□中采咨询 于颖

　　股市牛市来临，但经济数据中仿佛不存在牛市的基础，学界多有观点指出这是流动性推动的盛宴。在PMI数据长期跟踪和研究中，我们发现指标之间的对比更能够提前反映产业活动趋势，其中利润趋势即新订单减购进价格这一指标，在预测经济和股市时表现最好，2007年以来其提示股市和经济拐点的能力被一再证实。

　　2012年以来，由于经济环境变化，经济数据大多窄幅波动，该指标反映经济及股指波动的能力似乎减弱了。然而最近研究发现，2012年以来二者关系变弱实际上是表象，只是领先时滞改变。实证研究表明，利润趋势指标出色地预报了股票市场的走势，其领先股指4-5个月的相关系数达到0.69；进一步深入到行业研究，发现部分行业的利润指标预测能力超过综合指标，领先相关系数可达0.81。这一研究发现对于股票投资中的行业选择、金融工程参数选择等将提供富有价值的新参考。

　　在上述分析基础上研究利润趋势表现可知，在过去两年中，利润趋势指标已经提前预示了部分行业的盈利改善以及行业股指的回升。而且研究利润趋势的未来表现，我们认为该指标在未来1-2年会持续表现为正值区间，尤其是设备类、新产业等相关行业；同时可以预判股市将有1-2年走牛的过程，其中伴随着某些行业超过全国平均水平的估值提升。

　　从PMI利润指标与股指关系观察，利润趋势能够提前反映股市趋势是有理由的。从我国现有经济指标体系看，供需关系的对比只有在PMI体系中表现得比较确切，其他经济指标因为不可比、不系统等原因，还不能显示这种强相关。从经济周期的变化来看，利润趋势指标实质上表达了供求关系对比，因而提前反映了企业盈利状况的变化，发生在需求和价格变化之间；而股市变化也领先于经济增速数据发生变化，但会发生在需求价格变化之后。

　　2005年到2010年，PMI利润趋势显著地提前反映了股指的峰谷变化。PMI利润从2005年11月的10.1下降到2008年7月的-25.1，相应地上证综指从2007年10月的5954.77下降到2008年10月的1728.78；利润指标从2008年7月的-25.1上升到2008年10月的9.4，上证综指从2008年10月的1728.78点上升到2009年7月的3412点。利润趋势精准地提前描述了上一个牛市的进程。

　　通过多次实验发现，用股指随机震荡指标KDJ指代上证综指时，二者的优异相关被挖掘了。PMI利润领先股指4-5个月的相关系数达到0.69，部分行业的利润指标预测能力超过综合指标，最高的领先相关系数达到0.81。

　　从技术指标的特质来考虑二者经济逻辑上的关系，其实质为PMI利润的上下波动体现的是经济偏离供需平衡中枢的程度，描述经济变化趋势；而股指的KDJ指标上下波动反映的是股价围绕中枢变动的范围，描述股市变化趋势。

　　从PMI利润指标与股指相关性观察，2005年7月至2014年12月近十年内，PMI利润、PMI利润6月移动平均与上证指数KDJ月线的走势相当吻合。在长达十年的时间序列里，PMI利润指标与上证指数KDJ均线在多个峰谷区段一直保持了非常好的拟合性，起落相随。更为难得的是，每段峰谷持续区间波长各异，短则四、五个月，长则十几个月，并非均匀周期，但两个序列保持了共同波动的节奏。

　　研究发现，部分行业PMI利润指标的预测能力要好于综合指标，2012年7月至2014年11月期间，全国PMI及11个制造业行业利润指标与上证指数J月线的相关性系数，行业PMI利润通常领先股指KDJ-J线5个月发生变化。其中通用设备等行业的指标表现最佳，其领先股指KDJ-J线的相关系数达到0.82。此外，电气机械、非金属矿物制品业、食品饮料、黑色金属等行业PMI利润5个月的领先相关系数也达到0.7以上的高度相关。

　　从利润趋势以及股指走势预判，2012年以后，PMI利润数据已经开始回升，其回升态势一直延续至今，并且在2015年有继续高位的可能。但股指在2012年以后处于低位徘徊，二者相关关系变弱。但根据我们对两组数据的长期跟踪和研究。认为其中存在着某种关联，因此一直认为股指将迎来新一轮牛市，更认为由于利润趋势在过去两年一直为正值，历史数据表明，其在正值的区间越长，其引领的牛市时间也会越长。

　　回观本轮经济恢复中，至2015年1月，订单增长还未完全展开，采购价格的均值低位至少持续到2015年3-4月，由此主要行业的利润趋势的移动均值由持续正值转变为持续负值，至少会到2015年8月才会发生，由此预计牛市历程将持续至2016年以后。

　　由于各种原因，其间短时间的波动会发生，但如果能经由移动均值观察中长期趋势，经由中周期或后周期行业观察趋势形成程度，则观测短时波动引起的预测误差可以避免。同时，PMI数据的分项数据显示，过去两年中，我国经济结构明显改善，经济质量不断提升，这也是牛市展开的动力，其中经济结构的改善体现在过剩产能行业的收缩以及利润缩减，而含有新技术动能的产业其扩张明显好于传统过剩产业，同时带来牛市中的投资结构问题。

　　尽管PMI综合指标显示利润趋势转好已经两年左右，但由于经济结构调整，各行业的利润趋势表现不同，可以预判不同行业在市场走牛过程中，其力度也或将不同。

　　从制造业各行业利润趋势近两年走势看，通信设备计算机及其他电子设备制造业、黑色金属冶炼及压延加工业、食品加工及制造业等行业的利润趋势12个月移动平均值水平高于制造业全国水平。较差的行业有服装鞋帽制造、木材加工及家具制造业等，其行业的利润趋势12个月移动平均值水平低于制造业全国水平。新产业包括7大产业，其PMI值相对较高，利润趋势指标表现更为优异，新能源、新能源汽车等5个行业好于制造业全国水平。