3月22日，雨润集团旗下的上市公司中国雨润食品集团有限公司（下文称“雨润食品”，1068.HK）发布盈利警告。然而对于很多投资人来讲，雨润集团如今的坏消息也是“多一个不多”了。

　　曾几何时，雨润集团还是一家“集食品、地产、商业、物流、旅游、金融和建筑等七大产业于一体的多元化企业集团”，2014年还在中国民营企业排行榜中名列第五。不到两年，如今的雨润集团却已陷入大股东被监视居住、债务缠身的尴尬境地。

　　祝义财“离开”已经一年，谁能拯救风雨飘摇的雨润？去年，融创中国的大股东孙宏斌一度有希望成为“白武士”，但雨润集团与融创中国的合作谈判最终还是于今年1月份告吹。

　　但雨润集团并未停止自救的步伐，表示其正与其他第三方进行战略合作事宜的洽谈。

　　陷债务危机

　　3月17日，雨润食品旗下的子公司南京雨润食品有限公司（下文称“南京雨润”）于2015年3月发行的一款名为“15雨润CP001”的一年期短期融资债券到期。然而上海清算所在公告中表示，仍未足额收到南京雨润食品有限公司支付的付息兑付资金，“15雨润CP001”正式违约。

　　3月18日，雨润食品发布停牌公告，并在21日发布的复牌公告中声明，已兑付“15雨润CP001”的部分本金2.2亿元以及所有累算利息3225万元，余下总额为2.8亿元的本金仍未到期应付。

　　有报道称，目前，“15雨润CP001”的全体投资人已向市场发布声明，呼吁抵制未尽职的主承销商建设银行。但中信银行相关人士告诉时代周报记者，从理论上来说，发债的主要责任不在银行，而在评级公司。据上海清算所资料显示，南京雨润的主体评级机构和债项评级机构均为上海新世纪资信评估投资服务有限公司（下文称“上海新世纪”）。

　　在南京雨润3月18日发布的公告中，其评级情况已经变成了“主体评级为CCC，债项评级为C”。耐人寻味的是，仅仅一年的时间，南京雨润的主体评级就从最开始的AA（信用等级第二级，偿还债务能力很强，违约风险很低）降至CCC（信用等级第七级，偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高），债项评级A-1（最高级短期债券，其还本付息能力最强，安全性最高）降至C（倒数第二级，还本付息能力很低，违约风险较高）。

　　与此同时，雨润食品也在复牌公告中表示：由于南京雨润的违约情况或已触及集团所订立的若干借款的交叉违约条款，从而可能会导致雨润食品立即偿还14.5亿元。

　　尽管雨润董事会表示，集团正积极与相关银行商讨，且相关借款人可寻求转换保证人或要求提供额外担保，因此“不太可能出现即时偿还该等借款的责任”。可雨润食品的麻烦并没有到此为止，因为在两个月后，南京雨润还有一批名为“13雨润MTN1”，数额为10亿元的中期票据要求兑付。由于前述短融的实质性违约，本期中票兑付亦存在很大的不确定性。

　　事实上，这已经不是雨润食品第一次面临债务危机。2015年10月12日，南京雨润就曾发布公告声明，“其将于10月18日到期的13亿元中期票据本息兑付存在不确定性”，然而在19日，雨润食品又表示：上述中期票据已如期兑付。

　　鉴于雨润集团当时正与融创中国进行收购接洽，有猜测认为，可能是融创中国的大股东孙宏斌做了白武士。现如今，雨润集团与融创中国的合作谈判早已在1月份结束。

　　截至时代周报记者发稿，雨润集团旗下的两家上市公司雨润食品（1068.HK）和中央商场（600280.SH）均没有发布2015年年报。截至2015年上半年，雨润食品的资产负债率为41.66%，流动比率为0.57；而其老对手双汇的两个比率分别为28.15%和1.285；而中央商场的资产负债率更是高达80.62%。

　　此外，一名杨姓承包商告诉时代周报记者，至少从2011年开始，雨润集团就开始亏欠工程承包商工程款。

　　成也义财，败也义财

　　如果追本溯源来探究“为什么雨润集团的资金链现在这么尴尬？”一定绕不过一个名字—雨润集团的创始人、原董事长祝义财。20多年前，祝义财白手起家，通过收购50多家破产或濒临破产的国有屠宰场和食品厂发家，并在2005年成功推动雨润食品在香港上市，使其一跃成为食品工业领域的龙头老大。

　　雨润集团早期收购的大部分工厂都附带大面积的低价土地。这些土地及厂房不仅可以拿到银行做抵押以拿到大量贷款，同时也可以在城市改造中通过将工业用地转为商业用地进行开发。2002年祝义财注册成立了江苏地华房地产发展有限公司（下文称“江苏地华”），并于同年10月以2300万的价格收购一家国有地产公司，从此雨润集团正式迈入房地产开发行业。

　　2009年，祝义财通过在二级市场举牌成功入主中央商场。从祝义财的规划上看：通过雨润食品主业来发展房地产，江苏地华负责住宅开发，中央商场专攻商业地产。工农业项目投资负责解决“地”这个问题，房地产项目负责收获，看起来一切都很美好。

　　然而在现实操作中，由于扩张过快，雨润集团的资金周转十分困难，再加上雨润集团投资的大部分项目的单笔投资规模较大：少则10亿，多则上百亿，60余个项目下来至少是600亿。对于雨润集团这样体量的公司来讲，玩转这些无疑有很大的难度。

　　在这种情况下，单凭银行贷款或其他融资方式无法满足雨润集团巨大的资金需求，但是依靠大量的政府补贴，雨润集团的情况显得没那么糟糕。根据年报统计，雨润旗下核心子公司雨润食品在上市的10年间，累计获得政府补贴超过40亿港元，占10年总利润的46.38%。上海新世纪公布的评级报告显示，2015年第一季度，雨润食品主业呈现亏损状态，但由于当期公司收到的政府补贴较上年同期大幅增长，公司实现净利润0.05亿元。

　　从集团内部来说，雨润食品一直承担着为房地产项目输血的重任，但随着房地产项目造成的“资金黑洞”越来越大，作为主业的雨润食品也难免遭到拖累。新世纪评级机构在南京雨润的评级报告中表示，一直承担雨润食品资金管理职能的南京雨润与关联企业资金往来频繁且规模较大，截至2014年末，公司与关联方应收款项就高达14.07万元，公司面临较大的关联方资金占用风险。

　　从2012年开始，雨润食品的营业额逐年下降，截至2015年9月30日，雨润食品净亏损5.24亿元。

　　尽管雨润食品给出的解释是，生猪价格上涨导致的成本上涨，高端餐饮及肉类消费市场疲弱致使经营业务亏损增加以及经济大环境的不景气。但业内人士认为，造成雨润食品如今尴尬境地的最根本原因是关联交易。中债资信评估有限公司认为：“雨润食品内部的资金管理中心，兼具内部银行功能，关联往来交易较多，不仅与旗下子公司关联交易，而且还与实控人其他产业关联交易，受此影响现金流呈现较大净流出状态，造成雨润食品虽然产能第一，但产量持续下降，低于产能持续上涨的双汇发展，产能利用率在业内处于较低水平，表现落后于同行。”

　　雨润旗下的另外一家上市公司中央商场如今的情况也不乐观。其发布的2015年预报显示：由于公司非经营性损益减少，个别地产项目因中途停工，财务费用停止资本化，公司预计2015年净利润同比下降60%-85%，上年同期实现净利润4.08亿元。

　　除了资金周转的问题，雨润集团内部的管理也跟不上跑马圈地的步伐。银泰分析师表示，祝义财对管理权的过于集中也降低了公司的运营效率。

　　谁能成为白武士？

　　2015年3月，祝义财被警方监视居住，雨润更显风雨飘摇。有知情人士告诉时代周报记者，祝义财目前仍在接受调查。

　　尽管雨润目前身陷困境，但其手里握着的食品、房地产、保险、旅游、农产品物流等多个牌照和丰富的土地储备，对于很多公司仍很有吸引力。

　　2015年下半年，地产界有名的“白武士”孙宏斌与雨润洽谈收购合作。值得一提的是，孙宏斌本人也曾陷入过资金链断裂的尴尬境地，而被迫卖掉“顺驰”，并在这之后“热衷于”收购陷入流动性危机的房地产企业，只不过之前的几次都铩羽而归。孙宏斌自己也透露说，在做雨润的交易前，相关投行的高层都语重心长地对其表示：“老孙啊，这回一定得做成。”

　　2015年9月8日，融创中国宣布与雨润集团订立战略合作协议，但随后又在9月18日的公告中宣布停止合作协议。不过雨润集团在当天的公告中也指出：经双方讨论，雨润集团与孙宏斌个人全资的融创中国控股股东Sunac International Investment Holdings Limited达成合作，双方于9月19日签署合作备忘录，将展开全面深入合作。”

　　对于这项交易，很多人不看好。国际评级机构瑞信在融创宣布与雨润合作的第二天，将融创中国的评级由“跑赢大市”降至“中性”，理由是雨润集中在三四线城市的土地储备并不符合融创专注于投资一二线城市高素质房地产项目的定位，同时吃掉雨润所需的大量资金将给融创的财务及管理资源带来难以估计的影响。

　　不过，孙宏斌本人倒是很看好这笔交易，因为雨润集团旗下的5个板块都很有潜力，尤其是中央商场、农产品和物流以及保险这三个板块很值钱。但孙宏斌也表示，整体并购才有价值，因为各个板块可能会产生正向的协同作用，单独收购某个板块意义不大。

　　按照规定，整体收购一定需要已经被监视居住的祝义财的签字才能完成交割。2016年1月8日，雨润集团宣布，与Sunac International Investment Holdings Limited就前期签署的《合作备忘录》签署了终止协议。

　　但雨润集团并未停止自救的步伐，正在寻找新的“第三方”。有分析认为，这个新的“第三方”或是杨国强的碧桂园。

　　与融创中国相比较，碧桂园无疑对收购雨润集团有着更为强大的动力：雨润在三、四线城市储备的大量土地应该很合杨国强的胃口，同时碧桂园的强大销售能力也能弥补雨润地产板块在销售方面的不足。

　　时代周报记者就此事联系了雨润与碧桂园的相关人士，雨润方面称不清楚，碧桂园方面则没有回复。