□南华研究所 张静静

　　中秋节后的两个交易日，人民币兑美元中间价累计上涨282个基点，10日人民币即期汇率更是突破6.13关口并创下3月7日以来的新高。在美元指数快速走强的背景下，人民币汇率的坚挺令市场重燃升值预期。市场交投气氛以及美元兑人民币NDF远期与即期汇率的差值变化却表明短期内人民币汇率持续升值的概率不高。年内人民币中间价或在6.09-6.18之间，央行在顺差扩大之际大幅上调中间价可能仅是给日后回调预留空间。

　　上半年人民币汇率一改过去30个月的单边升值格局，中间价出现了超过1个百分点的回调。而得益于汇率贬值与外需改善的提振，5-8月份我国出口增速稳步提高，贸易顺差也连续四个月稳定于300亿美元上方。此间每逢月度贸易数据公布之日，人民币中间价都会大幅高开，汇率贬值步伐随之终止。数据显示，今年4月以来新增外汇占款规模大幅回落，剔除贸易顺差及实际利用外资两项后，无明显的资金流入迹象。因此，无论是中间价的跳升还是即期汇率的近期表现都应是贸易顺差驱动的结果。

　　面对节后中间价突击式的升值，市场并未出现强烈的结汇意愿；6月上旬即期汇率重新升值以来，美元兑人民币NDF远期与境内即期汇率的差值也在同步扩张。上述迹象表明顺差驱动下的人民币汇率升值并未令市场形成一致的升值预期，因而难以持续。

　　随着国际化进程的推进，人民币汇率形成机制已日趋完善，传统的汇率影响因素，如央行干预等因素将被弱化，而市场作用的力量正逐步凸显。

　　此前央行已表示将退出对人民币汇率的常态式干预，无论是3月17日的汇改亦或是持续了4个月的外汇占款低增长都足以证明此言非虚。在此背景下，市场意愿及其博弈结果开始影响汇率走势。今年2-5月商业银行代客结售汇顺差持续回落，就与同期人民币汇率贬值表现相吻合。

　　此外，跨境资金流动也对人民币汇率走势起到关键性影响。2010年6月汇改以来，人民币的阶段性贬值行情并非只出现在今年上半年。2012年4月中旬央行宣布将人民币汇率波动区间由千分之五扩大到百分之一后，人民币汇率也曾经历了3个月幅度达1.2%的贬值走势。这与今年上半年人民币贬值的背景类似，说明扩大波动区间已被市场视为央行打破人民币升值预期的一种方式。但随后美联储推出QE3，受国际资本逐利的影响2012年9月人民币NDF及即期汇率重返升值通道，当年10月中间价也随之企稳。当下情况则有所不同，尽管6月初以来即期汇率重现升值走势，但NDF及中间价并未出现一致反应。显然在QE即将退出、美联储加息预期升温的背景下，国际逐利资金已然作出反馈，因此今年8月市场才出现了罕见的美股、美债及美元齐涨的现象。

　　美国经济强劲复苏以及美联储货币政策方向的扭转意味着美元指数或已进入中长期升值通道、中美利差也将逐步趋降，人民币投机需求将进一步回落，单边升值行情也难以重现。未来一段时间内人民币汇率走势将逐渐表现为私人部门投资意愿与国际逐利资本之间博弈的结果，就年内来讲后者的影响可能占据主导。从这一角度看，央行多次借顺差扩大之际高开中间价或许是给日后回调预留一定空间，预计年内人民币中间价仍将维持在6.09-6.18之间。