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王亚伟谈长期价值投资:A股十年均复合回报率22.7%

  • 发布时间:2015-03-29 07:50:15  来源:中国网财经  作者:佚名  责任编辑:孙毅

  中国网财经3月29日讯(记者陈娟娟)2015中国(杭州)财富管理论坛于昨日举行,近年甚少在公开场合现身的“基金一哥”王亚伟出席并发表演讲,大谈A股长期价值投资概念以及他看好前景的原因等等。

  王亚伟称,A股市场其实长期回报率很高。2005年-2014年的十年,A股的年复合回报率达到惊人的22.7%!而此前投资者低回报印象来自指数编制的不合理性。

  什么叫长期?什么叫投资?王亚伟说,每个人对这些概念的理解,角度不同,得到的结论也不同。归根结底,谈价值投资,涉及到谈论者的价值观问题。对他来说,长期并不是一个量化的时间概念,而是长期坚持的一种投资方法。“我并不是一个纯粹的长期价值投资者,只是通过分析和测算,认为这种投资方法是适用的。”

  王亚伟认为,首先从统计结果看,A股市场是长期投资的沃土。“我们做了一个统计数据,2005-2014年的10年中,全部A股算术平均(不考虑个股权重,不考虑大盘小盘)年复合回报率达到惊人的22.7%,这个回报率与巴菲特是看齐的,非常高。”

  其次,坚持价值投资风格在A股能够战胜市场。“把A股按照市值大小划分为4份,同时按照静态PE也划为4份,从而得到16种组合,而这16种组合中,估值和市值均在后四分之一的为小盘价值股,均在前四分之一的为大盘成长股,可以得出结论,价值投资好于成长性投资,它帮助你在市场战胜指数的基础上进一步战胜市场。”

  综合以上两点,王亚伟认为,长期价值投资在A股市场可以为投资者创造一个非常高的回报。“未来两年如果均值回归起作用,价值投资会远远好于成长性投资。”

  王亚伟说,价值投资“知易行难”,这就像一个人减肥一样,道理都明白,但坚持下来就很难。和其他风格的投资者不一样的是,价值投资者最典型的品格是“谦逊、积极和耐心”。

  既然价值投资回报率如此诱人,为什么价值投资在A股仍然是“少数派”?在王亚伟看来,这主要是因为市场的成熟度和投资者结构有待优化;其次,上市公司治理结构也不完善;第三,与市场监管和制度建设也有关系;第四,A股市场原来的避险手段不足。整体上来看,价值投资的陷阱在A股比国外更长,在股票供不应求的背景下,很多股票都被长期高估。

  王亚伟看好长期价值投资在A股市场的前景,但同时也表示运用这种投资方法的人比较少,其潜力也未被充分挖掘。

  他称,自己看好长期价值投资的理由是:第一,市场监管力度不断加强;第二,注册制改革以及加大退市制度的执行力度;第三,混合所有制推进上市公司治理结构不断完善;第四,企业经营受行政干预减少,鼓励兼并收购和资产重组;第五,A股市场国际化程度加强,机构投资者更加重视长期业绩回报,而且机构投资者的队伍会不断加强;第六,避险工具的完善。从这些逻辑出发,王亚伟认为A股市场的长期价值投资目前具备了“天时”、“地利”、“人和”的条件。

  【附:演讲实录】

  各位来宾大家好,很荣幸来到协会举办的会议。

  今天我们讲的主题是长期投资,我讲下自己的经历以及对于这个的看法。

  长期价值投资,6个字,在不同的人眼中有着不同的理解。

  两两拆开来看,“长期”,对于经济学家凯恩斯来说,他可能认为,长期是很长一段时间,有时候甚至超过了投资者的生命。但是,对于从事高频交易的人来说,1小时也是长期。这是大家对于长期理解的不同。

  而“价值”,很多人也都有自己理解。从一个角度来看,价值和价格的关系。第二种,如果从投资风格来说,价值和成长对应。此外,价值还有不同的类型。交换的价值、使用的价值等,这几种方式。

  谈到价值还有个价值观的问题,从不同的价值观角度来看,对于价值的评判是不同的。有的价值可能是从投资者角度来说有投资价值,从财务投资的角度来看,理解也是不一样的,不同的角度不同的理解。整个来讲,标准不一样。

  再说“投资”,大家通常习惯于把投资和投机相结合着来说。那么,有的观点认为,投资是种理性的行为,建设性行为,高尚的行为;投机是投机倒把,或者是有破坏性的行为,或者是冲动性的行为。这是一种理解方式。

  从另外一种理解是,投机是一种积极的行为,他是一种积极寻找机会并且快速地去行动的一种行为。而投资也有消极的一面,比如你投资股票,只是简单的拿着。对于投资的理解也是不同的几种含义。

  “角度不同,结论不同”则对于长期投资价值的理解也不同,所以从细分角度来说,很难讲。

  为什么要聊这个主题?因为我们知道,现在的市场,尤其是这两年,成长股大行其道,进一步演化成了一种讨论,“长期投资价值是不是已经过时了?在中国市场到底适用不适用?”

  这是我们在不同的时候,需要思考的问题。结合这个话题,我来谈谈我的理解。价值投资是基本面的投资的一种,简单的说,分为技术层面的投资、指数的投资,可能还有一些量化的投资。大体上分为3类。

  对于投资的定义,刚刚大概都说了。价值投资者认为,我所认同的企业;而技术投资者认为,价格形态和走势我认同;指数化的投资的理解是,此投资作为组合的一部分,这是3类基本的划分。

  价值投资者对于市场的意义在于,当股票价格显著的低于价值时,他会觉得存在投资机会。但是,相对于价格的波动,价值的波动是平滑的过程。价值投资者会基于市场价格对于价值的波动,进行投资。

  价值投资者的特征是,往往在市场低迷的时候,企业的价值才会凸显出来,他的价格远远低于价值,所以这给他们个很好的入场机会。如果市场非常昂贵的时候,价格偏离价值,他们就会采取个卖出策略。

  对于价值投资者来说,必须长期投资。影响价格的因素很多,处在一种价值回归的过程。那对于,所以这样的话,需要有耐心。价值投资比较好,但是很少人能够做的好。

  实际上,A股市场还是很适合长期投资的。并且,价格投资回报率是非常高的。我们做了个统计数据,我们做了个10年的收益率,长期投资在2000年之后,他是跑赢指数的。随着市场的壮大,对于机构投资者而言,想要跑赢指数其实是很难的。但是我们看到,这里边长期投资收益率是远远跑赢指数的。

  图表中所演示的,是A股所有股票的算术平均,不考虑权重,不考虑大盘小盘,做了这个比较。所以我们就能看到,他们能跑赢指数。

  为什么我们对A股的回报率认为很低?印象来自指数编制的不合理性,可能很多的权重股占有过高的比例,从指数来讲不太好。但是呢,如果大家不去考虑权重,去平均的投资A股的话,其实,回报率是很高的。

  我们从最近的2005年-2014年这十年,A股的年复合回报率达到惊人的22.7%,这个回报率也应该说可以和巴菲特看齐。差不多属于非常高的。

  而且,可以看到,滚动的回报是逐年提高的。从2002到2011年是提高,2013到2012年,这个滚动回报是逐步提高的。所以说,A股市场越来越适合做一个长期投资的。

  那我们再来看一下价值投资在A股市场有什么投资机会?

  这个是做了两张图,把所有A股按照市值大小分为四份,把静态PE(这代表成长和价值的划分)分为四个等份,从而得到了四四十六种组合。这16种组合里,均价前1/4是大盘蓝筹股。得到的结论是,价值投资的结果是跑赢成长投资的。

  那么也是基本都是好于刚刚我们说到的“全国A股平均权重的投资”。回报率已经是远远超过了指数,但是,如果你在这个基础上做价值投资,比那个收益率还要高。所以在市场战胜指数的基础上,这就是个更高的收益率。

  我们觉得,综合上述两点,长期的价值投资。可以给投资者创造非常高的回报的。

  那么,我们知道,投资里面有个估值回归法。说如果,看过去的两三年,可能价值型的投资表现是相对表现较落后的。但是呢,如果我们考虑到价值回归起作用,考虑到,长期的价值投资是要跑赢成长性的投资的话,那么我们是不是可以认为,未来两年,如果估值回归起作用,那么价值投资他会远远跑赢成长性投资,这点是需要关注的一点。

  那么既然说,价值投资那么好,大家感觉在A股是非主流,少数派?是什么因素导致的呢?

  我觉得中国市场历史上几方面的情况有关吧。第一个是,市场成熟度和投资者结构的问题。因为过去中国市场是个新兴的市场,那么新兴市场会有不断的新的投资者入市,新的投资者投资理念不是很成熟,可能是一种追涨杀跌,心理素质不具备。

  这种情况下,价值投资并未有很好的环境,在散户化主导的市场,可能缺少长期投资者,而且会被炒作的资金利用,可能市场因为散户多的特点,市场投机氛围比较浓。可能相对而言,长期价值这种优势被掩盖了。

  还有一点,机构投资者的占比不高。即使是机构投资者,真正能够做到长期投资的也非常少。机构投资者不等于长期投资。我们知道,比如说,公募基金每年都考核。一方面他们是相对的排名,另一方买呢,在这种排名的压力下,很难做到耐心、长期,包括保险机构。所以我觉得这些方面,机构投资者的行为非常有趣,很难长期价值主导 。

  那么第二个方面原因,上市公司层面,原来的股东治理结构并不是很完善。很多都是大股东独大,作为中小投资者,这是一个被动的投资,投资者如果不能参与到企业的经营管理,可能他们只有博弈的价值。实质上,是投资者之间的博弈,

  而在成熟的市场,投资者可以参与公司的治理,可以帮助企业完成价值回归。如果有些企业真的是在市场上被价值低估,那么存在被收购的可能,把管理层换掉,完成价值投资。所以这种治理结构,导致价值投资很难得到估值的修复得到体现。所以说,价值陷阱比国外的更长,导致了价值投资难度更大一些。

  像国有企业也是一样的,管理层没有动力、要求去改变。即使公司被低估,和他没有之间关系。这些方面使得真正好的价值标的不多,价值投资也很难显现。

  第三方面,跟监管体制还是有关系的。原来市场不成熟,很多投机性的行为。在这种情况下,价值投资不是那么炫、不吸引眼球,这块投资者投资者容易被长期忽视。

  另外,注册制没有实施。那么整个情况下,导致股票供不应求,可能有些被高估而且长期高估,符合价值投资的标的大大减少。这也是大部分投资者困惑所在。另外,包括一些优质的企业,在海外上市,导致了好的标的的流失。

  第四点,我觉得很重要的一点,原来避险手段的不足。其实,机构投资者本身就有避险的需求,在市场中找不到很好的满足,只有两条路走:1、不进入这个市场,因为无法控制风险。2、进入这个市场不可能做到长期,只是进进出出,早起做私募的都知道,可能他没有办法控制回撤,这是他的客观要求,哪怕持有沪深300,不看好的时候就杀出来。

  像星石投资要做中国式的绝对回报,那么过去几年怎么办?10%、20%的仓位,这么做的话,他想做价值投资,长期的投资,会感觉到非常困难。

  机构投资者的避险需求从组合管理角度,从仓位角度,要各种各样的避险工具,光一个沪深300也不够。到去年的时候,可能有个大家做的量化对冲,其实起不到对冲作用,只有沪深300可以做避险,没有更加多元化的对冲避险工具。

  另外,个股方面一些风险怎么回避。我可能看好一个企业,但是这个企业可能也会面临行业的风险。但是我可能有其他同行业其他的公司,可能去做空,去对冲掉风险,那么我就可能长期的持有这个公司。但是如果没有,即使我看好的企业,市场可能不好,我也只能抛出。也做不到长期投资。这种多样化的避险需求得不到满足,长期投资者就很难做到。

  所以我觉得,以上几点,虽然从结果来看,长期投资能够在A股市场上得到较好的收益率,但是真正能够实施,能够赚到钱的投资者很少。

  对于未来怎么看,我们觉得长期价值投资在未来A股是看好的。因为长期价值投资,用这个方法的人很少,还是长期来讲,标的没有被很好的挖掘,你用这个方法来挖掘,很可能得到很好的收益。

  另外,我们觉得,长期价值投资所需要的外部条件正在逐步的改善。

  正如刚刚说到的,第一,市场监管力度不断加强。投机性的行为,或者,利用未公开信息的违法违规行为都会得到处罚,这样市场投机气氛得到抑制,弘扬了长期投资的理念。

  第二,注册制改革,推出也是很快的事情。原来博弈的,也会得到抑制,引导这个市场进行长期投资。

  第三,混合所有制改革推进上市公司治理结构完善。包括大型企业的拆分,也会使得低估值的企业得到价值回归,也是给价值投资创造良好条件。

  第四,企业经营受行政干预减少,鼓励兼并收购和资产重组,有效规避价值陷阱。

  第五,国际化程度加强,机构投资者更注重长期投资业绩。包括QFII额度的提升,未来加入MSCI的全球指数,加上养老金年内入市,我觉得,可以预计机构投资者的对队伍不断壮大,国际化程度不断高,这样对于价值投资这种在A股市场有效性的投资起到更好的作用。

  第六,避险工具的不断完善。除了沪深300,还要推出上证50、中证500的指数期货,还有现在的个股期权,包括各种做空的。可能很多还在初期,在运作的时候还很难实际的大规模运用,但是我觉得这毕竟是开了个头,未来可以预期,这些手段工具会越来越多,成本越来越低,运用起来越来越方便。这是有利于长期价值投资者的策略制定及实施。

  总而言之,我认为,长期价值投资,在A股具备了几个方面的条件。天时,因为过去几年的价值投资收益率不理想,但是从价值回归的角度来看,会有超额收益。地利,各个方面的外部环境正在完善。人和,各方面的机构投资者在不断壮大。

  综合起来,我认为,长期价值投资在A股发展前景良好,应用长期价值投资方法,可以在未来几年,充分地分享到中国牛市的成果。‍

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