承德露露(000848)新品推广顺利，期待资本运作提升估值

　　健康、营养、便捷是未来软饮料行业的发展趋势，植物蛋白饮料将成为行业之星。随着人们生活水平和受教育程度的提高，消费者对饮食的要求越来越高，一款饮料要获得消费者的青睐，必需兼具味美、营养、健康的特质。植物蛋白饮料的蛋白质含量非常高，且易于消化，易于饮用者吸收利用。同时，植物蛋白饮料中含有大量的矿物质，且不含胆固醇，具有动物蛋白不具备的完善营养结构，具备非常高的营养价值，因此植物蛋白饮料在软饮料行业中逐步脱颖而出，成为行业之星。自2003 年至2014 年，我国含乳饮料及植物蛋白饮料行业主营业务收入CAGR 高达30%，2014 年市场规模达到1039.2亿元；利润总额CAGR 高达33%，2014 年达到126.3 亿元，是软饮料行业中成长最快的子行业，2014 年行业增速虽受宏观经济影响有所放缓，但仍不改未来持续稳健发展的大趋势。

　　传统杏仁露产品仍有较大空间，新品果仁核桃市场推广良好。公司在杏仁露细分市场一家独大，市场份额超过90%，14年受下游消费需求疲软以及春节推迟等因素的影响，传统杏仁露产品增速缓慢。我们认为目前杏仁露主要的问题在于地域性（主销市场在北方，南方人不适应杏仁露的口味）和季节性（冬天喝露露的观念较深），此外公司在产品宣传方面缺乏吸引消费者的着力点（如宣传杏仁露的功能），目前公司已逐步开展营销变革，预计未来杏仁露产品仍有较大发展空间。新品方面，公司积极推动果仁核桃的发展，核桃露市场空间巨大，消费者教育比较充分，公司以差异化的果仁核桃产品进入该市场，凭借公司的强大品牌力将拥有较大的发展潜力。此外，果仁核桃可打破杏仁露区域性和季节性的限制，有利于公司开拓全国市场，从而可以进一步带动传统产品的发展。据公司年报披露，果仁核桃市场推广情况良好，我们判断果仁核桃未来将成为公司重要利润增长点。

　　大股东实力雄厚，期待给予公司更大的支持，同时有引入战投的可能。公司大股东万向三农集团是由万向投资组建的农业类综合产业集团，拥有雄厚的资源、资本实力。我们认为目前植物蛋白饮料市场虽拥有良好的发展前景，但行业壁垒不高，竞争正在愈发激烈，蒙牛、伊利等强势乳企也在进军该领域，公司要想在行业中占据领先地位，在内部体制、营销能力以及产能建设等方面仍需要做出大量努力，此外公司单纯依靠内生性增长估值提升有限，因此我们期待万向集团能给予公司更大的资本支持，以实现公司更加快速稳健的发展。同时露露的品牌力和渠道力对于产业资源也有较大吸引力，不排除国内外战略投资者加入。

　　盈利预测与估值。我们认为公司作为植物蛋白饮料行业的领先企业，拥有较强的品牌和产品优势，行业中百亿单品倍出，但露露14 年收入不到30 亿，未来发展空间较大，预计随着产能的释放、营销能力的提高以及内部体制的逐步梳理完善，公司的经营活力将会进一步显现，期待公司内生+外延实现快速稳定发展。我们预计公司15-17 年EPS 分别为0.99/1.18/1.44 元，考虑到可能的大股东资金支持以及战投带来的估值溢价，给予公司15 年35xPE，对应目标价34.65元，买入评级。

　　主要不确定因素。行业竞争加剧、公司新品市场推广不达预期。

　　（海通证券）

　　泰格医药(300347)不惧短期政策影响，并购整合开启未来

　　事件：4 月10 日晚间，泰格医药发布定期公告，2014 年实现营收6.25亿元，同比增85.59%；归属于母公司所有者的净利润1.25 亿元，同比增33.43%；EPS 为0.58 元，基本符合预期。

　　点评

　　克服行业短期压力，方达并表业绩靓丽。由于跨国药企在华新药审批酝酿变革，审批环节或被拉长，14 年跨国药企开始削减在华的研发投入，减少CRO 订单，对国内CRO 行业带来短期压力。公司依然交出了超出行业的成绩单，临床试验服务的收入同比增长38.13%，临床研究咨询服务的收入同比增长154.52%。其中，方达医药并表，增厚收入1.46 亿元，增厚净利润1157 万元。同时，积极发展国内创新药优质客户，14 年新增合同9 亿元。截至2014年期末在执行合同金额15 亿元，累计待执行的合同金额为8 亿元。

　　并购整合大年，竞争力显着提升。14 年并购整合方达医药、康利华、上海晟通等优质标的，新增生物分析、CMC、I 期临床、GMP服务、冷链物流等业务，进一步完善了公司的产业链，提升竞争优势。同时，公司参股的“睿德信”医药产业并购基金，已收购多个细分行业潜力或龙头企业。待孵化培育后，将逐个注入上市公司。

　　与沃森生物开展合作，战略共赢。近日，公司与沃森生物及其子公司嘉和生物签署战略合作协议，由泰格完成嘉和生物8 个系列单抗药物的临床研发。并与沃森生物共同发起设立医疗健康产业并购基金，作为行业内鲜有的上市公司平台间的合作，发挥双方各自的优势，互利共赢。

　　维持“推荐”评级。预计公司15-17 年EPS 分别为0.89、1.14 和1.44元，对应4 月10 日股价74.59 元的PE 为84、65 和52。看好公司在CRO 领域的平台价值和发展潜力，维持“推荐”评级。

　　风险提示：1）收购风险；2）新获订单不达预期。

　　（国联证券）

　　探路者(300005)线上占比提升拉动Q1业绩增长 体育等布局仍是主要催化

　　近年公司业绩主要依靠线上业务拉动，其中，Q1 业绩在线上业务占比提升的情况下同比增速略超预期，但结合当前零售环境、行业竞争格局及公司互联网化转型的现状，公司预计15 年品牌业务收入和净利约18%和14%的增长。尽管公司业绩增速将继续放缓，但当前在体育产业等概念大热的背景下，公司后续在相关领域的收购整合预期，仍将对股价有所催化。目前，15 年估值47 倍，考虑到后期公司在这些热点领域仍存在持续布局的预期，预计股价仍将阶段性具备一定弹性，建议结合定增、体育产业概念、后续旅游业务的推进及相关收购进行把握。

　　线上业务波动决定业绩走向，在14 年年报低于预期后，线上业务占比的提升使Q1 业绩超预期。14 年公司实现营业收入17.15 亿元，同比增长18.67%，营业利润及归属母公司净利润则分别为3.24 和2.94 亿元，同比分别增长21.27%和18.28%，基本每股收益0.58 元。分红预案为每10 股派现2 元（含税）。分季度测算，Q4收入和归属母公司净利润同比分别增长15.46%和8.4%，增速较前三季度明显放缓，拖累全年业绩低于预期。

　　15 年Q1 因线上业务占比提升，业绩略超预期。据披露，Q1 实现营业收入约3.84 亿元，同比增长约20.79%；营业利润和归属母公司净利润约1.13 和0.94亿元，同比分别增长28.91%和21.42%。基本每股收益0.18 元。

　　线下增速放缓，但线上占比的快速提升是拉动传统业务的主因。14 年在线下零售市场持续低迷的情况下，公司积极部署线上业务。其中，从线下发展看，14年公司开店计划稳步推进的同时，也在关闭一些低效运营的门店。截止至12 月底，“探路者”品牌门店总数为1677 家，净增加36 家，外延扩张增长4%左右，平均店效增长4%左右；Discovery 新增门店54 家，收入达到近4000 万元，同比增长1439%；ACANU 实现收入1798 万元，同比增长400%。整体而言，零售环境承压、开店速度放缓及电商冲击是造成去年线下业务放缓的主要原因，预计线下终端零售收入增长10%左右。

　　公司对电商业务发展积极，目前已有30 家的线下加盟商加入该分销平台，实现1.1 亿元销售流水，同比增长300%。14 年线上业务得到了快速的提升，实现收入4.43 亿元，同比增长58%，占比由去年的14%提升至26%。但考虑到线上占比不及年初30%的目标，因此，导致去年业绩略低于预期。

　　盈利预测及投资建议：结合现有新业务发展，预计15-17 年EPS 分别为0.62 和0.67和0.74 元/股。综合看，公司15 年业绩主要靠线上业务拉动，在零售环境持续不振及户外行业竞争加剧的背景下，公司预计今年传统多品牌业务收入和净利润增速将实现18%和14%左右的增长目标。而当前在互联网及体育产业概念大热的背景下，公司后续在相关领域的收购整合预期，仍将对股价有所催化。目前，15 年估值47 倍，考虑到后期公司在这些热点领域仍存在持续布局的预期，预计股价仍将阶段性具备一定弹性，建议结合定增、体育产业概念、后续旅游业务的推进及相关收购进行把握。

　　风险提示：1）在线平台打造不达预期的风险；2）经济放缓影响消费需求的风险；3）新品牌与线上业务发展不及预期的风险；4）大股东减持的风险；5）体育产业领域相关收购低于预期的风险；6）创业板调整对公司估值的影响。

　　（招商证券）

　　双杰电气(300444)配电设备主要厂商，募投着力产能扩张

　　配电设备主要参与者，环网柜产品国内领先。公司主营配电及控制设备业务，产品包括12kV及以下环网柜、箱式变电站、柱上开关等。其中，环网柜为公司主要产品，该产品各项技术指标全面优于传统产品，属国际发明、国内首创，已被列为国家重点新产品。2014年，公司环网柜占收入比重逾70%。

　　参与多项大型工程项目。公司产品广泛应用于电力、地铁、市政建设、军工等行业，主要客户集中于电力行业。公司参与多项大型工程，环网柜、箱式变电站等产品应用首都机场、奥运工程、北京地铁、西北某军事基地的建设等。

　　配电系统领域智能产品有较大空间。据《高压开关行业年鉴（2013）》，12kV开关柜在各电压等级中的装用比例最高，达到82.23%。2013年，行业实现总产值达到1805亿元，2004-2013年复合增长率为14.99%。近年来，国家对于智能开关设备的大力提倡推动了高技术水平产品的增长。

　　高端配电领域外企把控，环网柜格局较为集中。国内配电及控制设备领域需求的增加，吸引了施耐德、ABB、西门子等国外知名企业。目前，高端市场仍由国外知名品牌掌控。12kV环网柜市场格局较为集中，2013年，前5家企业产量占比为28.34%，公司市场份额为5.35%，处于第二的位置，行业主要参与者包括合众科技、大亚电气、特锐德等。

　　募投项目进一步提升业务规模。公司本次募投项目包括：30000回路/年智能型固体绝缘环网柜（二期）、智能型柱上开关生产线、智能配电设备技术研发中心和智能型中压开关设备技改项目，总投资合计48462.39万元，项目建设期1-2年不等，建设期后3年达产。达产后预计每年新增营业收入14.40亿元、税后利润2.75亿元。

　　公司股票合理价值区间为13.40-16.75元。我们预计2015-2016年公司净利润增速24.16%、20.16%。每股收益0.67元、0.80元。参考同业估值，给予2015年20-25X，对应合理价格区间13.40-16.75元。“建议申购”评级。

　　公司主要不确定因素。募投项目进程不达预期，市场竞争风险。

　　（海通证券）

　　运达科技(300440)轨道交通机务应用安全系统供应商

　　1. 董事长控制力较强，董事及高管少量持股

　　公司成立于 2006 年 3 月，自成立以来公司致力于运用信息技术提供轨道交通机务运用安全相关的技术和解决方案，为轨道交通提供更安全、更高效的营运保障。公司主要产品包括轨道交通运营仿真培训系统、机车车辆车载检测与控制设备、机车车辆整备与检修作业控制系统等轨道交通设备及信息化服务相关产品。

　　持有公司 5%以上股份的主要股东包括成都运达创新和平安创新，其中成都运达创新是公司控股股东，持有公司发行后约51.4%的股份，公司董事长兼总经理何鸿云是公司的实际控制人。

　　2. 轨道交通行业的快速发展为机务运用安全子行业提供了较大市场需求

　　轨道交通安全是轨道交通行业发展的前提。中国轨道交通建设近年来飞速发展，轨道交通行业也面临更复杂的安全管理挑战，轨道交通行业对运营安全的需求在持续增长。轨道交通机务运用安全行业潜在的发展空间包括两部分：

　　其一、 存量市场需求：近年来轨道交通行业高速增长，铁路和城市轨道的运营规模都得到了极大提升。尤其铁道部从 2011 年起开始允许企业自备车投入国铁运营，新增机车需要配备标准安全设备，这为轨道交通机务运用安全行业带来了巨大市场。同时，旧设备的淘汰及相应的更新和改造都会产生相应的市场需求，带来潜在的市场空间。另外，行业技术水平也在持续上升，为满足更高的安全保障要求，相关产品也会不断技术升级，由此带来的产品升级换代也会增加存量市场需求。

　　其二、.新增市场需求：未来政策对于轨道安全的规范逐渐从严可能产生新需求，例如新的机车对司机的技能要求提高或培训方式改变，会使原有某些不依靠驾驶仿真器的情况发生改变，从而增加相关产品的需求。此外中国铁路及轨道交通技术、设备正逐步走出国门，也有助于增加轨道交通机务运用安全相关软件、设备的市场需求。

　　根据招股说明书披露的数据，预计到 2020 年轨道交通机务运用安全系统的市场容量为 93.9 亿元，其中轨道交通运营仿真培训系统市场 24.5 亿元，机车车辆车载监测与控制设备市场 49.2 亿元，机车车辆整备与检修作业控制系统市场 20.2 亿元。

　　3. 公司是轨道交通机务应用安全系统供应商

　　公司是轨道交通机务应用安全系统供应商，主要生产销售轨交运营仿真培训系统、机车车辆车载监测与控制设备和机车车辆整备与检修作业控制系统，并为客户提供配套服务。轨交运营仿真培训系统、机车车辆车载监测控制设备和机车车辆整备与检修作业控制系统是公司主要的收入和利润来源，2012 年~2014 年这三块收入合计占营收比重分别为 97.6%、99.2%和 99.5%，毛利占比分别为 96.2%、98.6%和 99.2%。其中轨交运营仿真培训系统和机车车辆车载监测控制设备近两年的毛利贡献能力相对更高，2013 年合计毛利占比为 88.1%，2014 年为 84.9%。

　　4. 公司募投项目分析

　　公司本次公开发行 2800 万股， 计划募集资金约 5.6 亿元， 募集资金主要投向公司产品的扩充及产品线和业务渠道的拓展，包括“轨道交通运营仿真系统技术改造及产业化项目”、 “轨道交通机务运用安全综合平台技术改造及产业化项目”和“轨道交通车载牵引与控制系统技术改造及产业化项目”以及技术中心及销售网络及技术支持平台技术改造项目。募投项目主要立足公司既有主要产品的技术改造升级，有利于公司保持长期盈利能力；技术中心技改项目和销售网络及技术支持平台建设技改项目则有助于提高公司的研发和营销能力。

　　5. 发行价格较低，建议申购

　　我们预测2015年-2017年归属上市公司股东净利润分别为1.2亿元、 1.3亿元和1.6亿元， EPS分别为1.05元、 1.19元和1.41元，未来三年复合增长率约为13.08%。公司发行价为21.70元，对应2015年约21倍市盈率，发行价格较低。考虑到公司具备稳健增长能力，同时近期市场对新股投资热情较高，我们认为公司的合理估值对应2015年40倍左右市盈率，6个月目标价为42.00元，建议投资者积极申购。

　　风险提示：应收账款风险；业务季节性波动的风险；目前市场相对集中的风险；西南交大终止合作带来的潜在风险。

　　（海通证券）