8月规模以上工业增加值数据可能再次让人纠结，该数据环比7月回落了2.1个百分点，意味着拖累三季度名义GDP增速近0.8个百分点。

　　其实，数据不好贯穿了整个8月份。先是7月份金融数据低于预期，市场纠结了一两天，最后稳住了。随后是传闻8月上旬信贷疲弱，接着PMI数据向下，市场则是上午纠结，下午又拉了回来，之后是连续五天上升。李克强总理在达沃斯论坛表示M2回落至12.8%，市场同样再次纠结，随后又恢复平稳。

　　很多人没有预料到近一段时间以来市场行情走势会如此之强。从2250点到2280点，到2300点很多投资者陆续卖出了，但投资者卖出后发现，市场似乎没有调整的意思，只好换个品种再次建仓。在博弈场合，踏错节奏是常有的事，不怕踏错节奏但要想明白错在哪里。9月16日市场出现调整，沪综指跌幅达1.82%，股市面临再一次纠结。

　　我们的格局应该大一些。这一轮股市持续上升其合理性不同于以往。简单讲，就是股市想明白了，拿定主意了，所以要上涨。在新常态背景下，经济下行的风险始终存在，风险暴露不可怕，关键是有没有准备好应对的机制。只要能顺利承接，不确定性的降低就会转化为市场上涨的动能。

　　我们认为，新常态下，决定股票指数方向的关键力量是对系统性风险预期的变化，而非经济指标强弱。

　　中国正走在正确的发展路径上，未来三年的重点是财政整固。经济增长速度放缓，但经济增长质量预期不断提升。作为经济质量的晴雨表，股票市场大概率会持续上行，可能不会轻易“走下坡路”。中央推动的经济转型方向，投资机会较大，这可能二三年内难以证伪。

　　我们5月底就开始看多股市，6月份市场走势进一步明确，7月初我们曾判断当月存在变盘的可能。7月底，习主席的讲话代表着中央对中长期经济方向和政策的确定性判断。这个讲话非常重要。我个人对新常态的理解，感觉包括两层核心涵义。

　　第一，明确了要不要转方式调结构。这既是对中长期形势的一种判断，也是一种态度。

　　新常态(New Normal)原本来自PIMCO在2008年金融危机之后创出的新名词，表示宏观经济从繁荣-衰退周期到正常的恢复过程，其对应的就是转型、再平衡过程 。这个词对应当下的情况是非常合适的。

　　经济学中只有“稳态”(Steady State)概念，新常态更确切的理解是：从一个“旧稳态”逐步转向一个“新稳态”的过程。中国经济会经历从过去10%的高速增长逐步到5-6%的长期稳定可持续增长的“新稳态”的实现过程。目前只是一个中间站，这类似于上世纪70年代至80年代中期的日本经济。

　　高层对中长期经济的判断是明确的，我以为其中的经济思想包括两个代表性的内容。一是《人民日报》刊发的“三期叠加”(换挡期、转型期、消化期)；一是《学习时报》刊发的“习主席经济十论”(速度论、叠加论、定力论、伤筋论、耐心论)。这两个是核心，代表着高层对经济规律(即经济潜在增速逐步下行)的尊重，与之对应的就是“旧常态”。经济增速一放缓，就要把总需求推上去，不是不可以，但要付出违背规律的代价，就是通货膨胀、资产泡沫、资源错配和杠杆飙升。

　　因此，即便经济短期再下台阶，也必须刮骨疗伤，放弃过往依赖“高投资+低人工成本+低廉资源”不可持续的粗放增长模式。

　　新常态的第二层涵义是怎么干。

　　我的理解就是“慢撒气”，即不会靠强力挤压，即不靠紧缩政策或周期性市场力量的集中释放，而靠未来财政和政治建设所产生的内生收敛。做手术是明确的，但要在购买医疗保险的状态下进行手术，摆脱硬着陆预期、降低经济的尾部风险成为主流意见。而这个“医疗保险”可能是一整套货币金融机制的非常规安排。

　　我认为，这一套机制正在准备，但在央行的资产负债表和其他正式报告中暂时无法证实。上半年央行的资产负债表只温和扩张了7.5%，相较去年底呈减速状态，而商业银行的资产负债表增长了13.5%，相较去年底呈提速状态，两者呈现剪刀差。经验上银行间流动性不会有宽的感觉，但实际上市场流动性非常充沛。我们发现有一个部门表扩张是明显的，即政策性金融，国开行的资产负债表二季度就扩张了1.5万亿元。央行与“政策性金融”之间的联系是怎样进行的仍是个“迷”。

　　在新常态下，我们可以展望一下市场变化的场景。

　　硭烧策会延续，不会收紧，央行资产负债表扩张概率较大，资金供给趋势偏宽松；依法治国指向“节制资本、节制权贵”，不健康的、无效的资金需求会逐渐产生内生收敛的效果；中线地产周期向下，意味着通胀难变成真老虎，宏观政策顾忌的因素不多；利率向下的力量可能在中线呈逐步聚集的态势，难出现急速跳跃性的变化，国家的尾部风险开始下降U市从纠结到慢5母怕式洗螅债券可能由于需求内生萎缩，长端收益率先下行，然后倒逼短端下行，这是一个缓慢释放风险的过程9善笔谐≡蚩赡苷在经历“以预期切换引导”的估值修复�

　　总之，我们看问题的格局要大一些。近一段时期，股票市场为什么表现较为强势，就是市场想明白了，拿定主意了。未来政策大概率会向权益领域倾斜。