□本报记者 王辉

　　在9月中旬货币政策“量价齐松”的刺激下，三季度债券市场以季末“翘涨”收尾。展望四季度，分析人士指出，综合考虑宏观经济下滑趋势难改、降低社会融资成本政策导向持续、物价较为平稳等因素，利率债将继续受到向上支撑。与此同时，基准利率上行风险不大、信用产品供需关系保持良好，使得四季度信用利差有望继续维持低位。总体而言，四季度债市整体易涨难跌，利率债收益率仍有一定下行空间，信用债在规避信用风险的前提下将延续票息为王。

　　货币宽松支持利率下行

　　在央行9月中旬打出“量价齐松”组合拳后，市场各方对于未来较长时间内政策持续性放松预期显著升温。主流机构普遍认为，四季度债券市场继续处于宽松利好环境的概率较大。

　　中银国际证券最新观点认为，中期来看，宏观经济不改下滑趋势，经济增长中枢面临下移，但同时管理层对于经济下滑的容忍度也在提升，稳增长大概率还是以定向的结构性政策为主。

　　海通证券在上周发布的利率债四季度投资策略中表示，四季度经济下行风险仍存、核心CPI低迷、通胀上涨幅度有限，将给予央行实施宽松货币的空间。该机构认为，在经济下行风险未消、融资成本仍高的背景下，央行必然需要启动降息周期，以防范系统性金融风险、稳定货币利率并降低社会融资成本，这将对利率债构成支撑。

　　海通证券进一步预测，央行未来可能有三种方式降低利率：一是继续下调正回购招标利率；二是下调贷款基准利率；三是通过行政方式引导商业银行降低首套房等优质信贷资产的利率。

　　申银万国本周也继续强调了四季度利率债收益率曲线全面走低的观点。该机构称，当前利率曲线的平均化相当程度上是短端利率偏高造成的，而解决这一困局的核心在于政策利率进一步向下引导，在降低负债端成本的同时显著带动资产端收益率曲线进一步下行，长端利率债的价值将会更加明显。

　　各类现券均有续涨空间

　　就四季度投资策略而言，主流机构普遍认为，在货币环境预计继续偏松、中短期信用风险预计不会大面积出现的背景下，各类现券都有续涨空间；相对而言，绝对收益回报仍是关注焦点，国开债、中高等级信用债、城投债等品种最受各方青睐。

　　中银国际证券在其报告中，着重强调了未来市场对于“安全绝对收益”的追求。该机构认为，在总量货币政策短期内还难以大举放松的情况下，市场利率的底部下移还有待风险偏好的明显下降。因此，未来一段时间内，机构资金成本和收益要求的双高，可能导致需求主要还是集中在信用债，市场可能会呈现出利率震荡和信用利差继续收窄的现象，因此信用债整体还会是市场配置的主流。

　　申银万国也认为，虽然近期中短端信用债收益率有所回升，但从长端继续下行来看，市场认可信用债投资价值依然显著，特别是城投债整体供不应求的格局在短期内将难以打破。中金公司亦表示，展望中长期，资产端收益率下行将倒逼理财收益率下降，虽然这个过程可能非常缓慢，导致信用债短期内交易性空间受到理财收益率下行的抑制，但对于不存在违约风险的中高等级品种，目前不失为良好的配置时点，由此不但可以享受历史上相对较高的票息，还有望逐步从“慢牛”行情中获取资本利得收益。

　　海通证券则指出，在理财收益率仍高、城投债供不应求的背景下，收益率在5%左右的国开债有了更为突出的配置价值。此外，与城投债不同，国开债可以利用回购进行套息，随着回购利率中枢的下移，四季度国开债的套息价值将有更为突出的显现。

　　最后需要指出的是，信用违约已经逐渐成为债券市场上的常态化现象。中金公司表示，四季度到期或付息的风险券相对较多，不排除发生超预期信用事件的可能，对于高风险行业和个券仍需注意回避。

　　三季度银行间固息国债收益率曲线变动