在香飘飘披露招股说明书之后，它的神秘面纱也首次被揭开。然而，作为欲冲击“奶茶第一股”的香飘飘，它的IPO路上充满了赌局。产能的翻倍扩张计划、坚持产品结构单一化布局以及尝试进军全新的液态奶茶领域，香飘飘上市之后的重点布局方向已逐渐清晰。然而，在业内人士看来，香飘飘的每一场布局都像是赌局，在面临着一定发展机遇的同时，也面临着巨大的经营风险。而香飘飘在这些赌局中押宝的成败，将直接决定香飘飘在上市之后的业绩表现。

　　赌局一：“疯狂”扩张产能

　　招股说明书显示，香飘飘上市后首募资金的最大用处是要投资到“年产14.54万吨杯装奶茶自动化生产线建设”项目中去，公司拟使用募集资金约4.879亿元，约占公司募集资金总量7.485亿元的65%。然而，北京商报记者发现，香飘飘的产能扩张之路似乎走得有些激进。

　　据了解，2012-2014年，香飘飘的产品产能分别为12.41万吨、15.19万吨以及15.4万吨。公司表示募投项目拟三年内完成并投产，若以2014年产能15.4万吨计算，在香飘飘的募投项目实施之后，公司的产品产能总计将达到约29.94万吨，同比2014年产能增长约94.4%，近乎翻倍。而在2014年，公司的产能增长率仅为1.38%。由此可见，香飘飘上市后的产能扩张之路可谓疯狂。

　　实际上，香飘飘此前的产能利用率并不是完全处于超负荷运行状态，反而是呈现连续下滑。2012年、2013年、2014年以及2015年1-6月，香飘飘的产能利用率分别为102.77%、88.22%、86.9%和45.02%。不过，香飘飘方面却表示公司的产能瓶颈凸显。“在公司每年的销售旺季，各生产基地均超负荷进行生产，产能利用率超过100%。”据了解，香飘飘主营的产品杯装奶茶销售具有明显的季节性，每年的四季度到次年的一季度为生产及销售旺季，二季度及三季度为生产及销售淡季。

　　“公司产品的季节性特征凸显，疯狂扩张之后淡季的产能如何平衡是个问题。”一位资深业内人士称。而大肆扩张之后的风险远不止这些。2013年、2014年香飘飘的营业收入出现了一定的下滑，分别为约21亿元和20.9亿元，而营业收入下滑如果是因为市场的需求下滑而引发的话，那么香飘飘的产能翻倍扩张计划将很可能为公司带来巨大的经营风险。而香飘飘也在招股书中表示，募投项目完成之后，公司可能面临着产能扩大的市场营销风险、快速扩张导致的管理风险以及固定资产折旧增加导致的利润下滑风险。如果新增的杯装奶茶募投项目不能达到经营预期，那么仅这一项目每年将为公司新增固定资产折旧费用约3849.88万元，将对公司的业绩造成很大的不利影响。

　　除了押注产能扩张，香飘飘在广告费投入方面也是不惜重金。2012-2014年，香飘飘的广告费分别为31740.51万元、29813.87万元和33277.97万元，而公司对应的当年净利润分别为17018.09万元、18415.89万元和18527.11万元。据计算，2012-2014年，香飘飘的广告费投入分别占当期营业收入的16.5%、14.2%和15.9%。“随着公司产能的扩张以及新产品的上线，估计营销费用还会大幅增长，如果长时间广告投入过大而业绩增速不及预期，则可能对公司业绩形成一定的影响。”上述业内人士称。

　　需要注意的是，虽然在广告方面愿意大笔“烧钱”，但是在科研投入方面香飘飘可谓是十分“吝啬”。北京商报记者发现，2012-2014年，香飘飘的研发支出分别为164.17万元、388.42万元和1477.14万元，分别占当期公司营业收入约0.09%、0.18%和0.71%。虽然有一定的增长，但仍然处于较低水平。而实际上，2012-2014年，香飘飘的研发投入甚至都比不上公司销售费用中的差旅费支出。近三年以来，香飘飘的差旅费分别为1384.47万元、1548.22万元和1736.97万元。

　　对此，著名经济学家宋清辉认为，不管香飘飘奶茶在产品广告上怎么创新、大肆广告轰炸以吸引受众，都不如在产品创新上下苦功夫，忽略产品创新。香飘飘奶茶亟须要在产品上进行研发和创新，补充拳头产品。靠大把大把烧钱做广告的拟上市公司，真正登陆资本市场后，也未必能够把投资者利益放在重要的位置上，真正的“内功”不在表面功夫。

　　赌局二：坚持单一产品结构

　　多元化还是专注，对于许多快速消费品企业而言，是个难解的问题，而对于即将上市的香飘飘而言，它更加愿意选择后者——专注。

　　打开香飘飘的官方网站就会发现，香飘飘自成立以来做的就是奶茶的生意。该公司2005年8月成立于浙江省，定位“专业的杯装奶茶制造商”。虽然官网也有“公司一直致力于方便类食品的研发、生产和销售，先后开发出香飘飘、磨坊农庄等20余种系列的奶茶、速食年糕和休闲花生产品”的介绍，但是官方网站的产品介绍里也只有四个系列奶茶，并未见到其他产品。

　　香飘飘招股说明书中也提到，杯装奶茶产品营业收入总体呈上升趋势，2012年、2013年、2014年、2015年1-6月分别达到19.04亿元、20.76亿元、20.65亿元和5.864亿元，占香飘飘全部营业收入的98.94%、 98.8%、98.68%和98.01%。“虽然杯装奶茶的营业收入占比呈微幅下滑的趋势，但是在香飘飘总收入中依然占据98%以上的比例。这可以从侧面反映，香飘飘就是靠杯装奶茶赚钱的，且对于单一品类非常专注。”有不具名快消行业人士向北京商报记者称。

　　也正因为产品结构单一，香飘飘也在招股说明书中直言：“公司短期内存在产品结构单一的风险，如果杯装奶茶市场环境出现较大变化，公司的经营情况将受到较大影响。”

　　实际上，香飘飘也并非没有考虑过多元化的尝试。据了解，在市场份额受到挤压的同时，由于杯装奶茶销售具有季节性的特点，2007年香飘飘决定开始多元化发展以求自保。一是上马一个代替方便面的方便年糕项目；二是开奶茶连锁店，进军餐饮业；三是跟随当年的潮流，进军房地产市场。据公开资料显示，香飘飘的方便年糕项目投资3000多万元，而奶茶连锁也在湖州开了两家。但是在随后的2009年，香飘飘决定放弃了多元化，从而回归主业。原因是杯装奶茶正在遭受来自优乐美、相约等同品类的市场挤压。

　　上述快消行业人士进而介绍，产品结构单一是把双刃剑。一方面可以助力企业专心致志，实现单一产品价值最大化；然而另一方面，在消费环境日益变化的当下，也为企业带来了不可预测的风险。“平衡风险是企业更多考虑的事情，例如加多宝除了凉茶以外有高端水昆仑山；农夫山泉除了饮用水之外，虽然速度较慢，但是依然开发了功能饮料、果汁饮料等不同类型的产品。”

　　除了单一品类带来的风险之外，杯装奶茶自身市场的天花板也为香飘飘带来了无形的压力。香飘飘杯装奶茶去年营业收入为20.65亿元，已经低于上一年的收入水平；而从市场占比而言，根据AC尼尔森数据，香飘飘2012-2014年在杯装奶茶市场的占有率分别达到50%、54%以及56%。虽然香飘飘以绝对优势将行业其他品牌甩在了后面，但是每年以2-4个百分点增长的市场占比也显示，香飘飘在该品类中的增长乏力。对此，业内人士分析，饮料产品的多元化选择是其冲击之一，另外杯装奶茶市场行业进入门槛低，市场参与者众多，再加上“山寨”产品的威胁，也在一定程度上打压了香飘飘的增长势头。

　　赌局三：押注进军液态奶茶

　　虽然专注杯装奶茶多年，并创造了“10年绕地球20圈”的佳话，但是香飘飘也已开始思考多元化布局。在回复北京商报记者采访时，香飘飘表示，香飘飘将以市场消费者需求为导向，以现有品牌、营销网络、技术优势为支撑，通过研发、生产、销售并重，积极借力资本市场，实现快速发展。该公司将继续保持和稳固杯装奶茶行业龙头地位的同时，进军液体奶茶市场。这也是香飘飘通过上市募集资金后，打算要干的事情。

　　根据香飘飘的招股说明书，香飘飘将拿出2.6亿元的募集资金用于年产10.36万吨液体奶茶建设项目，从而涉足液体奶茶市场。

　　众所周知，现如今的液体奶茶市场不乏行业巨头，香飘飘在招股说明书中就提到，2007年麒麟控股株式会社推出午后奶茶之后，同年娃哈哈呦呦奶茶开始切入市场，随后，统一的阿萨姆奶茶迅速成长为国内瓶装奶茶市场的领导者。目前国内瓶装奶茶市场主要品牌包括统一、康师傅、娃哈哈、麒麟、三得利等，此外农夫山泉也以“打奶”品牌进入液体奶茶市场。

　　大牌云集，这也为新进加入的香飘飘构成了挑战。在上述不具名行业人士看来，挑战来自两个方面，一为奶茶品类增速放缓；二为市场空间被挤压。根据尼尔森数据显示，2014年奶茶品类增速放缓，整体销售额较2013年仅增长了1.1%。与此同时，作为行业老大的统一，在该品类中占据了62.1%的市场份额。2015年上半年，统一的市场占有率上升至64.7%，而统一并不满足于此，对主力产品阿萨姆进行了多样化的包装和推广，以稳固液体奶茶绝对老大的地位。

　　对于液体奶茶市场的现有格局，香飘飘则认为自身依然具备优势。在回复北京商报记者采访时，香飘飘表示：“公司拟投产液体奶茶产品将与目前市场上现有液体奶茶产品在口感、包装等方面进行差异化定位发展，并借助公司成熟的杯装奶茶产品运营经验和市场渠道，同时香飘飘品牌作为奶茶专家的定位，在液体奶茶消费理念渐趋成熟的市场基础上，顺应行业多元化的发展趋势，打造驱动公司未来发展的新增长点。”

　　在中国品牌研究院研究员朱丹蓬看来，每个公司对于新品类的尝试都有它的价值所在，对于香飘飘而言，该公司的渠道、香飘飘品牌在奶茶品类的影响力是天然的优势，为该公司进入液体奶茶市场创造了好的条件，但是该公司也不能忽略上述所提到的稳定市场格局以及行业增速放缓的事实，这就会更加考验新进入者的创新和推广能力。“按照香飘飘的传统惯例，广告营销还是该公司最擅长的，因此短期内香飘飘的市场推广费用仍然不会减下来，因此如何平衡支出与回报之间的平衡，对于上市公司而言，会变得比以往更加敏感。”对于香飘飘的后续发展，北京商报记者将持续关注。北京商报上市公司调查小组/文 贾丛丛/制图