统计局今日发布的数据显示，11月全国居民消费价格总水平CPI同比上涨1.4%，环比下降0.2%；11月全国工业生产者出厂价格PPI同比下降2.7%，环比下降0.5%。诸建芳带领的中信证券宏观团队发表点评认为，CPI和PPI均低于预期，通缩魅影蔓延全球，中国“反通缩”政策力度将继续加大，2015年可能还需要降准2次，即1个百分点。

　　CPI和PPI均低于预期

　　11月CPI同比上涨1.4%，环比下降0.2%，低于预期的1.7%；PPI同比-2.7%，低于预期的-2.4%，环比-0.5%。11月的核心通胀仅有1.3%，连续5个月下跌。当输入型通胀转身为输入型通缩，在美元强势、全球经济低迷的大背景下，国内的经济增速持续下降，通缩趋势料还将持续下去；与此同时，政策方面的“反通缩”力度也将继续增大。

　　通缩魅影蔓延全球

　　伴随全球经济增速回落和美元走强，低通胀乃至通缩趋势并不是中国独有的，低增长和低通胀是全球范围的大趋势。原油价格下降30%，降低CPI约-0.18个百分点，降低PPI约-1.23个百分点。我们在分析能源价格与生产者成本和产量关系的基础上，通过一般均衡模型模拟国内能源价格以及国际石油价格上升对中国产出的影响。原油价格下降-20%到-50%，将在未来一年降低我国CPI约0.12到0.31个百分点。

　　中国版菲利普斯曲线将继续抑制通胀

　　与市场的普遍认为当前就业稳定有所不同，我们发现中国的就业依然有着明显的弹性，农民工就业增速与GDP增速保持着稳定的关系，中国的菲利普斯曲线依然成立。2015年GDP增速还将进一步回落，因此明年的CPI环比还将继续下降。2015年公共事业价格将有所提速，整体对CPI的影响不大，在0.2个百分点以内。2014年11月国务院常务会议，部署加快推进价格改革，更大程度让市场定价。价格改革并不意味着就是“涨价”，而是为了切实形成一种由市场需求定价、“有升有降”的合理价格机制。从当前实际情况，铁路运价调整对居民端影响较小，部分省份的阶梯价改将水和燃气价格进一步上行，而居民电价调整的可能性较小，药品价格还有下调空间，整体对CPI的影响不大，在0.2个百分点以内。PPI方面，天然气将继续上涨，非居民电价还有下调空间，整体影响偏负面。

　　“反通缩”的政策力度将继续增大

　　输入型通缩一方面加剧了国内的通缩趋势，另一方面也扩大了政策的操作空间，政策未来“反通缩”力度将继续增大。石油价格下降从两个方面来影响政策：一方面油价下降将导致国内通胀下降，这促使货币政策放松以防止通胀水平过快下降，而且在这一环境下利率水平较低，积极的财政政策也是合理的选择；另一方面，石油价格的下降，对于中国的贸易均衡产生影响，导致贸易顺差上升，从而产生汇率升值预期和基础货币供给增加。

　　我们预期基准利率将继续下调50个基点。2015年货币政策实施过程中需要全面降准。由于经济增速在上半年仍将下降，通胀持续处于低位，考虑到被动的流动性增加已经不足以支持中国货币合理增长，有必要实施全面宽松的货币政策。我们预计，如果不考虑同业存款缴准的影响，2015年可能还需要降准2次，即1个百分点。