12月首个交易日，度过月末时点的银行间市场资金面有所好转，1个月以内期限的资金利率纷纷下行。不过，从14天和21天期资金价格走势看，机构对于12月下旬的流动性预期仍较为谨慎。

　　分析人士指出，短期内资金面还有进一步改善的空间，但考虑到利率市场化加快推进、新股发行按部就班以及年末季节性紧张等因素，12月中下旬资金面仍将易紧难松。在此背景下，若想尽快实现和巩固降息效果，还需要进一步“放水”引导货币市场利率下行，具体可选数量工具包括加大定向投放甚至全面降准。

　　资金面改善难掩下半月隐忧

　　随着A股IPO申购资金解冻以及月末考核敏感时点度过，银行间市场资金面在12月的首个交易日明显好转，各期限资金利率除2个月品种外全线下行。

　　数据显示，12月1日银行间质押式回购市场上，主流短期交易品种中，隔夜回购加权平均利率下行近8BP至2.65%，标杆品种7天回购加权平均利率收于3.40%，亦下行8BP；中期限品种中，14天回购加权平均利率下行7BP至4.01%，21天品种下行6BP至5.72%；1个月及以上期限品种涨跌互现。交易员称，当日资金供给充足，隔夜资金尾盘出现减点融出，资金面整体呈现供需两旺、总体平衡格局。

　　值得关注的是，从14天和21天的中等期限资金价格表现看，尽管加权利率环比有所下降，但总体水平和盘中成交价格仍处于近期高位。其中，21天品种盘中最高成交至7.40%，创下今年春节过后的最高水平，14天回购盘中也再次触及6.00%的近期高位。这两个期限资金价格的居高不下，反映出机构对于本月中下旬市场资金面的预期仍较为谨慎。

　　结合上周资金面在降息、下调正回购操作利率之后仍出现阶段性紧张来看，分析人士认为，这在很大程度上显露出当前资金面边际压力承受能力下降的事实，展望12月中下旬，资金面仍可能易紧难松。

　　东莞银行等机构指出，下半月银行间市场资金面所面临的负面因素包括：首先，新股集中发行按部就班。有机构指出，目前已过会企业达到32家，虽然不会在年底前全部完成发行，但即便按照此前节奏，动辄过万亿元的冻结资金规模也会导致资金面出现临时性紧张；其次，牛市环境下，债市整体杠杆水平有所上升，导致资金需求增加、波动性放大；第三，非对称降息之后市场风险偏好上升，一定程度上分流货币债券市场资金；第四，近期利率市场化进程出现加快趋势，例如存款利率浮动上限再次扩大、存款保险条例进入征求意见阶段等等，导致商业银行特别是大型商业银行大幅度提高流动性备付。最后，从历史经验来看，受年末考核影响，12月份资金面供求通常都会出现季节性趋紧。

　　“降成本”需数量宽松配套

　　据WIND统计，11月份7天回购加权平均利率均值为3.25%，较10月份上涨了18BP。考虑到年末扰动因素偏多，若无央行扶助，12月资金利率中枢较11月份将易涨难跌。

　　显然，货币市场利率上行与降息的政策目标是相互背离的。因此，多家分析机构均指出，若想尽快实现和巩固降息效果，还需要有数量措施的跟进，从而引导资金利率水平向央行正回购利率提示的水平靠拢。申银万国证券指出，目前线上资金价格被指导、线下资金价格处于较高水平的情况与去年下半年较为类似，央行通过SLF、MFL、PLS等工具投放流动性或者降准的必要性较高。

　　东莞银行进一步指出，未来的资金面趋紧，意味着央行必须在稳定货币市场资金面和资金价格方面加大调控力度，以便使降低融资成本的目标落到实处。目前来看，降息之后没有数量政策支持，在市场化和宏观风险上升的背景下，商业银行不太愿意向实体企业在降低利率的同时加大投放力度，特别是对小微企业，因此央行后续放水的力度还有可能继续加大。

　　就具体“放水”措施而言，自上周四正回购暂停之后，本周会否重启逆回购成为市场关注焦点。东莞银行认为，重启逆回购在心理上有方向性的指导作用，但对于实际的资金供给可能相对有限，因此，大剂量的定向投放甚至降准都是配套降息政策的选项，否则降息的效果至少在短期很难体现出来。从当前存款准备金规模、央行定量宽松、商业银行成本和资金压力来看，降准的必要性在逐渐加强，预计后续央行会降准。但该机构同时指出，不管是降准还是定向投放，其目标应该是其所扶持的行业和企业以及转型方向的投资，如果降准，则必须出台配套的窗口指导政策，使漫灌的货币在窗口指导下流向上述方向。