□本报记者 王姣

　　诸多经济学家期待的油价逆转并没有发生，2015年伊始，美原油价格毅然决然地跌破50美元/桶，直奔48美元一线。

　　似乎没有界限的油价底部，如一道摆在对冲基金经理前的难解之谜。无法否认的是，过去一年的博弈中，油价暴跌带给一些人“无法致信的狂喜”，也带给一些人“难以言说的伤痛”。

　　而新的一年，“商品之王”的走向依然令全球资本市场晕眩，也令油企在应对价格风险时手足无措。对做多者来说，是继续对冲还是忍痛离场；对做空者而言，是落袋为安还是继续豪赌？

　　油价暴跌 谁输谁赢

　　新年伊始，“商品之王”原油继续熊霸全球。截至北京时间1月6日18时30分，美原油主力合约价格已跌至48.86美元/桶，跟其2014年的年内最高点107.68美元比已跌去一大半，期间跌幅高达54.63%。

　　这场美、俄、中东之间看不见硝烟的“原油战争”还在继续，尽管他们之间谁输谁赢还未见分晓，但油价暴跌显然已经直接影响了国际原油对冲基金的业绩表现，尤其是那些此前因看好油价上涨而大量买入能源类股票和债券的对冲基金损失惨重。

　　据宝城期货金融研究所所长助理程小勇介绍，从2014年国际对冲基金表现来看，整体不如意。其中两类资产损失惨重，第一类是与石油相关的资产，第二类是与卢布相关的资产。其中直接挂钩石油能源的ETF净值也均在2014年下半年出现大幅下滑，以具有代表性的美国石油指数ETF来看，今年下跌幅度超过40%；三倍杠杆看多俄罗斯市场的Daily Russia Bull 3x Shares ETF下跌近26%。

　　“从赢家来看，主要是以花旗等出售了大宗商品资产唱空原油的投行和基金，而输家包括看好原油的对冲基金，甚至包括看好全球经济复苏的对冲基金。”程小勇说。

　　与此同时，以做空对冲的原油生产企业成为毫无疑问的胜利者，如美国大陆资源公司去年9月份时通过兑现从2014年10月到2016年的全部原油对冲头寸，公司在去年第三季度中获得了一笔4.33亿美元的一次性收益；American Eagle Energy宣布其了结了41.4万桶原油对冲头寸，获利1300万美元以改善公司现金流。

　　“尽管原油生产企业通过做空对冲掉油价下跌的风险，但从另外一个层面来看，低油价显然不利于生产企业的进一步投资活动，在预期利润被大幅压缩的情况下，油企收缩战线，减少新油田勘探和开采的投资将更符合他们的利益。”光大期货研究所所长助理李宙雷说。

　　李宙雷同时表示，对做空对冲者而言，他们并不愿意主动打压油价，而是在目前供需基本面不好的情况下，为规避风险而采取的措施。对做多者而言，显然目前还未到油价企稳回升的时候，今年上半年的供应压力都较大，后期或面临被迫离场的可能。对国内的油企而言，同样可以看到大庆油田减产的消息，这多少也反映了低油价对油田的冲击。

　　对冲基金的难题

　　值得注意的是，对冲头寸为大宗商品的生产商提供价格大跌情况下的保护，但是在价格上涨的时候也会对利润形成限制，且随着市场波动性增加，对冲成本也在增加。

　　据业内人士介绍，从理论上讲，因燃油是航空公司最大的可变成本，航空公司本应是油价剧挫的最大受益者，然而对达美、西南航空等公司而言，燃油价格下跌所带来的部分收益被对冲成本吃掉了。外媒称，原油价格剧跌反使这些公司蒙受数以十亿美元计的亏损。

　　另据了解，从对冲基金的操作模式来看，有多空策略、套利策略、事件驱动型策略等，而国际油价暴跌可能导致对冲者面临头寸波动率失衡的难题。“比如，一些看好国际经济复苏的对冲基金可能会多原油空美债，但是从实际情况来看，原油大跌，而美债却只是小幅上涨。而对于做多者来说，由于对冲策略的失效，再加上美元融资成本逐渐上升，大多数割肉离场。对于看空者来说，由于原油暴跌已经导致很多产油国亏损，因此部分盈利落袋为安为主，部分选择逢高再进场。”程小勇说。

　　眼下人们最关心的是，2015年全球油市将何去何从，是企稳反弹还是继续沉沦？对很多做空油价寻求保护的公司而言，此时选择落袋为安还是选择继续对冲成了问题，接下来应该“裸奔”还是“加袍”也成为新的疑惑。

　　展望后市，李宙雷认为，原油维持震荡筑底的概率较大，随着美原油跌穿50美元/桶关口，后期布伦特也将考验该整数关口的支撑，由于上半年供应仍大于需求，这将导致库存的不断累积，进而对价格形成压制。

　　程小勇同时表示，对于国内油企而言，由于中国是能源消费大国，可以趁低价增加战略储备，逐步加大进口力度，甚至进一步向国外进行资本输出，对大型油田等资源进行收购。不过，从长期战略来看，经济转型会导致中国单位GDP耗能下降，因此在补充储备之际，不要参与做多的投机。