【熔断制度基准指数选择的利与弊】12月4日，为配合上交所和深交所熔断制度的实施，中金所公布了修订后的股指期货《交易规则》和《交易细则》等。从修订后的交易细则看，交易所主要对股指期货交易时间和每日价格最大波动限制做了较大调整，其他条款和6月份之前差异不大。

　　熔断制度基准指数选择的利与弊

　　12月4日，为配合上交所和深交所熔断制度的实施，中金所公布了修订后的 股指期货《交易规则》和《交易细则》等。从修订后的交易细则看，交易所主要对股指期货交易时间和每日价格最大波动限制做了较大调整，其他条款和6月份之前差异不大。

　　由此可见，监管层和交易所对股市异常波动之前的股指期货交易规则和交易细则是认可的。其实，股市剧烈震荡期间，交易所并没有对股指期货交易细则进行修改。只是为了应对市场极端行情，临时发通知限制股指期货交易以平抑市场波动而已。未来待市场稳定，中金所应该依然会采用通知的方式慢慢为股指期货松绑。近期，国内频繁举办大型衍生品会议，国内外学者积极发声为股指期货正名，而且监管层领导也开始松口说股指期货松绑就在不远不近的未来，说明股指期货交易随时可能恢复正常。

　　笔者在此对上交所、深交所、中金所正式发布的指数熔断相关规定和中金所发布的修订后股指期货交易规则做个对比分析。

　　第一，股指期货交易时间段的调整。股指期货合约采用集合竞价和连续竞价两种交易方式。调整后，股指期货集合竞价时间为每个交易日 9:25-9:30，连续竞价时间为每个交易日9:30-11:30(第一节)和13:00-15:00(第二节)。笔者认为，此举虽能撇开市场的质疑，但不利于期货市场价格发现功能，一旦市场发生系统性风险，不利于风险转移和风险释放。

　　第二，熔断制度基准指数的选择。笔者认为，选择沪深300指数作为熔断基准指数利弊共存。利，在于该指数具有很大影响力和代表性，一定程度可以很好衡量市场的系统性波动和风险；弊，在于投资者在选择投资标的时，可能会有意避开沪深300指数样本股，这样既可以保持策略的延续性，又不会对沪深300指数造成较大影响。

　　第三，熔断阈值的选择及涨跌停板幅度的调整。在保留10%涨跌幅限制的前提下，选择 5%和7%两档作为沪深300指数熔断阈值是三家交易所在对过去11年历史数据进行分析测算基础上提出的。笔者认为，选择5%和7%作为两档熔断阈值是否合理仍待市场考验。很有可能发生的情况是，沪深300指数下跌触及5%阈值，熔断15分钟后，市场依然无法冷静，大量卖压瞬间涌出，而买盘流动性瞬间萎缩，大量个股、指数以及衍生品合约可能直接无量跌停。但另一方面，股指期货合约的波动幅度和沪深300基准指数挂钩，可以消除在市场极端行情下，股指期货波动幅度明显大于基准指数的现象。股指期货合约的每日价格最大波动限制是指其每日价格涨跌停板幅度，由上一交易日结算价的±10%调整为±7%。合约最后交易日涨跌停板幅度仍为上一交易日结算价的±20%。

　　(作者系一德期货金融衍生品高级分析师)