对于业绩不佳的上市公司而言，重组成为最大看点。近日，西藏旅游(600749，SH)发布重组以来第三次延期复牌公告，重组标的海南三道圆融旅业有限公司(以下简称海南三道)浮出水面。但西藏旅游公告称，不能按期完成重组的原因包括海南三道股东意见不一致及“历史遗留问题”，以致“交易核心条款完全达成一致尚需一定时间”。

　　记者查询工商系统及官方信息发现，海南三道仅自然人股东就有39个，法人股东中包括国内知名PE“常春藤资本”。而在西藏旅游停牌重组期间，海南三道多次发生股权变动，常春藤资本旗下另外2只基金也“精准”加码。

　　分散的股权背后是否有利益博弈？私募基金在停牌期间加仓意欲何为？有券商人士认为，相关方“捡落地桃子”值得商榷。记者致电西藏旅游董秘办，对方表示目前不便透露更多信息。

　　1月19日，常春藤资本一位内部人士表示，目前交易还在谈判中，“我们可以选择的对象很多”，目前还没有任何决策。对于精准加码一说，该内部人士强调，基金增持股权和上市公司停牌没有任何关系，它是在不同时间段发生的，“只是刚好凑巧碰在一起而已”。

　　西藏旅游重组三度延期

　　2014年9月26日，西藏旅游因重大重组停牌。时隔三月有余，复牌一事却一缓再缓。

　　2014年11月14日，西藏旅游首次发布重组延期公告，透露了该公司“筹划的资产重组初步方案”：拟以发行股份的方式购买一家旅游服务企业的部分股权，并募集配套资金。一个月后，公司再次表示重组延期。

　　2015年1月14日，西藏旅游第三次发布延期公告，进一步透露了公司重组方案：公司拟以发行股份的方式，购买从事景区开发经营业务的海南三道股权，并募集配套资金。至此，海南三道浮出水面。

　　记者梳理发现，海南三道成立于2003年8月，注册资本为7500万元，经营范围包括旅游资源和旅游项目投资开发、经营；宾馆、酒店的投资开发、经营；土石方工程；康复医疗中心、高科技产品开发、旅游产品开发等。

　　值得注意的是，西藏旅游近期业绩并不理想，购入优良资产实现“翻身”或是其重组的重要目的。2014年前三季度，西藏旅游营业收入为1.43亿元，比上年同期下滑6.17%；归属上市公司股东净利润为148.73万元，比上年同期下滑超过九成。

　　与此同时，西藏旅游在公布2014年三季报时就已 “预亏”：“由于本年内公司景区受游客流量动态控制政策、区内‘两限一警’政策的影响，预计年初至下一报告期期末的累计净利润下降将超过50%，且预计为亏损。”

　　“已经以重大重组停牌，未来可能继续整合旅游资源，向下拓展渠道建设，进入到持续并购期。”中投证券一份研报指出。而海南三道的资质颇适合西藏旅游的“味口”。

　　据《海南日报》报道，海南三道董事长张涛和其团队开发建设的海南呀诺达雨林文化旅游区，“填补了海南绿色旅游的空白”，入选“海南省2015年文化产业发展专项资金拟扶持对象”。此外，海南三道亦是财力雄厚。2014年5月，海南三道宣布投资60亿元，在江西宜丰建设生态旅游综合开发项目。

　　股东意见分歧拖累重组

　　标的资产似乎颇为优质，重组为何却一再延缓？西藏旅游表示，“由于标的公司股东结构较为复杂，不同股东对交易核心条款的理解和要求不一，公司与标的公司股东就交易核心条款完全达成一致尚需一定的时间。”

　　西藏旅游1月20日晚间发布公告称，公司就交易核心条款与标的公司部分股东初步达成了一致。但由于标的公司股东结构较为复杂，还需与标的公司其他股东就交易核心条款继续谈判。截至本公告发布日，交易各方尚未签订本次交易的框架协议。

　　记者查询海南三道工商信息发现，该公司股东有44个，其中自然人股东有39个。股权占比前五位的依次是宁波三道旅游投资合伙企业(以下简称宁波三道)，占比11.12%；天津常春藤一期股权投资中心 (有限合伙)(以下简称天津常春藤)，占比10.72%；自然人股东张蕾，占比10.50%；自然人股东侯勇，占比10.16%；自然人股东张涛，占比8.94%。由于股东分散和自然人股东较多，外界难以判断上述股东的一致行动人关系。 “股东意见不一致，通常是因为股东较多，并购一方可能仅与标的方大股东达成一致，但其他股东对如对价等核心条款存在分歧。”一位熟悉上市公司并购流程的券商人士告诉记者。

　　此外，西藏旅游表示，公司为并购海南三道，需对其按照上市公司子公司要求进行规范。而考虑到海南三道目前存在一些历史遗留问题，距离满足上市公司子公司的要求尚存在一定差距，且该等历史遗留问题会对本次交易的核心条款产生较大影响，对此公司及中介机构团队已对海南三道提出了相应的规范意见。

　　记者亦在当地地税局网站上发现，2014年10月以来，海南省保亭县地方税务局先后对海南三道等3家企业开展审计工作，“查找疑点20余处”。

　　“税务、环保、股权不清晰等均可能是标的公司的历史遗留问题。”上述券商人士亦直言，“国内许多公司此前都不太规范，上市公司在重组并购时也需要对其提高相应要求。”

　　海南保亭县地税局评估分局局长邓俊文告诉记者，自去年10月税务审计发现疑点后，海南三道已经按照相关程序将疑点一一排除。“海南三道在当地较为出名。这类企业，通常是地税局对风险予以提示后，企业自查排除风险。”对于股东分歧和历史遗留问题，记者致电西藏旅游董秘办，对方表示如果最后谈妥了都会公告的，现在不便透露更多信息。

　　常春藤资本精准加码？

　　虽然海南三道的股权结构颇为分散，但其股东中亦不乏资本大鳄。记者查询工商系统发现，目前海南三道有5家法人股东，其中有3家都是常春藤资本旗下基金，分别是天津常春藤、常春藤(昆山)产业投资中心(有限合伙)(以下简称昆山常春藤)和青岛常春藤创业投资中心 (有限合伙)(以下简称青岛常春藤)。

　　常春藤资本在国内资本界颇为知名。杉杉控股有限公司首席执行官胡海平2009年以投资合伙人身份加入常春藤。常春藤资本官网显示，天津常春藤、昆山常春藤、青岛常春藤正是其目前管理的六只人民币基金中的3个。常春藤资本在国内的投资业绩颇引人注目，其成功的投资案例包括无锡尚德、汉庭酒店、华数传媒等。

　　在投资海南三道的过程中，昆山常春藤、青岛常春藤是于2014年12月15日出资认缴，天津常春藤是于2013年6月7日出资认缴。而西藏旅游宣布停牌重组是在2014年9月底。

　　在停牌重组时期，常春藤资本通过昆山常春藤、青岛常春藤加码海南三道，这也使得整个常春藤资本持有海南三道股权占从约11%提升至约16%。单从认缴资金上看，其出资仅393.5万元。选择在重组谈判期间出让股权的正是海南三道董事长张涛在内的3名自然人，而张涛在出让股份后仅持有8.93%股权。

　　此外，海南三道还有另一家在重组期间入股的法人股东宁波三道旅游投资合伙企业(以下简称宁波三道)，该企业的一位名叫“马亚飞”的股东，正好与海南三道股东及监事长“马亚飞”同名。

　　对于这两个“马亚飞”是否为同一人记者尚无法证实。宁波三道其余的几位自然人股东都与海南三道股东无明显关联，记者目前亦无法查证宁波三道股东与交易相关方是否为利益相关方。

　　国内券商投资部门人士对记者表示，在重组期间频繁的股权变动还是比较少见的，是否涉及内幕消息要看具体操作方式。而广东奔犇律师事务所刘国华律师分析认为，如果重组涉及与上市公司换股，那这种操作就可能存在问题，需要考量是否涉及利益输送。

　　对于海南三道在重组期的股权变动，西藏旅游董秘办工作人员表示，已经确定的都会在公告中写，“现在也是在谈判中，这个事情目前肯定是不方便透露的。”

　　对此，常春藤资本内部人士对记者强调，“这是两件事情，是在不同时间段发生的，只是刚好凑巧碰在一起而已。即便不卖给西藏旅游，我们也会做。”旗下基金买海南三道股份和西藏旅游停牌没有任何关系。

　　“我们很早就投资了海南三道，一直在探索退出路径。”该内部人士还表示，“西藏旅游披露了和我们在谈判，其实我们可以选择的对象有很多，它只是我们选择出让的一个对象而已。目前这个事情还没有任何决策。”