欧洲突然意外降息，这会对我国货币政策产生什么影响呢？而今后的货币政策又会对我国经济产生什么影响呢？

　　【欧洲降息，中国将淡定】

　　欧洲央行近日意外决定降息10个基点。欧洲央行行长德拉吉表示，将从下月开始购买证券化贷款和担保债券。实际上，此次欧洲央行降息的象征意义大于实际意义。毕竟，在目前存款利率已经降至负利率的情况下，欧洲央行已经基本失去了通过利率来对抗通缩的政策空间。为了应对经济增长停滞的局面，欧洲央行预计将转而通过加大银行资金供应刺激实体经济复苏。对于汇率市场而言，降息进一步强化了当前欧元走软的格局；而作为美元最大的对手货币，欧元的走软则强化了目前美元强劲的上涨势头，大宗商品市场或因此承压。实际上，量化宽松不是万能药，痛苦而漫长的经济结构调整才是欧洲需要面对和应对的。面对经济复苏的不确定性，中国采取了“以调结构来稳增长”的“保守疗法”；而欧洲则为应对更为“可怕”的通缩前景，而不得不再次举起“降息，乃至QE”的大旗；倒是美国经济呈现出“加速复苏”的迹象，以至于有关美联储升息的传闻再起。

　　事实上，欧洲降息对中国经济而言，短期预期以正面为主。毕竟欧洲“自救”，多少让疲弱的中国对欧出口有些许“期待”。但鉴于对欧洲“量宽”效果的审慎态度，其对中国经济的中长期影响，至少目前看，相对微弱。就货币政策的影响而言，会否因为欧洲降息了，中国央行也“跟风”？中国的货币政策与欧美有很大的差异，不可能“亦步亦趋”。尤其是，考虑到中国当前内在资金状况的复杂性与金融风险的严峻性，中国央行在此次欧洲降息的故事当中，仍然只是个“看客”。

　　【央行四季度收紧流动性？】

　　就国内的货币环境而言，目前经济形势不需要”降息“、”降准“。今年第四季度，央行甚至有可能收紧货币。经济目前没有出现大的危机，不需要央行动用“降息“、”降准“的手段来进行调节。且这些手段实施阻力较大，也难以起到向实体经济输血的作用。因此，相信央行在未来不会使用这些手段调节流动性，而是会更加青睐定向降准、再贷款和抵押补充贷款（PSL）等结构性政策工具。央行比较可能出于完成全年M2目标和反通胀目标的目的，在第四季度微调收紧货币政策。之所以这么讲，主要是因为6月M2增速升至14.7%，远超年初确定的13%的增速目标；7月M2增速重新跌回13.5%，看似完成全年货币增速目标又问题不大了。考虑到M2增速目标亦是写进政府工作报告的“庄严承诺”，下半年货币增速无疑仍有向目标增速收敛（至少不能偏离过多）的压力。而货币政策实际调整的时点和力度，则取决于下半年货币信贷的扩张情况，进而取决于经济企稳的力度和持续性。值得一提的是，提前透露出的8月M2同比增速只有12.8%，这比7月的13.5%还要更低，也是5个月以来的最低值。

　　目前央行不会全面降准，主要有以下几个原因。一是外汇占款相对平稳。降准的第一个触发条件是外汇占款持续收缩。6月新增外汇占款跌至-883亿元，但却无需担心新增外汇占款会持续下滑。这是因为：一方面，第三季度开始，西方国家节日消费提前备货，将令我国出口逐步出现季节性改善；另一方面，第二季度人民币汇率剧烈波动，私人部门持汇意愿大幅上升。第三季度人民币汇率波动逐渐减弱，之前一些预防性的持汇意愿有所缓和，这从最近3个月外汇存款的逐渐走低中即可看出。这两个因素都将有利于外汇占款的恢复（7月新增外占已重新转正），央行也就无需全面降准来“应急”对冲。二是货币乘数居高不下。简单来看，货币乘数是货币供应量（M2）与基础货币的比值。今年第二季度末，货币乘数仍在4.32的高位，也就意味着，无论是实体经济融资需求的转弱，还是商业银行资产扩张能力和意愿的走低，都远未达到需要央行挺身相救的临界值。相反，目前居高不下的货币乘数，恰恰意味着，央行同样踩一脚油门，车会跑得更快更欢。三是全面降准属于央行负债端操作，能够直接提升商业银行的放贷能力。但商业银行放贷能力增强后，究竟会不会向实体经济“输血”、会不会最终还是涌入投机性领域，却是央行无法完全掌控的事情。而央行通过再贷款、抵押补充贷款（PSL）等方式注入流动性，在投放节奏、工具选择以及预期引导上都有更强的控制权和灵活性。这正是央行宁愿更多地在资产端“挤牙膏”，而不愿在负债端“猛放水”的根源所在。

　　目前央行也不愿降息，主要有以下四个原因。一是管制利率的信号指示意义下降。随着贷款基础利率(LPR)集中报价机制的正式运行，以及商业银行负债端金融脱媒进程的加速，目前存贷款基准利率在衡量实体经济融资成本方面已经逐渐失真。这也许是央行不愿降息最真切的理由。调节一个本已失真的指标，除了有提振预期的作用外，对实体经济的刺激作用不会太大。二是央行需顾及对商业银行资产负债表的影响。首先，如果要下调存款基准利率，可能会进一步加速核心存款流失，对商业银行降低资金成本的效果非常有限。而且，在稳步推进利率市场化，尤其是监管层推出面向个人和企业的大额存单的背景下，降低存款端利率似乎也有悖于这一进程。其次，如果存款利率不动，仅下调贷款利率（所谓“不对称降息”），将会挤压商业银行的利润空间。三是央行也需顾及中美货币政策的联动效应。中国经济周期的转换已经开始，美联储加息也已摆上议事日程。在这个节骨眼上降息，无疑会给跨境资本流动、给人民币汇率带来较大的不确定性。即便央行认为人民币汇率已接近均衡汇率，认为中美经济增速换档才刚刚开启，但预期的自我实现仍是应付起来颇为棘手的事情，央行还是不会轻易传递过于宽松的货币政策信号。四是央行还有“定向降息”的货币政策工具可资使用。定向降准、再贷款和抵押补充贷款（PSL）都是多少能够起到“定向降息”作用的工具。这些“定向降息”工具的功能尚待进一步挖掘，央行启动全面降息的时点自然可以往后推一推。

　　【经济增速复苏有四个季度】

　　既然近期降息和降准都难以实现，同时近期公布的经济指标也不太乐观，那么，今后GDP会否出现一定的疲态呢？

　　实际上，货币政策面临的收紧局面，并不能改变流动性相对宽松的大格局，而这也为经济继续弱反弹奠定了基础。第二季度的GDP增长率回升到7.5%，略好于市场预期，验证了“稳增长”措施初见成效。而此前公布的汇丰PMI的7月初值也延续了强劲反弹的态势，达到18个月来的最高值，暗示着经济增长的动能在第三季度得以延续。从过去几年的经验看，“稳增长”措施从推出到见效往往需要3-6个月的时间。鉴于本轮“稳增长”措施始于“两会”之后的3月中下旬，不出意外的话，经济增长在今后几个月里应该延续企稳回升的势头。但要力保经济发展目标“不失”，决策层的稳增长措施绝不会“自缚手脚”。

　　进入第四季度，虽然“稳增长”措施的功效仍在释放，但由于今年第二、第三季度的环比基数已明显提高，届时环比增长率估计会回落到2%以下；而到明年第一季度则有可能回落到1.5%左右。然而，由于同比基数较低，以年同比计算的GDP增长率反而有可能在今年第四季度继续走高；到明年第一季度甚至达到7.7%-7.8%的高位，达到此轮经济增速反弹的顶点（以年同比来衡量）。按此预测，今年全年的GDP增长率应该可以达到7.5%。

　　按照上述预测，此轮经济增速复苏的长度大概有四个季度（从今年第二季度算起），其强度相对较弱，仅有明年第一季度的增速会显得比较强劲。但这样一个反弹已经足够消除投资者对经济“硬着陆”的担忧，也给了企业较长的喘息时间来调整商业模式、提高经营效益、改善盈利状况和提升盈利能力。因此，如果我们相信中国股市也是宏观经济的“晴雨表”的话，估计股票市场的复苏行情应该也可以延续到今年第四季度，甚至到明年第一季度。