25日，央行时隔两个月后意外重启公开市场逆回购操作。分析人士指出，本次央行重启逆回购操作旨在平抑半年末流动性波动，鉴于目前银行机构超储率不低，加上央行及时干预提振市场信心，短期流动性风险可控。进一步看，当前政策调控的着力点正转向疏通传导机制、推动宽货币走向宽信用，未来降准的空间仍有，但短期而言，定向调控工具更可能担当重任，降准的迫切性则不十分强烈。

　　逆回购释放正能量

　　6月25日，央行进行了350亿元7天期的公开市场逆回购操作，结束了此前央行公开市场操作持续两个多月的停摆，本周公开市场实现净投放350亿元。央行此前最近一次开展公开市场操作是在今年4月16日，为7天期逆回购，交易量100亿元，中标利率3.35%。而昨日的7天逆回购中标利率为2.70%，下调65bp。在临近半年末的关键时点上，央行重启逆回购操作，透露出浓重的平抑短期流动性波动色彩。

　　自进入6月份以来，银行体系流动性悄然转紧，货币市场利率波动逐渐加大，尤其是月中第二轮IPO前后，货币市场利率全线加速上行，资金市场出现了“久违”紧张气氛。从银行间7天质押式回购利率(R007)月均值走势上看，6月至今，R007均值报2.33%，较5月均值(2.12%)上涨20bp左右，考虑到季节性规律，6月R007均值最终超过5月份无悬念，这将是回购利率中枢自3月以来的首次反弹。

　　分析人士认为，近期货币市场利率上涨的原因众多，归根到底是流动性供需出现了变化。供给层面，尽管美联储升息预期延后暂时缓和了我国外汇流出压力，近期新增外汇占款略见恢复性增长，但规模相当有限，而央行连续暂停逆回购操作、减量续做MLF又使得基础货币供应减少。与此同时，近期地方债高频发行、企业缴税、信用扩张加快、银行分红等导致银行体系资金消耗加快，而年中时点因素、新股大量发行、节假日等造成的流动性需求扰动也较多。流动性供求的变化，使流动性边际趋于收敛，而IPO、年中考核等特殊时点因素进一步加大流动性波动。

　　目前，6月IPO已收场，年中时点扰动成短期流动性的首要风险。从往年情况看，年中货币市场波动较明显，尤其是悲观情绪易放大市场波动。此时，央行重启公开市场逆回购操作，显然对于稳定年中市场流动性具有积极作用。央行25日发布的官方微博即指出，及时开展公开市场逆回购操作适量投放短期流动性，有助于稳定市场预期，促进货币市场平稳运行。

　　进一步看，除了平抑短期资金面波动外，此次重启逆回购操作对整体流动性前景亦释放出积极信号。从直观上看，本次7天期的逆回购明显是针对半年末关口，其影响的只是短期市场流动性，何况跨月后逆回购是否继续开展也尚未可知。但值得关注的是，央行上述博文同时强调，目前银行体系流动性总体充裕。交易员反映的信息也显示，当前货币市场资金供需总体平衡、资金利率上行幅度可控。而正是在这种情况下，央行意外放水，且逆回购利率低于存款类机构拆借利率近15bp。市场人士就此表示，这可能意味着，当前的资金面收紧程度和资金价格已经达到或接近当局合意水平的上限，虽然6月底前货币市场利率仍存上行压力，但向上空间已经有限，未来流动性进一步收紧的可能性也较小。

　　降准预期降温 仍是可选项

　　央行此次重启逆回购操作有些意外，但其实在情理之中。市场更关心的是，央行重启逆回购是否意味着短期内不会再次降准。

　　对此，有分析人士指出，此前市场对降准的预期较强，是因为降准既可对冲流动性年中季节性收紧，又呼应降低融资成本、稳定经济增长的政策要求，可一举两得。但央行选择了逆回购操作，缓解了货币市场燃眉之急，使得短期内再行降准的可能性确实有所下降。

　　分析人士指出，目前银行体系流动性总体充裕，虽然货币市场利率近期有所上涨，但绝对水平仍处在2010年以来低位。短期流动性波动主要缘于年中季节性和IPO等时点性因素扰动，资金总量并未出现大幅收缩，加之外汇占款增长也略见改善，因此采取降准大规模释放流动性并不十分迫切。而央行在前期接连降息降准后，也需要一个观察的过程，以视经济形势对调控的方式方法、工具组合、力度大小等进行调整、优化。

　　同时，市场机构普遍认为，当前政策调控的着力点正转向疏通传导机制、推动宽货币走向宽信用，将货币更直接地注入实体，更有效地稳定经济增长。例如，日前《商业银行法修正案(草案)》删除了贷款余额与存款余额比例不得超过75%的规定。业内人士指出，取消存贷比考核，可提高货币乘数，进而增加货币供给，与降准的作用有相似性，但取消存贷比直接刺激信贷，“宽信用”更明显。此外，近期财政政策明显更加积极。从国办发40号文要求保障地方融资平台在建项目后续贷款，以及最近发改委的1327号文放宽企业债发行条件、补充文件允许企业债借新还旧等来看，政策方向明确指向解决基建和固定资产投资的资金来源问题，确保中长期贷款投放，这也体现了“宽信用”、“稳增长”的思路。

　　总体而言，分析认为，短期波动无碍银行体系流动性总体宽裕，而宏观政策更注重疏通传导，宽信用成为大势所趋，PSL等结构化工具可能担当重任，并且监管层会更加注重财政与货币政策的协调配合，短期内降准的可能性有所下降。不过，总量政策具有普适性，降准对于降低中长期利率的效果更明显，在稳增长面前依然是可选项。