不久前的6月中旬至7月初，A股市场遭遇了前所未有的急速下跌。上证综指在6月12日创出5178点的最高点后，开始了断崖式下跌。在此后的3周时间内，上证综指下跌29%，深证成指下跌32%，中小板指下跌34%，创业板指下跌35%。虽然跌幅并非史上最大，但下跌速度超越以往。

　　A股市场第一次经历杠杆上的牛市，杠杆是把双刃剑，而更锋利的一面这次朝向了自己。

　　不少散户投资者在此次股市下跌中损失惨重，那么以策略丰富、操作灵活、追求绝对收益著称的私募证券基金在这3周当中的表现如何呢？

　　据Wind不完全统计，在3周时间里，有据可查的2422只私募基金净值平均下跌20%，92%的私募基金是亏损的。其中31%的私募基金跌幅在20%~30%；25%的私募基金跌幅在10%~20%之间；跌幅小于10%的私募基金占15%；18%的私募基金跌幅介于30%~40%，3%的私募基金跌幅超40%。

　　尽管整体受到损失，但仍有8%的私募基金在股市大跌期间实现了正收益。涨幅小于10%的私募基金占比7%；有1%的私募基金涨幅超过10%，其中0.3%的私募基金实现了超过20%的正收益，个别私募基金甚至取得了40%以上的正收益。这些经历了上涨和调整并且成绩优异的私募基金是投资者可以信赖的。

　　与其说私募基金在股市大跌中的业绩分化体现了投资能力的差异，不如说体现了风险控制能力的优劣。巴菲特有句名言：“只有当潮水退去的时候，才知道是谁在裸泳。”正是这场下跌，让不少私募基金的风险控制缺陷暴露无遗。

　　虽然要求私募基金提前预见大跌不太现实，但在股市下跌初期能否及时降低仓位，体现了私募基金的风险控制意识和执行力。我们遗憾地看到不少私募基金硬扛了下跌、躲过了上涨；同时也欣喜地看到不少私募基金享受了上涨、控制了损失。

　　回想2014年下半年开启的本轮牛市，各类投资者包括私募基金赚得盆满钵满，但恰恰是普涨行情模糊了能力与运气。正如巴菲特在1964年给合伙人的信中写到的：“当池塘里的水(市场)上升时，鸭子也随之上升，当池塘里的水下降时，鸭子也就回到原处。我认为鸭子只应因自己的行为得到赞誉或指责，而河水的上升或下降是鸭子无法控制的……河水的高度对巴菲特合伙基金的业绩也非常重要，然而，我们这些鸭子有时自己也会拍打拍打翅膀。”

　　因此我们需要弄清楚，私募基金业绩中有多少是来自于市场上涨，多少是来自于自身能力。据Wind不完全统计，2014年全部私募基金的平均收益率达到30.4%。2015年1月至5月底，全部私募基金平均收益率为33.8%，5个月的实际收益超过2014年全年水平，这主要得益于牛市。但经历6月股市大跌之后，到6月底，全部私募基金平均收益率降至26.1%，虽保存了牛市的大部分收益，但低于同期上证综指32.2%的涨幅和沪深300指数26.6%的涨幅。可见，有相当比例的私募基金成为主要依靠水面上升而浮起来的“鸭子”。

　　不同策略的私募基金有不同的表现。股票型基金在2015年上半年的市场中表现最佳，实现了27.7%的收益；宏观策略型基金在各种市场行情下均取得了稳定优异的业绩；事件驱动型基金在不同市场中表现差异较大；相对价值和股票多空策略基金收益较少。2015上半年业绩表现前二十的产品涨幅均超越100%，包括股票型基金16只，宏观策略基金3只和股票多空基金1只。

　　以上数据对比表明，私募基金整体业绩优于市场平均水平，且优秀的私募基金可以控制损失、取得大幅超越市场的业绩。如果把眼光放得更长远，在多次的牛市、熊市和平衡市之中，私募基金是否有稳定的表现呢？

　　我们按月份统计了2012年1月至2015年6月股票型基金和另类策略基金的表现，并与同期沪深300指数表现进行对比。结论依然是私募基金具有大概率超越市场并获得正收益的能力。

　　具体而言，下跌市中各类策略的私募基金平均都超越市场；平衡市中大多数策略基金均能在大部分月份跑赢市场；而在上涨市中，私募基金虽然可以取得不错的收益，但一般很难跑赢市场。

　　巴菲特在1960年给合伙人的信中写道：“(我们的目标是)在熊市中取得优秀的业绩，在牛市中取得平均业绩。”我认为这是对优秀的私募基金的最好注解。(作者李要深为诺亚财富研究与发展中心研究总监)