□本报记者 杨博

　　日前接受中国证券报记者采访的外资机构分析师认为，当前A股市场表现更多反映的是对改革的预期，短期也一定程度上反映了流动性预期，这推动了市场的估值修复。

　　A股获“双轮驱动”

　　分析人士认为，本轮A股上涨主要反映市场对改革红利的预期，是各项利好政策叠加的结果。

　　花旗环球证券研究中国首席策略师孙贤兵表示，花旗从去年6月就开始看多A股，主要就是基于对“新常态”的理解。花旗中国经济学家预计未来几年中国经济增速小幅趋缓但仍将保持在6%-7%之间。相比于增速，经济的增长质量更受关注，预计终端消费对经济的贡献度将从37%提升到40%，经济质量慢慢提升，这是经济“新常态”的大背景。

　　孙贤兵表示，提升经济增长质量要解决两个问题：高杠杆和产能过剩，这就需要改革不断深入，过去一段时间已经看到包括财政改革、金融改革等一系列举措。在这个背景下，股市就不能简单以传统的经济周期逻辑来观察，而需要更多结合短期经济波动和改革预期下经济质量的变化来看待。从核心逻辑来讲，股市表现更多反映的是改革预期，短期也一定程度上反映流动性预期。可以说，在改革预期大前提下，短期流动性支持对市场上涨起到推波助澜的作用。

　　瑞银证券A股策略团队认为，充裕的流动性是市场上涨的主要动力，支撑市场的关键在于宽松的流动性和大量新增资金配置建仓。该团队此前预计来自散户存款转移、融资信用账户买入和各类银行理财产品流入的新增资金每季度大概有1.3万亿元人民币。

　　野村中国股票研究部主管刘鸣镝认为，从资金方面讲，经济增长速度放缓，实体经济某些部分的投资需求减少，资金拥有者不一定再寻求实体投资机会，而是流入股市，此外家庭的资产配置也会从房市、理财产品流入股市，这都对估值形成支撑。A股从去年的底部进行估值修复，反弹幅度大些是可以接受的，但绝大多数股票最终仍要有业绩支撑，股价和估值需随业绩提高逐步增厚。

　　估值水平显著修复

　　在流动性和改革预期共同推动下，市场演绎了显著的估值修复行情。瑞银证券统计显示，沪深300指数PE从去年11月降息后的7.9倍修复至现在的14.1倍，估值提升78%。中小板指数PE从1月初21.5倍提高至最新34.6倍，创业板指数PE从1月初29.7倍提高至最新56.2倍，估值水平分别提升61%与89%。

　　瑞银分析师指出，年初以来各类新基金产品如雨后春笋般成立，新增资金如何配置将是下一阶段市场走势的关键。根据公开数据，今年年初以来新成立的公募基金中，小于10亿规模的基金数量占比近50%，但从体量上看，90%的资金仍来自大于10亿以上规模的资金。目前创业板、中小板PE估值水平已显著高于历史均值，对于大体量新入市资金而言，创业板股票冲高后，继续选择加仓创业板等中小市值股票，风险收益比已不恰当，预计这些较大规模的资金将会配置低估值的蓝筹股票。

　　德意志银行在今年初发布的2015年中国股市展望报告中预计，降息和改革有望在今年推动市场估值修复，股市整体走势将呈向上倾斜的“W”形曲线。尽管经济增速将进一步放缓，但德银分析师认为中国企业盈利能力将会提升，处在中游的非金融企业有望通过成本下降和费用控制实现利润率扩张，预计2015年非金融企业利润增速有望上升至增长8%。

　　对于市场走势，孙贤兵认为，投资者应关注两个方面，（下转A02版）

　　（上接A01版）一是经济小周期波动，会带来政策刺激预期变动，另一个是改革进展，这是基本面的波动，将影响企业盈利增速和估值。此外，还要看估值水平到了什么程度，预期因素是否已反映到现在的价格中。当前A股整体估值水平处于合理状态，并不是极端昂贵，但也不便宜。沪深300指数的预期市盈率为15倍，如果去掉银行，是27倍。考虑到仅个位数盈利增速前景，估值水平已合理反映预期，因此预计今年内A股进一步上行空间将比较有限。