不知从何时开始，不论公交、地铁、餐馆，在这些热闹的地方，越来越多地听到人们大谈股市涨跌；不知从何时开始，券商营业部里，开户人群排起长龙，有券商更是打起了“开夜市”的算盘。

　　A股11月20日以来的快速、持续上涨创出了5年来A股最大涨幅，但这轮行情也是A股史上结构性分化最严重的逼空行情——蓝筹股持续拉升但小盘股跟跌不跟涨，两者形成鲜明对比。A股牛了，而且大象都起舞了，这让老股民不知所措，新股民无所畏惧。这头疯牛是怎么形成的？未来是否还能继续疯狂？

　　行情扫描

　　二八行情犹如跷跷板 风格轮换特征明显

　　新开户股民跑步入场、融资客全面做多、金融股大象起舞、成交额跨越万亿——A股再度迎来全民炒股时代。

　　不过，分析人士认为，和以往的逼空行情不同的是，当前的牛市，既不像2007年的慢牛，也不像2009年的普牛，而是一轮结构化鲜明的牛市。

　　一头极度结构化的“牛”

　　如果将“连续两个月月涨幅超过10%”定义为逼空行情，从2006年后到此轮逼空行情前，A股共出现过5次逼空行情。

　　第一次是2006年4月、5月，沪指分别上涨10.93%、13.96%，中小板指数分别上涨14.41%、21.16%；第二次是2006年11月、12月，沪指分别上涨14.22%、27.45%，中小板指数分别上涨6.94%、8.17%；第三次是2007年3月、4月，沪指分别上涨10.51%、20.64%，中小板指数分别上涨12.76%、19.22%；第四次是2007年7月、8月，沪指分别上涨17.02%、16.03%，中小板指数分别上涨19.02%、12.53%；第五次是2009年6月、7月，沪指分别上涨12.4%、15.3%，中小板指数分别上涨3.66%、9.24%。

　　其中，第一次、第三次、第四次逼空行情的权重股和小盘股涨幅相当，属于全面逼空行情；第二次、第五次的逼空行情属于结构化行情，即权重股远远跑赢小盘股。

　　然而，上述两次结构化逼空行情较当前的逼空行情可谓是小巫见大巫。

　　2006年11~12月，中小板较主板指数偏离度 （沪指涨幅 中小板涨幅 100%-1）为64%；2009年6~7月，中小板较主板指数偏离度为53%。2014年11月、12月 （截至12月12日），沪指涨幅分别为10.85%、9.52%，中小板指数涨幅分别为0.53%、3.43%，中小板较主板指数偏离度却高达80%。

　　也就是说，本轮逼空行情属于没有小盘股配合的蓝筹股单边逼空行情，这是结构化逼空行情的极致。

　　逼空行情 且行且谨慎

　　如今的A股市场有一种让人激昂澎湃的感觉。

　　以融资融券为代表的杠杆资金疯狂做多，股指期货空头一次又一次遭遇绞杀，股指期货升水一度高达百点；在现货市场，两市成交额从7000亿元到9000亿元再到突破1万亿元，可谓疯狂之极。

　　从股民的参与热情来看，五年来的开户数新高、新股民排队开户、老股民重新回到股市，公共场所各类人群久违的谈股论金，这些情形都表明，中国或将迎来一轮全民炒股的时代。

　　如今的A股市场也有一种让人迷茫后怕的担忧。

　　11月底以来，蓝筹股的单边逼空，让持有中小市值股票的投资者如坐针毡。赚指数不赚钱、满仓踏空成为大多数股民的噩梦。

　　12月9日，沪指超过8%的巨幅震荡，券商股从涨停到跌停的疯狂，中小盘股跟跌不跟涨的疲软，让新入市的股民充分感受到了什么是股市风险，也为此交足了学费。

　　2014年年末的这轮行情，无疑是一场牛市。但这场牛市和2006年、2009年的牛市有着天壤之别。

　　回顾历史，此前的两次结构化逼空行情后，市场走出了截然不同的两种走势。

　　2006年11月、12月的逼空行情后，蓝筹股开始休息，中小盘股开始接力；2007年1月，沪指结束逼空，涨幅回落至4.14%。与此同时，中小板指数的涨幅却在这个月达到了24.8%。整体来看，2006年11月~12月的逼空行情只是牛市的中段。

　　2009年6月、7月的逼空行情后，蓝筹股引领市场见顶，而中小板经历短暂调整后走出了独立行情。2009年8月，牛市就此结束，当月沪指跌幅高达21.81%。与此同时，中小板却只下跌了14.48%。值得注意的是，在经历了一个月的下跌后，虽然沪指也在随后四个月里持续反弹，但却未能创出新高。相反，中小板指数仅用了三个月就创出反弹新高，中小板的牛市在15个月后才宣告结束。

　　第一次逼空结构性行情后是强劲的风格转换，第二次逼空后是单月第二大跌幅（仅次于2008年10月），结构化逼空行情后的走势总会让人抓狂，但唯一不变的是二八行情犹如跷跷板，当一头到达顶点后，也意味着另一头将到达底部。但历史上每一轮轰轰烈烈的牛市，都是由不同风格的股票轮涨推动的，如果我们正身处在牛市中，那么逼空之后、此前受冷落的板块和个股能否轮动将十分关键。

　　板块表现

　　“大象”风光无限好 小票冷漠遭人抛

　　由于经济转型，远离夕阳产业、投资朝阳产业是近年来市场主要的投资方向。然而，在政策刺激、降息效应的发酵下，被遗忘的夕阳产业却成为本轮结构性逼空行情最牛的板块。相反，转型过程中衍生出的不少新兴不少产业遭到资金抛售，老树成功“发新芽”，让本轮直上3000点的逼空行情来得又快又猛。

　　地产、航运“老树发新芽”

　　11月20日是本轮行情的起点，但不少资金满仓踏空，部分投资者看着大涨，叹息“活在梦里”。

　　回首本轮逼空大涨行情，若只将视线集中在热得发烫的券商、保险以及银行股身上，那只是看到了这轮行情的局部。《每日经济新闻》记者统计板块涨幅时发现，还有不少投资者尚未关注的大象股也在本轮行情中苏醒过来。

　　央行降息，市场第一反应就是利好房地产板块。在2008年和2012年两次降息过程中，房地产板块表现均超同期指数走势。降息首周，以招商地产为首的房地产板块表现格外强劲，单周两次冲击涨停，累计大涨28.83%。随后，券商板块独唱大戏，但招商地产股价更一度涨至22.19元，若以降息前股价13.18元计算，该股最大涨幅达到惊人的68.36%，完全可与券商股媲美。房地产另外三大巨头——万科A、保利地产和金地集团整体平均涨幅也超过30%。

　　若将时间回拨至2007年史上最长牛市，令市场记忆深刻的一定是船舶股的疯狂。当年“5·30”后，整个船舶板块在沪指6124点前累计涨幅超100%，在众多蓝筹股中引领风骚。

　　在本次逼空行情过程中，船舶股作为曾经的王者，由于此前有过一段独立上涨行情，此次表现不算抢眼，但中国船舶、广船国际进入12月的连续上涨，也再度俘获不少资金“芳心”，成功实现“老树发新芽”。

　　四大蓝筹板块轮动

　　每一轮逼空行情蓝筹板块总会上攻。在2007年“5·30”后，煤炭、有色股率先发力，6月大涨；电信、证券股打响下半年首枪，7月领涨；船舶、水务股接力，8月推动股指前行；船舶之外、保险、钢铁助力，9月市场进入最后疯狂；金融最后独舞，中石化冒头。最终一切都在2007年10月16日盘中冲高至6124点后戛然而止。

　　眼下，股指在冲击3000点的过程中，蓝筹轮动起舞的景观又一次上演。

　　2014年12月8日，券商股上演阶段性疯狂高潮，强势接力的是大飞机、军工板块，洪都航空、中国卫星、中航飞机和哈飞股份这些曾经的牛股集体上扬。

　　12月10日，被市场遗忘的环保和水务两大板块在政策刺激下成为资金新宠，碧水源、桑德环境和创业环保等10余只环保股集体涨停。

　　12月11日，市场风向又转至钢铁和运输服务板块，长年破净、股价低位运行的表现让资金重现对钢铁股的青睐；而受益于国际油价的下跌，航空股全线涨停。

　　到了12月12日，相比“双十二”购物节，A股投资者更关注股市，软件、互联网、电信、建筑建材和工程机械板块全面爆发，将蓝筹板块轮动上涨的大戏演绎到极致。

　　业内人士指出，此轮逼空行情正完成大盘蓝筹股估值修复，同时也在挤出过去两年成长股的泡沫。当成长股中有价值的品种，通过股价调整凸显价值并再次处于较好的买点，自然会引起资金关注，因此轮动上涨也就顺理成章了。

　　超500只小盘股下跌

　　沪市成交金额从本轮行情前日均1500亿元水平，突然增至如今的5000亿元水平，资金蜂拥而入，推动大象股疯涨。那么，小盘股是不是也分得了一杯羹呢？毕竟推动小盘股上涨，只需要5000亿元的十分之一额度便可轻松做到。然而从行情启动以来的三周行情看，小盘股并未跟随大象股猛涨，反而不少小盘股都遭遇资金冷对甚至是抛售。

　　近段时间，中小板日均800亿元成交、创业板日均350亿元成交，两者相加1150亿元的每日成交远低于沪市单边市场日均成交额。场外资金疯狂涌入，却没有好好“光顾”小盘股市场，这令不少投资者颇感意外，也导致不少资金满仓踏空。

　　《每日经济新闻》记者在统计小盘股涨跌幅后发现，即便在如此火爆的行情背景下，小盘股跌逾15%以上者也是大有人在。

　　记者注意到，11月24日～12月12日期间，A股累计涨逾20%的个股有329只，抛开新股和重组股，两市一共有14只个股涨逾60%，其中宏源证券以93.41%的涨幅居首。但与此同时，沪深两市还有88只个股跌逾10%，腾信股份、步森股份、智飞生物、石英股份和海洋王等5只个股跌逾20%。不算近期上市的两只新股，跌逾20%的3只个股均为小盘股。

　　此外，小盘股跌幅超过15%的也有10只之多，比如通鼎光电、隆基机械和荣之联跌幅均超19%，领跌中小板；金明精机和新国都跌幅在15%左右，领跌创业板。

　　分析人士认为，本轮由券商股大涨主导的行情，如果踏空，可能将一直踏空，因为中小板和创业板并没有在主板之后跟进大涨，这也就导致中小板和创业板累计有超过500只个股在11月24日以来的三周时间都是下跌的。若对行情还抱有希望，也许需要转换思路，及时抛售小盘股，转向大盘股，才能享受行情之后上涨带来的投资收益，否则，持有小盘股的股东将不容易分享这波大涨行情。

　　杠杆资金

　　融资客出手打造暴涨 3周引来1800亿资金

　　指数逼空式上涨无疑是多因素共同作用的结果，但融资融券显然是重要角色之一，尤其是其中的融资客。同花顺数据显示，A股融资客在2014年11月20日～12月11日近3周时间内，就暗地给市场输送了1803.96亿元的真金白银，尤其是对金融股的大涨功不可没。

　　金融股成融资客最爱

　　同花顺数据显示，截至12月11日，沪深两市融资余额达9345.12亿元，两融交易占A股成交16%～20%的比例已成近期常态。从指数表现看，11月20日正是沪指本轮大涨的起点，当日A股融资余额仅为7541.16亿元，11月2日～12月11日，A股融资余额累计增加1803.96亿元，增长23.92%，指数累计上涨19.37%，期间振幅高达26.82%。

　　从板块看，11月20日至今涨幅最大的板块除新股外，券商股无疑亮眼，如中纺投资（600061，收盘价26.14元）因计划重组安信证券，期间涨幅250%；已停牌的宏源证券也三周时间内股价翻番。除券商板块之外，表现惊人还有地产、电力、有色和基建板块等。

　　上述板块的火热与融资买入数据吻合。同花顺数据显示，11月20日～12月11日，非银金融期间融资买入额最大，为3860.91亿元；银行板块第二，为1876.17亿元。融资买入额上千亿元的还有房地产板块。若以融资净买入额统计，非银金融和银行板块仍分别位居第一和第二名，传媒板块居第三。

　　融资参考峰值渐近

　　面对不断刷新的融资数据，不少投资者都想知道：天花板在哪里？

　　对此，瑞银证券给出了一个参考。中国台湾地区融资融券市场在上世纪90年代经历了持续快速增长，融资余额顶峰出现在2000年2月，融资余额占可融资标的流通市值的比例（以下简称融资余额占比）的顶峰发生在1998年12月（5%），而月融资买入额占可融资标的成交额的比例（以下简称融资买入额占比）的顶峰则出现在1996年12月（29%）。据瑞银证券介绍，中国台湾地区融资活动的快速发展与上世纪90年代股市的大幅上涨密切相关，指数在1990年代从低点到高点上涨3倍。2001年互联网泡沫破灭后，尽管股指在过去的13年中增长了一倍，但是融资余额占比和融资买入额占比均不断下降。

　　《每日经济新闻》查阅同花顺统计数据后发现，12月11日，沪深两市融资余额为9345.12亿元，而当日有数据的两融标的流通市值约为23.25万亿元，融资余额占比4.02%。以12月1日～11日这个区间进行统计，区间融资买入额为12976.1亿元，相较区间内标的61990.28亿元的成交额，占比为20.93%。

　　由以上统计可知，A股上述时点或时段内，融资余额占比以及月融资买入额占比均较中国台湾地区市场的参考数据要低。若以11月整月数据计算，截至11月28日，A股融资余额为8189.27亿元，当日可融资标的流通市值为21.22万亿元，融资余额占比3.86%；11月融资买入额为13829.054亿元，对应的可融资标的成交额为60777.69亿元，融资买入额占比22.75%。

　　从以上数据可以看出，12月至今，融资余额占比确实在逐渐靠近参考峰值的过程中，但融资买入额占比却有所下降。

　　部分券商上调保证金比例

　　从券商板块盘面表现看，12月9日～11日的3个交易日里，国金证券（600109，收盘价19.18元）回调幅度达20.25%，华泰证券（601688，收盘价21.39元）回调幅度也超过20%。3天时间，回调逾15%的券商股有9只。但从国金证券融资余额看，12月8日为35.65亿元，12月11日上升至39.62亿元，融资买入加权均价为21.69元/股，现价较之折价13%。换言之，回调的3个交易日中介入的融资客正经受着13%的浮亏。

　　两融风险提升也引起了券商的警觉。12月5日，中信证券（600030，收盘价25.47元）发布通知，决定自12月8日起，将信用账户融资保证金比例由0.6上调至0.7。同期上调比例的还有方正证券，该公司已将信用账户融资保证金比例由此前的0.5～0.55统一调高至0.6。

　　除了主动提升融资保证金比例，不少证券公司还通过各种渠道对融资买入的投资者进行谨慎操作提示。国金证券在12月5日就发布谨慎开展融资融券业务的风险提示：“融资融券业务具有杠杆交易的特点，投资者需充分认识杠杆交易既能放大收益，也能放大损失，请谨慎参与融资融券业务”。

　　场外资金

　　历史逼空行情：新开户数滞后行情1个月

　　每经记者 牟璇

　　“有钱，任性”！央行降息直接引燃了A股市场这轮逼空行情，指数飙涨带来的巨大财富效应，让未能入场的资金心痒难耐。从11月开始，沪深两市开户数出现明显回升，而12月的首周，沪深两市更是新增了59.83万户股票账户数，创出了近五年来的新高，较前一周同比暴增61.66%。资金快速跑步入场的趋势十分明显。

　　不过，《每日经济新闻》记者梳理历史上数次逼空行情对应的新增开户数发现，虽然新增开户数随着逼空上涨行情出现明显的增长，但新增开户数达到峰值时往往滞后于行情峰值约一个月左右。

　　新增开户数创五年新高

　　11月21日是央行降息后首个交易日，这一天也是此轮牛市行情起点，此后指数犹如一投疯牛，一直冲到3091.32点才停下了脚步。在强势上涨过程中，场外资金巨大的参与热情被彻底激发。根据中登公司日前披露的最新开户数据显示，2014年11月最后一周（11月23日~11月28日），沪深两市新增A股开户数就达到了37.01万户，相较11月前三个月每周平均20万户左右的新增开户数暴增了85%左右。

　　12月首周（12月1日~12月5日），沪深两市合计新增股票账户数59.83万户，较前一周再度暴增61.66%，这也是自2009年8月3日~2009年8月7日单周新增开户数66.27万户后，近五年来单周新增开户数新高。

　　事实上，A股新增开户数从10月开始就已明显放大。在此之前每周的开户数约为10万户，10月份首周（10月8日~10月10日）三个交易日开户数就达到15.49万户，接下来连续6周新增开户数都维持在23万户~25万户，直到11月最后一周突破30万户。

　　相对滞后行情

　　《每日经济新闻》记者在对比历史上数次逼空行情后发现，新增开户数的峰值恰好处于行情尾声时。

　　2006年11月~2007年1月、2007年3月~2007年5月、2007年7月20日~2007年10月16日、2009年3月3日~2009年8月4日四次较为突出的逼空行情，新增开户数增长都伴随着上证指数的上涨，且较逼空行情前增幅明显放大，呈现逐月快速递增。不过行情涨幅趋缓接近结束时，反而会出现新增开户数新高的格局。

　　分开来看，这四次逼空行情单月的最大涨幅分别出现在2006年12月、2007年4月、2007年7月、2009年7月，而从新增开户数当次逼空行情的最高值来看，四次逼空行情中新增开户数达到顶峰的月份分别为2007年1月的325.77万户、2007年5月的791.69万户、2007年8月的892.42万户、2009年的7月。我们发现，前三次新增开户数的最大值都分别滞后于行情涨幅最大月份，显示出明显的滞后性，而2009年的行情涨幅最大单月则与新增开户数最大值吻合。不过，需要注意的是，2009年8月新增开户数217.20万户，与2009年7月仅差距19.24万户，但2009年8月上证指数暴跌了21.81%。

　　相关人士分析认为，新增开户数往往是市场情绪对于行情的反映，大部分的市场情绪相较行情本身有一定程度的延迟。从现阶段的新增开户数来看，今年11月新增开户数突破100万户，且12月单周出现了近五年新高，但较2007年“全民炒股”时期超过500万户的单月新增开户数仍相去甚远，现在的新增开户数更类似于2009年5月100万户左右的数据。并且从现阶段宏观经济形势未见乐观的背景下，谈 “全民炒股”的超级牛市似乎言之过早。