曾几何时，德国是欧债危机大浪下欧元区最可信赖的稳定器，但当前欧元再次面临下跌压力之际，德国却成了不少舆论继续看空欧元的出发点，令人大有“十年河东，十年河西”之感。

　　认为德国将拖累欧元的观点并非空穴来风，其逻辑也相当清晰：如果德国经济疲软，那么欧元区经济前景必然更加灰暗，这将加大欧洲央行进一步放松货币政策的压力，进而对欧元施加下行压力。

　　德国的情况的确算不上好，其季调后二季度GDP初值环比萎缩0.2%，再考虑到欧盟与俄罗斯因乌克兰内乱、马航客机遭击落等一系列事件而迅速恶化的双边关系，德国的经济困境可能延续一段时间，但据此认为欧元会因此大幅下跌则未免言过其实。

　　GDP作为宏观经济指标，其增速的高低的确会对市场情绪造成一定冲击，但却并非汇率波动的主导因素。如果经济增速低汇率就应该贬值，那么日元早就贬得一文不值了，毕竟在过去的20年里，日本在发达大国中的GDP增速长期垫底。但实际情况是，日元对美元从上世纪90年代初的160:1左右最高升值至2011年的75:1附近。

　　日本的情况并非特例，2010年欧元对美元最低暴跌至1.19左右，但2010年欧元区GDP增速为2.0%，是2008-2013年的最高值，当年德国GDP增速为4.0%，是1992-2013年的最高值。

　　可能有人会争辩说，2010年欧元大跌主要是欧债危机的爆发太过突然，当时市场关注的是欧元区长期增长潜力的下滑，所以当年的GDP高增速无关紧要。这种观点不无道理，而且2011-2013年德国和欧元区的GDP增速均呈快速下滑态势，似乎验证了2010年欧元下跌的合理性。但不要忘了，2011年欧元对美元最高曾反弹至1.49的高位，与2009年欧债危机爆发前的水平相差无几，说明无论是GDP现实增速还是其增长预期，似乎都与欧元的波动大势无必然联系。

　　其实道理并不复杂，决定汇率升降的主要是两股力量，一是进行跨国贸易和跨国投资的实体经济，二是在汇市靠高卖低买赚钱的投机资本。当然二者的界限并非泾渭分明，例如当进口企业因预期本币汇率将大幅升/贬值而主动将购汇时间推迟或提前时，它就暂时变成了投机者，但出于维持企业正常运营的客观需求，实体经济买卖外汇的操作与其收支状况在长期上必然是一致的。而投机资本着眼于利用汇率波动赚取差价，很少长期持有单边头寸，除利用(或主动制造)市场情绪波动频繁高抛低吸之外，其投机仓位不可能长期与实体经济的外汇收支状况相背离。

　　这就解释了为何日元能在疲弱的经济增速下长期走强，欧元能在欧债危机的冲击下有惊无险，因为二者的国际收支为强势的币值提供了有力支撑。以欧元区为例，欧债危机爆发后，虽然GDP总体增长趋于乏力，但其国际收支经常项目顺差规模却大幅飙升：2010年其顺差规模仅约50亿欧元，但2013年飙升至约2300亿欧元；今年前5个月欧元区经常项目顺差约970亿欧元，同比增长约4%。欧元区经常项目的高顺差主要来自德国的贡献，2013年德国的顺差规模占了欧元区总顺差的86%。在高额的经常项目顺差支撑下，虽然欧元区风险事件不断，但市场情绪的波动始终无法令欧元汇率崩盘，因为实体经济客观的汇兑需求对欧元提供了强大的支持。这与人民币的长期强势在逻辑上是一致的。

　　德国经济增速下滑无疑不利于欧元走强，但将其看作欧元将大幅下挫的理由则有些杯弓蛇影，因为欧元强势的基础——经常项目高顺差，能否被大幅削减仍是很大的未知数。即使欧元区央行因巨大的经济下行压力而进一步放松货币政策，在货币宽松尚未扭转欧元区国际收支的格局之前，其对欧元汇率也不会有长期压制作用。(作者单位：中国建设银行总行 本文仅代表作者个人观点)