□本报记者 刘夏村

　　A股狂奔，杠杆狂欢。

　　4月7日，上证综指大涨2.52%剑指4000点，沪深两市全天成交约1.39万亿元。A股牛气冲天，增量资金持续涌入被认为是最为重要的原因之一。中国证券报记者了解到，作为杠杆资金之一的伞形信托，尽管受到监管机构的限制，但近期入市节奏仍颇为凶猛，以至于某信托公司不得不主动抬高门槛以应对暴增的业务量。

　　业内人士表示，3月以来A股行情的爆发使得更多资金通过伞形信托劣后级“跳跃”进场，而银行理财资金在收紧风控的同时，其配资热情并未减少，这被认为是A股走牛的源头“活水”。

　　业务量暴增自提门槛至500万

　　投资伞形信托的门槛又提升了，但这一次，并非“降杠杆”，而是信托公司自己忙不过来了。

　　近日，一位证券投资信托经理对中国证券报记者透露，进入3月份后，伞形信托业务多得做不过来，所以半个月前公司的伞形信托劣后级投资门槛已经由原来的100万元提升至500万元。“现在资金规模低于500万元的，我们公司已经不做了，人手不够用。”他说。

　　所谓伞形信托，即在一个主信托账号，通过分组交易系统设置若干个独立的子信托，每个子信托便是一个小型结构化信托。信托公司通过其信息技术和风控平台，对每个子信托进行管理和监控。虽然共用一个信托账号，但每个子信托都是一个完全独立的结构化信托产品，单独投资操作和清算。其交易结构是：在原有的股东账户和信托账户下(一级母账户)，通过设立二级虚拟子账户的方式，来为多名资金量有限的投资者(劣后受益人)提供结构化的证券投资的融资服务。

　　值得注意的是，子信托的结构化模式使其具有杠杆资金的性质。据业内人士介绍，与A股市场更寻常的“两融”业务中1:1的杠杆相比，伞形信托的杠杆更高，一般为2:1、2.5:1或3:1，且其优先级多为银行理财资金，这就意味着，通过伞形信托，劣后客户可以控制最多三倍较为便宜的银行资金用于A股投资，以期赚取高额收益。

　　所以，凭借着上述种种，伞形信托成为这轮“杠杆上的牛市”的重要推动力，同时行情的持续走牛亦使伞形信托规模大增。

　　但伞形信托规模到底有多大？目前尚缺乏准确的统计数据，在去年12月底信托业内人士估计，伞形信托的存续规模为2000亿元，而在春节前来自券商的估算则显示，其规模为3000—4000亿元。

　　某南方信托公司相关人士透露，自去年A股走牛以来，伞形信托业务就持续升温。今年1、2月A股出现调整，伞形信托业务量增速出现下滑，但3月份A股重新爆发后，伞形信托又“发的很猛”。

　　除了前述信托公司主动将劣后投资门槛提高外，另外一家信托公司的数据亦印证了上述观察。据这家伞形信托业务量排名前三的信托公司官网显示，今年3月该公司共成立152只子信托，仅次于去年12月份的201只，是去年以来单月成立数量“第二高”。与之形成鲜明对比的是，在这轮行情启动前的2014年5、6月份，该公司仅分别成立4只和11只子信托。

　　高净值散户借道“跳跃”进场

　　作为“助涨助跌”的杠杆资金，伞形信托凶猛入市已经引发市场以及监管机构的注意。

　　今年2月，监管机构下发文件表示“禁止证券公司通过代销伞形信托，P2P平台，自主开发相关融资融券服务系统等形式，为客户与他人，客户与客户之间的融资融券活动提供任何便利和服务。”这份被解读为旨在降杠杆的文件曾引发市场的轩然大波，不过从目前来看，作用并不明显。

　　一位资深证券投资信托经理对中国证券报记者解释道，目前银监系统并未下发文件限制伞形信托业务，且在伞形信托业务中，信托公司与券商仅就伞形信托的主信托签署代销协议，子信托并不签署，所以证监系统的这份文件“禁止证券公司通过代销伞形信托”将使新开设的伞形信托销售受到限制，但并不影响已成立的主信托下新增子信托业务。

　　国信证券在近期的一份研报中认为，随着监管机构叫停券商代销伞形信托产品，伞形信托主流业务模式将会发生演变，券商在形式上不再代销伞形信托产品，但可以借道资管计划、银行理财或者其他渠道，把有配资需求的客户引导到信托公司。

　　“虽然受到监管限制，但伞形信托现在还这么火，关键是有客户需求。”前述证券投资信托经理如是说。不过，他向中国证券报记者透露，与去年末不同的是，现在伞形信托的劣后级客户更多的是“散户”。

　　实际上，受宏观经济运行困难等因素的影响，一些产业资本借道伞形信托在去年甚至更早时间进入A股。随着A股财富效应显现，更多散户开始跑步入场。前述信托经理说：“以前劣后级客户多是公司，现在更多的是个人。”而这意味着相比此前更多的高净值散户开始借助高杠杆的伞形信托“跳跃进场”。

　　银行配资热情不减

　　在A股走牛的背景下，伞形信托“凶猛入市”得益于其利益链条各个环节的“配合”，这其中自然包括伞形信托优先级最为重要的资金来源——银行理财资金。

　　值得注意的是，近期一些银行开始自发收紧伞形信托配资业务。年初，光大银行要求伞形信托新增子单元最高比例由原来的1:3降为1:2.5，预警止损线修改为0.93/0.88。近日，据媒体报道，招商银行亦不再受理1:2.5杠杆业务，杠杆比例最高为1:2，对应的预警线为0.90，平仓线为0.85。

　　对此，业内人士认为，上述银行收紧伞形信托配资主要是出于风控原因。前述证券投资信托经理透露，实际上，包括上述两家银行在内的多家股份制银行在近期还“找上门”希望做配资业务，甚至某业务保守的国有大行亦对此产生兴趣，专门到公司了解情况。

　　实际上，银行理财资金实际上有着相当的积极性。例如，有一家伞形信托的配资“大户”的银行，中金公司就在一份研报中表示，该银行明确表示，2015年将继续增加理财对股市权益类投资的占比。考虑到理财余额每年以40%左右的速度增长，2015年理财权益类投资余额的增长将至少在50%左右。银行增加权益类投资的背景是理财规模快速增长，债券利率整体下行；同时，原先高收益率的非标资产难觅，所以银行必须寻找替代性的高收益率资产。权益类投资特别是两融收益权、伞形信托的风险很低，是理想的替代性高收益率资产。

　　国信证券亦在近期的一份研报中表示，银行对权益市场较为看好，入市动力较强，可通过两融受益权、伞形信托等形式间接参与股票市场。在金融脱媒、居民金融资产多元化以及银行综合化经营的大趋势下，银行理财资金将以各种形式进入股市，这将成为后续走牛的源头“活水”。