近期，福建天马科技集团有限公司(以下简称“天马科技”)于证监会披露了招股说明书，其拟发行新股不超过5,300万股，其中公开发售的不涉及2,000万股，拟于上交所上市。

　　凭借着区域方面的集中优势，天马科技在水产饲料领域保持着持续的增长。2011年和2013年期间，天马科技分别实现营收44,825.28万元和55,062.67万元，期间增幅为22.84%。2014年上半年，天马科技的半年营收更是走上快车道。期间，天马科技实现营业收入30,943.77万元，占2013年已实现营业收入的56.18%，业绩走强的迹象明显。然而，业绩好转的背后，天马科技隐忧开始浮现。中国青年网记者发现，2011年至2013年，天马科技存货金额分别为10,284.24万元、16,603.96万元以及14,632.27万元，占其流动资产的比例分别为36.73%、42.76%以及34.26%，期间一直保持着较高的水平。与此同时，天马科技的经营性现金流也呈现出不稳定的状态，风险因素明显上升。

　　存货拉低现金流 资金缺口待补

　　2013年，天马科技的存货总额为14,632.27万元；彼时，其经营性现金流净额为235.27万元，较2012年减少5,832.02万元。

　　现金流净流入的骤减反映出天马科技资金的冰山一角。中国青年网记者发现，天马科技的现金净流入一直呈现出极端不稳定的状态。财务数据显示，2011年至2014年上半年度，天马科技的现金净流入分别为-4,498.80万元、6,067.69万元、235.27万元以及4,138.12万元。不稳定的现金净流入使得天马科技大吃“老本”，数据同样显示，其报告期间现金增加额呈现流出比重渐增的状态。仅2014年上半年，天马科技的现金净减少2,804.63万元，较2013年度仍有增长，2013年其现金净减金额为2,176.91万元。

　　天马科技现金流量表简况

　　现金流出速率的加快催生了天马科技对于资金的渴求。在招股书(申报稿)中，天马科技明确表示，拟募集项目中将有100,00.00万元用于补充其正常的流动资金。然而，资金缺口的背后，折射出天马科技存货占比的高居不落。天马科技成立于2012年7月，由其前身天马有限以整体变更的方式设立而成，注册资本15,900.00万元，法定代表人为陈庆堂，主要经营特种水产配合饲料的研发、生产和销售业务。2014年上半年，天马科技尚有存货余额21,136.77万元，占其同期流动资产的比例为37.74%，处于历史最高水平。与同行业上市公司相比，天马科技存货占比更乏优势。2014年上半年，同行业海大集团、天邦股份、通威股份的存货周转率分别为4.81、3.07和4.05，行业均值也保持在3.98，同期天马科技的存货周转率仅为1.35。存货高企造成的资金困境凸显。

　　财政补贴美化利润 董事会薪资走两端

　　2013年，天马科技获得政府财政补助578.74万元，占其净利润的比例为12.27%。

　　据天马科技招股说明书(申报稿)声称，“水产饲料行业属于国家大力扶持的产业，国家在行业规划、税收政策方面出台了一系列扶持政策，支持行业的发展”。根据2008年开始实施的《中华人民共和国企业所得税》规定，天马科技自2011年起成为国家重点扶持的高新技术企业，享受15%的所得税优惠税率。除此之外，天马科技也在报告期间多次获得政府的财政补贴。中国青年网记者发现，2011年至2013年，天马科技分别获得47.00万元、61.00万元和578.64万元的政府补助，2014年上半年，天马科技获得政府补助242.61万元。税收与补贴的双向拉动促成了天马科技净利润的持续增长，即使在其营收出现下滑的期间。2012年至2013年，天马科技的营收从65,006.79万元降至55,062.67万元，营业利润也从5,582.62万元滑落至4,952.30万元，其净利润却从4,618.61万元增至4,718.22万元，税收优惠和补贴的作用显而易见。

　　值得一提的是，现金流出现紧缺的状况下，天马科技董事会成员的薪酬也呈现出比较大的波动。资料显示，薪资水平最高的是其董事长兼总经理。2013年，陈庆堂薪酬为44.27万元，董事郑坤及林家兴分别为6.37万元；同期，董事陈庆昌薪酬为17.58万元。资料显示，陈庆堂与陈庆昌为兄弟关系，薪资分化的局面不免令人惊异。