芝商所投资教育专栏

　　中美两国作为全球大豆市场最大的消费国和生产国，其价格间的变化既受制于全球大豆市场总体供需关系的影响，同时也受到中美大豆贸易价格的制约，所以中美大豆市场的价格既有趋同性也有差异性，趋同性是长期的而差异性则是暂时的。市场出现的差异性正是投资者所要捕捉的套利机会，而差异性也必然会在市场力量的作用下得到矫正，矫正的过程正是投资者套利交易得以获利的过程。

　　套利机会存在的前提条件

　　自1996年我国取消大豆关税配额制后，大豆的进口量逐年快速上升，进口量由1996年的227.4万吨提升到2014年的7139.9万吨，且我国大豆的进口依存度大大提高，进口量占消费量则由原来的5.56%提高到82.39%。我国大豆的消费量主要来自于进口，这使得我国大豆的价格走势与国际价格的变动休戚相关。

　　跨市套利的运作机制

　　理论上来说，进口芝商所( CME Group)旗下的 CBOT大豆和国产大豆价差应该是由海湾基差、运费、进口关税、增值税、汇率变化等因素造成的，另外还包括国内外大豆的压榨利润等。虽然在逻辑上来讲，在一个贸易畅通的环境下，二者的价格即使出现偏差也会在瞬息间回归，但是实际情况并非如此。由于我国政府的相关政策以及国内外投资者结构之间存在的差异，使得二者的价格传导机制偶尔会出现失灵，价格不能实现完全快速的传导，盘面上的表现则是外强内弱或内强外弱走势的转变。

　　另外，当国内外价差达到一定数值后，投资者对二者价格存在回归正常的心理预期以及投机资金的逐利作用，势必对国内外价格的偏离产生纠偏作用，使价格得以回归到正常区间内。

　　跨市套利操作中头寸的确定

　　根据比价变化来确定是否进行套利操作，首先需要根据比价的关系来确定在进行大豆跨市套利时两个市场的吨数比，然后根据国内外市场合约手数来确定头寸比。假设：DCE大豆套利时的初始价格为PD0，DCE大豆套利完成时的价格为PD1，DCE大豆持仓吨数为TD;CBOT大豆套利时的初始价格为PC0，CBOT大豆套利完成时的价格为PC1，CBOT大豆持仓吨量为TC，则：(PD1-PD0)×TD=(PC1- PC0)×0.367437×汇率×TC(此处设定汇率为6.20)。

　　因为1手CBOT大豆是5000蒲式耳，1手DCE大豆是10吨，因此结合套利时二者的吨数比，我们可以得出如下结论：当D/C的比价穿越上边界时，即进行卖DCE大豆买CBOT大豆的套利操作，此时若设两个市场的头寸比为Y，则Y=PD0/PC0×5.97，这意味着每买入1手CBOT大豆，则需卖出PD0/PC0×5.97手DCE大豆;当D/C的比价下穿下边界时，类似即进行买DCE大豆卖CBOT大豆的套利操作。

　　套利边界的确定

　　通过单位和汇率的转换，根据历史数据统计，二者的比值主要围绕均值1.412上下波动，求得方差为0.1156，简单地判定比价基本位于(1.3，1.64)之间波动，这也就意味着当比价超过1.64时，则表明DCE大豆价格被高估了，投资者可以进行买CBOT大豆抛DCE大豆的操作。当价格回归至均值时，则意味着套利操作结束。如果比价低于1.3，说明DCE大豆期价被低估了，则投资者可进行买DCE大豆抛CBOT大豆的跨市套利。

　　当然，在实际过程中，有时当比价突破上边界或下边界时并不会马上向均值回归，仍有继续向上或向下的可能。因此，套利并不是一本万利或是无风险的，也要设立止损点，这个套利者可根据自己的风险偏好而定，也可以根据自身对基本面的判断对比价上下边界进行灵活的调整。并且随着时间的推进，套利区间也会有所调整的，不可能一成不变，因此投资者还需结合实际情况予以考虑风险。