，WIND统计数据显示，2014年初，沪深两市融资融券余额仅为3474亿元，且日均增幅较为缓慢，直到2014年8月21日才首次突破5000亿元的规模。然而，进入2014年10月，这一数据开始了跳跃式增长，并在2014年12月19日首次突破了1万亿元大关，到了2015年的5月20日，两市融资融券余额已经突破2万亿元大关，并在6月18日达到2.27万亿元的峰值。

　　场外的杠杆资金构成则更为复杂。其中，股票收益互换是指客户与券商根据协议约定，在未来某一期限内针对特定股票的收益表现与固定利率进行现金流交换，是一种权益衍生工具交易形式。记者了解到，在今年场外配资被清理之后，一些券商开始大力宣传收益互换业务。

　　单账户结构化配资主要是由融资方认购信托公司集合资金信托计划，证券公司、基金公司、基金子公司、保险公司、期货公司资产管理计划，以及私募机构契约型基金等产品劣后级，而银行理财资金认购相关产品优先级的方式开展配资业务。据渤海证券测算，截至7月底信托公司渠道的杠杆资金(含伞形结构化信托)规模约为1万亿元，证券公司渠道的杠杆资金规模约7600亿元。

　　伞形信托则是指同一个信托产品之中包含两种或两种以上不同类别的子信托，是由证券公司、信托公司、银行等金融机构共同合作，为证券二级市场的投资者提供投、融资服务的结构化证券投资产品。它是用银行理财资金借道信托产品，通过配资、融资等方式，增加杠杆后投资于股市。

　　互联网配资业务则是门槛最低的场外杠杆。其资金来源主要包括利用自有资金通过“伞形信托”从券商、银行的获取一定杠杆比例的资金，然后通过特定的交易系统将资金拆分给申请配资的人。根据渤海证券测算，截至7月底互联网及民间配资杠杆资金约在2000亿至3000亿元。

　　在业内人士看来，此次A股市场的巨幅波动以及杠杆在其中所扮演的角色，留下了极为深刻的教训，应当做好整体设计。监管部门自今年5月以来的去杠杆动作则表明，打击违反证券账户实名制的场外杠杆、控制场内杠杆的规模已经成为整体思路和未来方向。