基本面、资金面、宏观政策面……面对“三面叠加”施压，螺纹钢市场“翻身难”。数据显示，今年以来，上海螺纹钢期价累积跌幅超过20%。

　　最新发布的8月份工业经济数据令市场大跌眼镜，8月中国规模以上工业增加值同比增幅意外大跌，创2008年12月以来新低，发电量年内首次同比下跌。在这种背景下，螺纹钢价格将走向何方？为此，本期《中证面对面》邀请宝城期货金融研究所所长助理程小勇和国泰君安期货高级研究员刘秋平来为投资者进行解读。

　　□本报记者 官平

　　股市与“小股指”分道

　　中国证券报：8月以来，上海螺纹钢期价跌幅非常之深，9月10日螺纹钢期货主力合约成交创天量而价格却创地价，原因何在？

　　程小勇：我认为有三个方面的原因：一是钢材供应增速远超需求增速。1-7月份中国螺纹钢累计产量较去年同期增长8.78%，这高于上半年GDP的增速；而1-7月份房屋新开工面积较去年同期下滑12.8%，作为房屋建筑的开始阶段使用量最多的原料，新开工面积往往可以视为螺纹钢需求的先行指标。

　　二是成本坍陷，在焦炭和铁矿石价格持续下跌的情况下，钢材生产成本逐渐下移，最高时期板材毛利达400-500 元/吨，而螺纹钢的毛利润一度达到200-300元/吨。8月铁矿石继续大幅下跌，但由于螺纹钢跌幅较铁矿石和焦炭价格要大，因此钢厂利润逐步收敛。

　　三是下游行业和基建行业改善预期落空。9月10日，螺纹钢创下新低，但成交创天量，主要是市场分歧加大，多空都有明显的加仓动作，因此往往意味着有一波大行情在酝酿。目前来看，钢材利润收敛、旺季销售回暖、原材料和产成品价差过大的多头占据上风。

　　中国证券报：螺纹钢俗称“小股指”，但7月下旬以来A股快速反弹，上证指数在第三季度以来涨幅已经超过14%。同是经济的“晴雨表”，为什么会产生这种差异？

　　刘秋平：现在也不是大牛市，股指出现了低位反弹和修复。以钢材来举例，螺纹钢价格持续下跌，但钢厂利润实际上是这几年来最好的，主要原因在于原料价格的跌幅大于成材价格的跌幅。其他的行业也类似，比如说化工和粮油行业等盈利都在好转。所以股市和商品的价格逻辑不一样，出现了股市涨而商品跌的局面。

　　今年实体企业不赚钱，各行业很难有超额的利润出现，很多资金撤出，进入估值比较低的股市，可以从一些数据上得到印证，今年前7个月两市共增加了1128户过亿元的账户，市场人气的节节攀升主要是外围资金大幅度涌入，使得股市止跌回升。

　　另外一个比较重要的原因在于，市场对改革有比较大的预期。在7月份、8月份经济数据较为悲观的基础上，股指却拉出几根阳线，主要是投资者有这样的预期：经济数据越差越有利好政策来推动。我们认为，实体经济实在比较弱，从钢材以及其他一些行业来看都是如此，所以如果没有基本面的共振，股市也不容乐观。

　　供应端压力不减

　　中国证券报：基建需求下降是一方面。另一方面，供应端发生了什么变化？供应端对价格的压力在哪里？

　　程小勇：对于基建投资放缓，这意味着在地产行业对钢材需求的替代消费很难有持续性。基建需求下滑，主要是目前地方政府土地财政下降，而中央财政预算受国内增值税、进口环节税收等增幅低的影响，未来几个月，仍然存在去年收入基数逐步提高等，中央财政收入增长仍较困难，地方部分省份财政收入增幅可能明显回落，收支矛盾突出。

　　从供应端来看，短期大规模减产的可能性较小。从钢厂产量来看，由于7、8月钢厂生产都有利润，所以除极少数有资金困难的钢厂和外购钢坯生产的调坯轧材企业之外，基本上所有的高炉钢厂都是满负荷生产，甚至有一部分是超负荷生产，尤其是利润较为丰厚的板材类企业。

　　由于停产的巨额成本和被银行抽贷的风险，钢厂不到万不得已不会选择停产，因此产量对盈利的弹性依然不高。银行收紧钢铁行业信贷，推动钢铁产能市场化淘汰。

　　供应链对价格的压力主要在于加大去库存压力，尽管螺纹钢社会库存持续下降，但钢材库存较去年明显上升。由此会产生两个方面的冲击：一是，贸易商不断去库存，在与钢厂拿货的时候优惠很大，而贸易商还在现货市场上压价销售；另一方面，钢厂库存压力加大，据中钢协数据统计，8月下旬末重点钢企钢材库存量1424.16万吨，较去年同期增长14.37%。在钢材价格持续下跌之际，钢厂存货减值压力很大，由此不继续提高对钢贸商的优惠，钢材出厂价继续下压，这就导致恶性循环。

　　而这种压力一直存在的原因在于生产和竞争压力，因此资金实力成为钢企生存的关键。

　　螺纹钢仍处下行趋势中

　　中国证券报：当前，政府明确表示不会进行“强刺激”，这也使得增加流动性的预期落空。请从宏观层面谈谈，在调结构、稳增长背景下，年底前螺纹钢期货价格会走向何方？

　　刘秋平：后市一看资金，一看投资。从资金面来看，去年整个银行间的贷款规模是80万亿元，但去年加权平行利率已经达到了8.7%左右，也就是说80万亿元左右的贷款中，有6万亿元是用来还利息的，这相当于什么规模呢？在2005、2006年GDP只有20万亿元的时候，新增贷款规模都达到了6万亿元。实际上去掉还贷成本之外，整个新增也不过是相当于20万亿元左右的规模。从资金使用效率上来讲，可以认为现在整个贷款是萎缩、收缩的状态。

　　从微观来讲，我们一线调研了很多钢贸商以及房地产企业，他们的资金规模都在持续收缩。

　　从投资方面来看，一方面是资金面偏紧张，也就是说无论怎么降息，也只是局部性的改善，没有办法实质流入到钢铁相关类的企业中来。最重要的两个投资主体——房产和基建都有下行风险。所以整体来看，螺纹钢还在下行趋势中。

　　宝城期货金融研究所所长助理 程小勇

　　国泰君安期货高级研究员 刘秋平

　　本报记者 官平/摄