□本报记者 张勤峰

　　在上周以来的债市上涨行情中，利率债担当主角，信用债随风起舞，利率全线下行，信用利差整体维持在历史较低位置。市场人士指出，经济弱、政策松奠定债券牛市格局，信用债供需关系良好，利差暂无持续走阔风险，整体配置价值依然良好，未来机会将更多来自于利率债收益率的下行。

　　信用债全线上涨

　　上周以来，在疲软数据与宽松政策的刺激下，债券市场再度掀起一波轰轰烈烈的上涨行情。虽然利率债扮演着这轮行情的主角，但信用债的表现也不俗，各券种、各期限、各评级收益率普降。

　　据中债到期收益率曲线显示，本月13日至20日的六个交易日中，关键期限国债收益率平均下行约26bp，其中3年期、5年期品种下行幅度分别为27bp、30bp。信用债方面，以中票为例，3年期AAA级下行25bp，AA级下行25bp；5年期AAA级下行24bp，AA级下行21bp。信用债利率降幅虽稍小于利率债，信用利差略微走阔，但利率下行幅度也非常可观，同时，短期限、高等级品种利率下行相对突出，期限利差及评级利差因而短暂扩大。

　　市场人士指出，近期信用债利差稍微扩大，主要缘于利率债收益率出现更快下行，一定程度上反映为信用债流动性溢价的上升，而非信用状况恶化导致的风险溢价上升。事实上，交易所市场公司债等产业类品种的信用利差在近期反而有所收窄。而整体上看，当前信用债的利差水平依然处在历史上较低的位置。

　　利差暂无走阔风险

　　在利率下行趋势依旧明确的基础上，信用利差走势成为市场更为关注的信用债价值影响因素。而目前较多的市场机构认为，年内信用利差尚无大幅走阔的风险。

　　中金公司最新周报指出，从供需关系分析，年内信用利差将维持低位，信用债整体具有良好配置价值。供给方面，尽管长假后信用债净供给增多，但目前看全月超过2500亿元的可能性不大；需求方面，各类理财资金的配置需求仍然很强。中金公司指出，理财是增持信用债的绝对主力，当前理财冲规模的意愿仍然很强，新增资金规模和配置压力较大，三季度公募基金申购量也有所增多，因此信用债的新增配置需求仍在增加。

　　第一创业证券报告亦认为，目前信用利差无持续走阔风险。报告指出，9月的托管数据显示信用债交易性需求旺盛，这一需求成为维持利差在低位的一项重要因素，而经济下行压力下的货币政策定向宽松使得牛市依然值得期待，交易性需求会持续存在。此外，基于央行增加基础货币供给，10月配置型需求也会有较大改观。

　　需要注意的是，近期信用消息面上并不平静，央企二重遭降级、湘鄂债被ST等等事件，表明在企业信用基本面没有实质改善的情况下，局部或个体信用风险将会陆续释放，市场对此已有所认识。不过，在短期内不大可能发生系统性风险这一点上，市场同样有较高的共识。海通证券报告指出，趋于宽松的货币政策是债券牛市的坚实基础，信用风险也因此被管控在不发生系统性风险的底线之上。中信建投证券认为，当前实际信用风险下降有限，但在融资底部回升后，宏观和中观层面如果能够企稳，企业信用资质可能会由于再融资的改善和需求的回暖而有所改善。

　　机会更多取决于利率债

　　如前所述，由于理财户存在刚性配置需求，而且短期内发生系统性风险的可能性不大，信用债整体配置价值依然良好。但由于信用利差已处在较低水平，未来进一步收窄恐与信用基本面的变化不符，信用债的表现将更多取决于利率债。

　　中信建投报告指出，货币政策处在持续定向放松中，打开了短期资金下行的空间，在资金利率下行后，近期期限利差和信用利差短暂扩大后仍存压缩空间，市场风险偏好有望在流动性充裕的刺激下再次升高。报告认为，从利率到信用的资产轮动有望继续，但是与前几次的情况相比，由于利差进一步收窄的空间较小，信用债的机会更多来自于利率债利率的下行。中金公司报告也认为，未来信用债利率下行空间依赖于基准利率打开。如果利率债收益率继续走低，信用债也将跟随享受资本利得。