新华社上海2月11日专电（记者杨溢仁）尽管伴随节前资金面骤紧，央行已先后出台降准及公开市场逆回购等宽松措施，但近期市场表现却令投资者倍感意外，现券利率下行幅度十分有限。

　　在业内人士看来，除了此前市场已对放松预期反映较为充分以外，造成现阶段现券及资金利率回落幅度小于市场普遍预期的原因有以下几个方面。

　　首先，在于央行对货币政策放松的态度。与以往频率较快的货币政策放松周期不同，在本轮经济下行周期中，降息、降准等较强力的政策工具只使用了2次。显然，这与管理层不希望使用强刺激手段有关。当前，央行似乎更倾向于通过结构调整和改革的方式来推动经济的平稳可持续发展，同时也将摒弃以往简单依赖于投资驱动的加杠杆模式。

　　来自中金公司的研究观点指出，降准并不是强刺激的手段和开始，只是针对经济环境做出的适时适度调整。相比于总量政策，央行当前更关注定向政策对引导资金有效流向实体经济的作用。这些都表明央行在这一轮经济周期中对待放松的态度和思路与以往有所不同。

　　其次，从价格信号来看，其调整也相对偏慢。尤其是公开市场操作利率始终处于历史高位，整体的货币市场利率并未被有效引导下行。

　　再者，是资金外流的压力空前。资金流向监测机构EPFR统计的全球基金资金流向显示，最近流出中国的资金量持续增加，创出历史新高。这预示着1月份外汇占款可能比12月份更低。

　　国泰君安首席债券分析师徐寒飞提醒，就现阶段而言，趋势中的逆风因素不容忽视。全球通缩、人民币贬值、低利率、强美元的宏观判断是推动利率下行的关键前提，但一致预期之下逆风因素悄然积累，也可能成为趋势的终结者。

　　例如，后续原油价格若出现更早或更强的大反弹，将改变全球通缩预期，改善石油出口国和新兴市场国家的收入及购买力状况；提高风险偏好，降低安全资产避险需求。

　　不仅如此，如果油价大幅反弹，也将带动全球对经济增长前景展望的好转，使得长期政府债券利率出现大幅反弹。事实上，上周受到油价反弹、美国非农就业数据向好影响，美国10年和30年期国债就已大幅上行27BP和26BP，而英国、日本的10年期国债也分别反弹了32BP和7BP。

　　无疑，较之于大幅加仓的操作，目前投资者在“预期宽松-收益率下行-宽松兑现-获利了结收益率上行-再次预期宽松”之间寻找波段机会可能是更好的选择。

　　当然，在谨慎介入的前提下，投资者仍可保持乐观。毕竟只要央行的降准次数足够，其绝对有能力把银行的资金成本和整体市场利率向下引导。

　　综上判断，债市在上半年尤其是一季度仍具有较好的交易机会，尽管收益率年初以来已有一定幅度的下行，但尚有回落空间可以期待。