近年来，上市公司大股东从来不乏高频率、高比例质押股权，甚至质押九成以上股权的情况也不鲜见。11月17日，浙江万里扬变速器股份有限公司（以下简称“万里扬”）公告称，大股东万里扬集团将其持有占公司股份总数的7.84%质押给中国银行。此番质押之后，万里扬集团累计质押股份已经占其持有公司股份总数的99.6%。

　　而后的11月25日，万里扬如法炮制，在解除掉质押在招商银行的6000万股的同时，又质押给招商银行2600万流通股。此次质押高达1.35亿股，占其持有公司股份总数的79.56%，占公司股份总数的26.47%。

　　频频质押股权的过程还伴随着万里扬不断并购的消息。也就在11月25日质押股权当天，万里扬发布公告称，公司拟以发行股份及支付现金的方式收购奇瑞汽车股份有限公司拥有的汽车零部件相关资产。

　　此外，2015年3月4日，万里扬拟收购吉利汽车拥有的乘用车变速器(5MT、6MT)产品生产线及相关资产；8月19日，万里扬就收购金兴汽车内饰股份有限公司70%股份事项签订了《投资合作框架协议》。加上此次收购奇瑞汽车变速箱技术及生产设备，万里扬在9个月内连续在汽车零部件业务方面“攻城略地”。随之而来的是跌宕起伏的万里扬股价。

　　一位不愿具名的证券分析师认为，如此疯狂地股权质押向来被视为上市公司的隐患，资本市场不少上市公司就是倒在股权质押这个多米诺骨牌之下。

　　主营业务盈利能力持续萎缩的万里扬能否通过这一系列并购重振雄风呢？华泰证券研究所、汽车及零部件行业研究员冯冲认为，万里扬无论是采购手动变速器还是自动变速器，都是为了和主机厂进一步加强联系，建立捆绑机制。但招商证券汽车行业首席分析师汪刘胜却认为：“这将是一个坎坷而漫长的匹配过程。”

　　同时，万里扬还要面对来自爱信、加特可、邦奇等外资自动变速器企业的驱赶和围剿，北京航空航天大学教授、国家乘用车自动变速器工程技术研究中心常务副主任徐向阳表示担忧：“未来市场情况还取决于很多因素，包括核心技术的掌握程度、产品的技术性能、匹配度等等，总之还有很长的路要走。”

　　多次质押股权融资扩张

　　一度接近100%

　　《证券日报》记者注意到，传统商用车和乘用车产销下滑引起万里扬零部件和配件业务出现下滑。万里扬2014年年报显示，公司实现营收13.8亿元，同比下降3.04%。即使如此依然无法阻挡万里扬扩张的速度。2015年3月份至今，公司先后收购了吉利拥有的乘用车变速器(5MT、6MT)生产线及相关资产和技术资料、金兴股份70%股份、奇瑞汽车变速箱技术及生产设备。

　　一边是行业萧条营收下降，一边是紧锣密鼓收购业务，那么万里扬的资金从何来呢？

　　万里扬11月25日发布公告称，万里扬集团将其持有的上市公司无限售条件流通股2600万股（占公司股份总数的5.10%）质押给招商银行股份有限公司金华江北支行，用于其向招商银行股份有限公司金华江北支行进行融资。上述股权质押登记手续已于2015年11月25日在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司办理完毕，质押期限自2015年11月25日起至质权人向中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司申请解除质押登记为止。

　　截至公告日，万里扬第一大股东万里扬集团持有上市公司无限售条件流通股1.7亿股，占公司股份总数的33.27%，累计质押其持有的公司股份1.35亿股，占其持有公司股份总数的79.56%，占公司股份总数的26.47%，尚余3468万股未质押。

　　实际上，这已不是万里扬集团第一次质押股份筹集资金了。万里扬在11月17日发布的公告当中提到，万里扬集团将其持有的公司无限售条件流通股4000万股（占公司股份总数的7.84%）质押给中国银行股份有限公司金华市分行，将其持有的本公司无限售条件流通股3600万股（占公司股份总数的7.06%）质押给招商银行股份有限公司金华江北支行。截至公告日，万里扬集团持有公司无限售条件流通股1.7亿股，占公司股份总数的33.27%，累计质押其持有的公司股份1.69亿股，占其持有公司股份总数的99.6%，占公司股份总数的33.14%，尚余68.25万股未质押。

　　11月17日的质押公告，意味着万里扬集团曾一度将其持有的上市公司股份几乎全部质押。

　　2004年11月份，央行、银监会、证监会颁布的《证券公司股票质押贷款管理办法》明确提到“被质押的一家上市公司股票不得高于该上市公司全部流通股票的20%”。而“一家商业银行及其分支机构接受的用于质押的一家上市公司股票，不得高于该上市公司全部流通股票的10%”的一纸明文也被万里扬突破。2014年10月8日万里扬公告提到“万里扬集团将其持有的本公司股份4000万股（占公司股份总数的11.76%）质押给招商银行股份有限公司金华江北支行”。

　　实际上自2013年5月份沪、深交易所分别发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法(试行)》以来，众多上市公司已经越了雷池，违反或变相违背了《证券公司股票质押贷款管理办法》。

　　业内人士认为，如此大比例的股权质押向来被视为上市公司的隐患，资本市场不少上市公司就是倒在股权质押这个多米诺骨牌之下，很多上市公司的大股东恨不得长期将九成以上股权“当”出去，这其中的资金风险不得不令人担忧。

　　收购乘用车变速箱

　　短期难获收益

　　华泰证券研究所、汽车及零部件行业研究员冯冲向《证券日报》记者介绍，起初变速箱和发动机作为主机厂的核心部件，涉及商业机密，谈不上采用外购。但是由于技术的发展，手动变速箱已不再是变速箱发展的趋势，使其逐渐从主机厂的内部配套体系剥离出来，转由第三方来配套生产。这也是万里扬为什么能够收购包括吉利奇瑞在内众多变速器业务的原因。

　　此前，吉利汽车的变速箱业务交易价格仅为3亿元，也从另一个侧面说明了手动变速箱业务已不是优质资产。这几年，吉利一直在推出高端车型，实际上对手动变速箱的需求越来越小。行业方面，虽然当前手动变速器约占整个乘用车变速器55%的市场，但从长远看，手动变速器占比会逐渐降低。

　　那为何万里扬还要主动收购吉利企业的手动变速箱业务呢？

　　首先，手动变速器因其传动效率高、保养费用低、制造成本低等优点，仍拥有大量的需求。以2014年为例，手动挡乘用车销量增长3%，达到1092万辆。

　　更为重要的是，冯冲认为考虑到为了和主机厂进一步加强联系、进入主机厂配套，建立捆绑机制，无论是手动变速箱还是CVT自动变速箱，万里扬都会继续收购。

　　资料显示，2014年吉利车汽车销量为42.5万台，其中手动变速箱销量约40万台。按照变速箱1500元/台，10%的净利率来折算，该项业务至少将贡献6亿元营业收入和6000万元净利润。

　　据了解，万里扬收购吉利手动变速箱后，吉利汽车会将万里扬纳入吉利汽车核心供应商，并会优先推荐万里扬为其关联汽车公司的供应商。同时，在开发新车型时万里扬拥有新车型之变速器新产品优先开发权。

　　在中国汽车市场，手动变速箱销售比重越来越低，万里扬收购吉利的手动变速器业务以后，除了吉利汽车的业务外，并不能带动实质性的市场增长，因此万里扬又收购了奇瑞变速箱业务来补齐变速箱业务上的短板。

　　而对于此番收购奇瑞的变速箱业务，万里扬要面对的问题似乎一点不少于前者。招商证券汽车行业首席分析师汪刘胜毫不讳言：“这将是一个坎坷而漫长的匹配过程。”

　　国内研究自动变速器方面的著名专家徐向阳向《证券日报》记者表示，CVT是高投入高产出的产品，只有在保质保量的前提下，企业才能实现盈利。虽然奇瑞此次将变速箱业务剥离，理论上使得其他整车厂都可以作为万里扬和奇瑞的潜在客户，但潜在客户是否可以发展成既定客户，还有很长的一段路要走。

　　徐向阳指出：“未来市场情况还取决于很多因素，首先是并购以后核心技术的掌握和持续研发能力；其次是取决于产品的技术性能、价格以及质量的水平；最后要看产品是否能满足整车厂的需求，比如和整车厂规划的战略、匹配度等等。”

　　值得注意的是，就算找到新的用户，这种变速器的匹配标准时间大概需要一年半左右，在这期间无法产生收益。

　　乘用车变速器营收

　　半年间“诡异”暴增

　　记者在万里扬股吧“i问董秘”栏目中发现，有投资者质疑万里扬2014年上半年、下半年营收差距甚巨的问题。根据财务报表，2014年上半年乘用车变速器营业收入为612万元，而2014年全年却暴涨至6805万元。这意味着2014年下半年业务收入较上半年几乎激增了10倍。

　　对此分析师冯冲认为，可能与公司交货的周期与财务认证的周期不匹配有关，特殊的结算方式使得合作公司只能在货款3个月到期后使用6个月的银行承兑汇票支付，因而资金回笼周期大幅延长。

　　记者也查阅相关资料了解到，2014年下半年至2015年一季度，万里扬的变速器在东风股份的市场份额急剧增长。万里扬董事任华林曾对外表示2013年-2014年，有6家变速器企业为东风供货，起初万里扬的变速器只占其10%左右的份额。随着东风股份对采购体系的整合，万里扬的市场份额从原来的10%攀升到80%。

　　就此，记者本欲致电万里扬董秘或证券事务部进行进一步求证，不过，公司电话一直无人应答。