近年来，我国在大宗商品市场的参与度和影响力快速增长，大宗商品市场的剧烈波动也对我国经济以至各相关行业的发展趋势构成越来越重要的影响。必须深入研究当前大宗商品市场的运行特点及其未来走势，更前瞻性地规避风险、抓住机遇。

　　大宗商品走势整体低迷

　　受全球宏观经济疲软、美元维持强势等因素影响，2014年下半年全球商品价格整体大幅下降，2015年1-8月弱势延续，但价格下降幅度明显缩小。截至2015年8月下旬，全球商品价格指数RJ/CRB收于191.34，较年初下降16.23%，创近12年来新低。

　　一是原油价格继续下滑。2014年下半年全球原油价格出现断崖式下跌，2015年1-8月全球油价仍有所下跌，但幅度减小。截至2015年8月21日，布伦特油价收于45.46美元/桶，较年初下降19.43%，创近6年来新低。

　　二是有色基本金属价格下行。2014年下半年有色基本金属价格下行，2015年1-8月该趋势延续。截至2015年8月下旬，LME基本金属指数收于2338.0，较年初下滑19.3%，接近6年来的最低点。其中，伦铜价格收于5040.5美元/吨，较年初下滑19.3%，已连续2个多月低于6000美元/吨；伦铝价格收于1551.5美元/吨，较年初下滑16.0%，已连续约3个月低于1800美元/吨。

　　三是煤炭价格明显下滑。2014年下半年煤炭基本维持平稳，2015年1-8月煤价明显下滑。截至2015年8月下旬，环渤海动力煤价格为410元/吨，较年初下降21%，已持续约6个月在500元/吨以下运行。

　　市场短期难有改善

　　全球经济有所好转，但复苏力度疲弱。2015年二季度，全球经济复苏力度较一季度有所增强。展望下半年，美国经济稳步复苏，俄罗斯和巴西的经济衰退幅度收窄，中国经济仍将保持中高速增长，全球经济增速将快于上半年。预计2015年全球经济增长3.2%，增速比2014年高0.1个百分点。

　　美国货币政策逐步收紧，强势美元将压制大宗商品价格。伴随美国经济的稳步复苏，美元加息预期更加强烈。预计第一次加息时间为今年四季度或明年年初，加息幅度为0.25%。加息将对美元起到提振作用，但由于前期加息预期已提前大幅透支，且短期连续上调利率概率不大，预计第一次加息后美元指数的增长将趋缓。美元的阶段性走强对大宗商品的价格将产生压制作用，但压制力度的增长在第一次加息后将逐渐放缓。

　　加之希腊债务危机阶段性缓解，部分大宗商品生产国的地缘政治问题得到解决，大宗商品整体供给过剩的局面将持续。今年下半年至明年年中，预计大宗商品价格仍将低位运行。

　　原油是最具代表性的大宗商品，其价格走势对整个大宗商品市场都具有极其重要的影响。在此轮油价下跌过程中，供给端因素发挥显著的主导作用。下一步，相对于需求端的变动，原油的供给端变化情况也将是油价后续走向的最主要影响因素。

　　低油价导致美国致密油产量停止增长。美国致密油在WTI油价低于70美元/桶时，可能会出现明显的供给收缩；在油价低于50美元/桶时，预计将有约90%的致密油企业的净利润转负。目前的低油价已使越来越多的致密油开采企业开始削减高成本地区的石油产能，美国开工油井钻机数量也一路下滑。美国原油产量已经停止增长，未来将趋于稳定。

　　欧佩克为确保市场份额实际产量不断创新高。欧佩克组织自2014年11月未能达成减产协议后，其主力产油国的实际产量持续增长，加之欧佩克对各成员国的产量配额约束不强，其整体产量屡创新高。今年3月以来，欧佩克原油日均产量均达到3100万桶以上，触及近期纪录高位。

　　原油价格预计低位震荡，价格中枢先抑后扬。总体而言，原油需求虽有所改善，但供给增长更为强劲，过剩局面仍将持续。今年下半年至明年年中，预计全球油价仍将维持弱势，价格中枢可能先抑后扬，布伦特原油价格主要运行区间为40-70美元/桶。

　　铜作为主要的有色基本金属之一，需求被视为反映经济活力的晴雨表，是大宗商品的重要组成部分。中国铜消费占全球的47%左右，一直是铜消费增量的主要贡献国。但中国经济的“新常态”显著影响其需求，“中国引擎”的动力有所放缓。中国铜消费结构中，电力行业、家电行业（空调、冰箱为主）分别占41%和15%。2015年上半年，中国GDP同比增长7%，铜的主要下游行业出现明显的放缓趋势。

　　融资铜需求下降。自“青岛港”事件以来，银行进一步收紧融资铜业务，再加上监管趋严以及国内外息差的减小，融资铜业务规模持续缩小。这也是导致铜进口量快速下滑的重要原因之一。2015年上半年，我国精炼铜进口167.81万吨，同比下降10.76%，增速较去年同期下滑48.05个百分点。

　　矿山产能集中释放，原料铜精矿供给充足。根据国际铜业研究组织数据，2018年以前全球铜矿产能预计将以每年6%左右的速率递增，到2018年将达到约2750万吨/年。在全球经济弱复苏的背景下，铜矿产能的增长显然超过下游需求，铜精矿供应整体呈宽松格局。

　　铜价承压将持续低位。全球铜市呈供给过剩的格局，再加上强势美元对价格的压制，今年下半年至明年年中，预计铜价将维持低位震荡，伦铜主要运行区间为4600-6000美元/吨，沪铜主要运行区间为35000-46000万元/吨。

　　铝储量丰富，应用广泛，是全球交易最活跃的大宗商品之一。中国作为铝消费大国，其需求对全球市场有着举足轻重的作用。中国铝消费结构中，建筑房地产占比约35%，电子电力占比约14%，交通运输占比约12%。在中国经济增长步入“新常态”的背景下，铝下游行业增速明显放缓，短期铝需求难有明显改善。

　　国内电解铝产能不断扩张。虽然有部分高成本产能被淘汰，但中国电解铝产能依旧处于净增长状态。预计2015年我国电解铝产能将达到4000万吨左右，同比增长将超过10%，其中新增产能主要来自西北，东北等低成本区域，减少产能主要来自西南、中部及东部。

　　电解铝成本呈下降趋势，但下降空间有限。在我国电解铝各项成本中，电力成本约占34%，氧化铝成本约占40%。由于行业自备电比例提升、高耗能落后产能退出、电价改革等因素，电力成本自2014年以来持续下降。加之氧化铝采购成本也有所下降，目前电解铝企业平均生产成本已降至13000元/吨左右，但未来下降幅度将趋缓。

　　铝价围绕成本波动，未来将小幅下滑。国内电解铝产能过剩局面未得到明显改善，一旦铝价回升就有大量复产或扩产，在这种情况下铝价很难具备持续反弹动力。而且，电解铝成本呈下滑趋势，成本的下滑又将传导至产品价格。因此，预计今年下半年至明年年中铝价将延续低位震荡趋势，价格中枢略有下移，伦铝主要运行区间为1400-1750美元/吨，沪铝主要运行区间为10800-13200元/吨。

　　煤炭是我国最主要的一次能源，是主要的能源类大宗商品之一。国内宏观经济增速放缓，煤炭下游需求也呈现疲软之势。电力行业、钢铁行业、建材行业（主要是水泥）是煤炭的主要下游，其耗煤量占比分别约为53％、18％和14％。电力行业方面，用电需求增长缓慢，加之水电分流，火电的煤炭需求受到严重挤压。钢铁行业和水泥行业均为“两高一剩”行业，过剩产能难以有效释放，再加上环保压力增加，其对煤炭的需求增速趋缓。预计2015年我国煤炭消耗量为35.85亿吨，同比小幅下降2%。

　　低煤价倒逼企业减产，国内煤炭供给小幅收缩。目前，约有80%的煤炭产能处于亏损状态，低煤价倒逼企业降低高成本煤矿的生产。2015年上半年，我国煤炭产量同比下降5.8%，产地库存与港口库存并未发生显著变动。加之自今年8月1日开始铁路运价提高至少10%，煤炭企业在目前供求状态下很难将该成本转嫁到下游环节。如果煤价持续低位，预计减产还将继续。

　　煤炭进口大幅下降，国外供给冲击影响减弱。一方面，我国国内需求不振；另一方面，国内外相关政策调整进一步限制了煤炭进口，如上调关税、限制劣质煤进口、印尼上调采矿业务许可证的资源税率等。2015年上半年，我国煤炭进口1000万吨，同比下降37.5%。

　　供给过剩局面将有所改善，预计煤价将先震荡下行再逐渐趋稳。尽管下游需求依旧疲软，但国内减产及进口大幅下降有效降低了煤炭供给，供给过剩局面得到一定缓解。今年下半年至明年年中，预计环渤海动力煤价格将先震荡下行再逐渐趋稳，主要运行区间为330-450元/吨。

　　中国经济通缩压力将加大

　　大宗商品价格低位运行将加大中国经济的通缩压力。自2012年3月以来，PPI已连续42个月负增长。大宗商品价格下跌会导致供给端价格下降带来的输入性通缩，从而拖累PPI走势。今年下半年至明年年中，大宗商品整体价格将维持低位运行，对PPI负面影响约3.5个百分点。

　　大宗商品价格低位运行将促使利润逐渐从产业链资源端向消费端转移。大宗商品价格维持低位，对大宗商品生产制造行业的盈利构成严重冲击，不过对大部分下游行业而言，价格下降将压缩采购成本，利于盈利改善。具体到各个细分行业，供求状况决定了在产业链中议价能力，将直接影响其在利润转移过程中的获益程度。

　　低油价导致石油公司业绩下滑，改善航空、陆运行业盈利。对于石油公司，低油价将直接打压勘探开采板块的业绩，并引发相关投资的下降，上半年中国石油、中国石化、中海油的归属母公司所有者的净利润分别同比下降63%、22%和56%。对于航空、陆运企业，油价下跌将减轻运营成本，显著增加公司利润。2015年上半年，国内主要航空公司盈利实现显著增长。

　　有色基本金属价格下降导致生产加工环节景气分化，但有助下游行业压缩成本。具体到铜、铝而言，低铜价背景下，铜生产加工各环节景气程度将持续分化，铜生产加工各环节景气程度从高到低依次为铜压延加工业、铜冶炼业和铜矿开采业。与铜类似，铝压延加工业受铝价影响较小，其景气程度将明显好于电解铝行业。铜、铝的主要下游行业有电力装备、家电、电子、汽车等，较低的价格利于其降低成本。在下游行业中，龙头企业在产业链中拥有更高的议价权，更易从成本下滑中获利。

　　煤价低位运行倒逼生产企业转型升级，但将改善下游火电行业盈利状况。对于煤炭企业，下半年预计仍将艰难度日，部分大型煤炭企业可能借此契机收购部分优质资源或向产业链及配套行业延伸，行业的横向整合与纵向延展将是未来重要看点。对于火电企业，较低煤价将有效降低企业的发电成本，促进其盈利的显著提升。