伴随降息利好的兑现，银行间债券市场在经历了短暂的欢愉之后，再度陷入调整，整体利率曲线重心有所走高。

　　业内人士普遍认为，在年末收官之际，投资者心态将更为谨慎。债市短期内趋势性行情难现，当前仍建议投资者适度降低久期和杠杆，落袋为安。

　　现券收益率震荡盘整

　　可以看到，当前现券收益率继前期大幅回落之后，短期调整压力开始显现，尤其是在股市情绪高涨的情况下，机构对信用债、利率债的抛压均较为沉重。

　　就利率市场而言，降息前10年期金融债的收益率落在4.10％附近，降息后最低一度下探至3.80％，可目前又回升到了4.00％；1年期金融债降息前利率在3.70％左右，降息后最低下探到3.60％，目前又回调至3.65％左右。

　　在分析人士看来，受中期借贷便利注资、非对称降息、央行多次调降正回购利率等政策利好推动，短期内债券收益率的下行已基本上“一步到位”，交易户中普遍存在缩短久期、落袋为安的调仓冲动。

　　不仅如此，就最近一级市场的招标情况分析，机构的配置热情同样有所降温。比如，本周招标的280亿元7年期固定利率附息国债仅获得了1.43倍的认购，招标利率为3.6040％，大幅高于二级市场水平和预期。

　　“考虑到目前国债利率仅处于历史均值附近，配置价值一般，因此交易资金做多动力不足，总体需求趋淡并不出人意料。”一位商行交易员告诉记者，“跟随央行意外降息的步伐，上周收益率下行较多，当前交易盘获利了结情绪加重，在年末临近之际，继续做多动力不足，债市在偏弱的一级市场带动下，收益率料逐渐上行。”

　　当然，投资者亦无需过于悲观。

　　华龙证券固定收益研究员牟治阳表示，鉴于政策宽松尚在持续，则拉长时间跨度考量，后续收益率应该仍会有下行空间，短期调整并不足虑。

　　资金面宽松有望延续

　　随着打新资金的陆续解冻，以及央行暂停公开市场正回购操作的延续，本周银行间资金面较上周整体趋缓。

　　中债提供的数据显示，截至12月3日收盘，银行间回购利率小幅波动。其中，隔夜、7天和14天品种分别行至2.631％、3.440％和4.060％的位置。

　　“参照当前的时点、政策出台的背景和相对领先的货币政策操作，我们认为，央行短期内继续暂停正回购或提供少量逆回购的可能性都非常大。”东莞银行金融市场部分析师陈龙指出，“如果未来进行逆回购操作，由于当前正回购中标利率很低且资金利率环境与年初不可同日而语，则预计逆回购的中标利率可能也将在上次的基础上大幅度下调，幅度或将超过100BP。”

　　来自兴业证券的研究观点亦认为，央行暂停正回购操作，其实释放出了基础货币不再收紧的信号。基于降息需要数量型工具配合，则未来不排除将重启逆回购，释放短期基础货币的可能。

　　此外，记者还注意到，当前业界对降准的预期开始逐渐升温。

　　特别是近期海外市场大宗商品价格的暴跌，令国内面临着输入性通缩的压力。包括油价、基本金属在内大宗商品价格的持续下跌，将通过进口原材料和影响国内期货市场的方式进行传导，加剧国内PPI的下滑，并带来通缩压力。无疑，从遏制通缩压力的角度而言，现阶段有必要通过降准来提供流动性。

　　多位受访的一线交易员普遍判断，在宽松货币政策的呵护引导下，货币市场流动性不存在系统性风险，预计后续资金利率中枢仍有下行空间。

　　短期建议防御为主

　　毋庸置疑，现阶段货币政策结构性宽松为债券市场创造了良好的利率环境。尤其是在央行引导融资成本下行趋势依旧不变的背景下，显然，目前仅靠降息和降低正回购利率等价格型工具来降低社会融资成本远远不够，必须加以数量上的配合。

　　光大证券方面认为，降低实体利率、刺激经济需要更多政策的配合，需要更长的时间。政策放松仍在上半场，债券牛市虽在下半场，可仍有机会。尽管短期的负面因素会导致市场出现一定调整，但这并不代表债市收益率筑底，牛市终结。

　　另外，由于当前宏观经济旧的增长驱动因素不足，而新的增长驱动因素尚未成熟，经济增速在转型过程中经历着换挡期，因此经济总体较为低迷，这一格局也对债券形成一定支撑。

　　部分券商认为，在当前风险偏好继续提升的背景下，风险资产的表现整体会好于无风险资产，因此建议投资者增加高收益债和转债等资产的配置。

　　不过，需要提醒的是，对于低等级债券，虽然降息会改善市场对于信用面的预期，但是由于需求回升尚有时日，且包括“锐01暂停”和“11赛维MTN1”在内的部分重点债券即将面临回售或到期考验，因此信用风险依旧不可小觑。

　　国泰君安债券研究团队分析师徐寒飞表示，尽管基本面和供需关系支撑风险偏好维持高位，但面临年末因素、问题券兑付风险以及年末城投甄别大考，短期内局部冲击仍可能显现。

　　有鉴于此，具体到债市投资的策略上，徐寒飞认为，目前仍应多看少动，以防御为主，建议投资者埋伏2015年初的机会。