□本报记者 刘兴龙

　　2014年以来，新三板市场呈现出蓬勃发展势头，不仅挂牌公司数量骤增，定增融资募集资金规模更是从2013年的约10亿元，增加至超过120亿元。随着新三板投资的关注度越来越高，业内人士预测，2015年将有更多VC/PE机构介入，借助项目退出、定增融资、并购重组等方式参与资本竞争。

　　政策+规模造投资温床

　　“到2015年1月底，股转系统将审核通过700家企业，总挂牌企业数量将达到2100家。”全国中小企业股份转让系统监事长邓映翎透露。回顾2014年初时，新三板挂牌企业数量只有300余家，仅一年时间，新三板市场已发生翻天覆地的变化。

　　市场人士指出，新三板市场的迅速扩容得益于多方利益协同，尤其是投资机构的推动功不可没。对于VC/PE来说，在IPO受限的情况下，通过新三板实现部分被投项目股权转让，不失为一条不错的退出途径。

　　投中研究院分析师宋绍奎表示，近年来，有一批新兴创投机构在新三板市场上极为活跃，如早期涉入的东方汇富，近期踊跃参与的天星资本、凤博投资等。上述机构主要围绕新三板主题开展投资行为，或在企业挂牌之前进入，或在挂牌之后参与，对新三板标签企业的升值空间寄予厚望。一些老牌的VC/PE机构，如启迪创投、深创投、九鼎投资、达晨创投等参与的挂牌企业数量居前，其中存量项目占据不少比例。与此同时，部分机构开始发行新三板主题基金，在存量投资基础上，加大对新三板市场布局。

　　近年来我国股权投资市场呈现“一大一小”葫芦型架构模式，其中以“IPO”为核心的Pre-IPO投资是主打模式，与之相对应的是以价值投资为主线的“天使&早期投资”。总体来看，前者覆盖企业群体所处发展阶段相对偏后，后者相对偏前，在挖掘项目源过程中，这两种模式的操作方法差异甚大。

　　过去一年间，证券市场格局发生明显变化：新三板挂牌企业数量飞速增长，做市商制度出炉，转板机制日渐明朗，证监会支持尚未盈利的互联网、高新企业在新三板挂牌一年后到创业板上市。

　　注册制的提出为本土创投机构注入极大信心。达晨创投董事长刘昼介绍，目前达晨创投上市企业从6家增加到28家，还有22家企业已经申报上市材料，其中新三板挂牌企业10家。

　　对于本土创投机构而言，注册制出现可以激励他们将资金投入到更为早期的未盈利企业中；而那些未盈利的互联网企业，因为注册制即将推出，可以事先在新三板进行资本市场过渡。

　　交易制度改革也是推动创投机构积极投身新三板的重要原因之一。据全国中小企业股份转让系统负责人透露，做市商交易模式于2014年8月推出，竞价交易模式有望在2015年择机推向市场。

　　交易制度的完善和规模的扩大营造了良好的投资环境，吸引了众多创投机构参与。2014年4月29日，九鼎投资在新三板挂牌，公开转让说明书显示，其拟申报IPO或新三板企业多达138家。达晨创投目前参与的企业在新三板挂牌已达10家，仅次于九鼎投资。中科招商的投资速度也非常快，目前已参与骏汇股份、铂亚信息、星业科技和金山顶尖等企业。中科招商公开转让说明书显示，其在管项目已挂牌新三板的有10家，还有25家拟申报新三板。

　　多渠道资本竞逐

　　2014年新三板企业通过定增融资案例285起，募资金额超120亿元。而在2013年，新三板挂牌企业定增案例仅60起，募集金额10亿元。随着新三板改革加速，挂牌公司数量快速增长，资本对于新三板公司的关注度迅速上升，企业融资额出现爆发式增长。

　　事实上，虽然新三板定增融资增长迅速，不过整体规模较小，这给创投机构参与提供了空间。除九鼎投资的超大体量募资金额后，平均每家企业定增募资为0.23亿元。就2014年新三板企业定增募资额来看，除九鼎投资外，仅3家企业募资总额超过3亿元，其余前10位企业募资总额均在1亿元上下，说明市场活跃度有待提高。

　　“目前九鼎投资所投资的企业在新三板挂牌有16家，还有几家正在审批过程之中。从2014年4月挂牌新三板之后，我们所投企业在新三板挂牌数量急速增加。”九鼎投资合伙人康清山表示，目前新三板面临系统性投资机遇。从投资模式上看，九鼎投资既可以参与定向增发，也可以在新三板买股票，还可以设计专门基金直接投资。

　　除定增融资外，挂牌企业以转板或被并购方式融入A股市场是实现募资诉求的另外两种渠道。已披露信息显示，新三板挂牌企业有8家成功转板；有13家企业被并购，其中9家企业披露数据显示其被上市公司并购。另外，挂牌企业也作为并购方参与到交易中来。

　　投中研究院报告指出，无论是前期潜伏，还是后续参与定增投资，VC/PE考虑的是有良好的退出环境。在IPO受限情况下，通过“新三板”实现部分被投项目股权转让是退出途径之一。据投中研究院观察，VC/PE在新三板所投企业的主要退出方式集中在挂牌企业转板和被并购两大渠道。

　　市场资金越来越多地关注有着低廉价格、高成长性的新三板公司。截至2014年12月，共有13家挂牌公司被并购，总交易金额约超百亿元。投中研究院预计，未来新三板市场并购速度与规模将快速增长。

　　在政策方面，2014年11月23日正式实施的新重组办法对并购的审批将加快并放宽，有助于企业减少并购过程中面临的不确定性风险，有助于VC/PE机构推动其所投资企业接受或发起并购，以实现项目退出。

　　申银万国研究报告指出，从整体上看，新三板是一片估值洼地，虽然市场内部估值分化大，但多数行业相对创业板明显折价。新三板信息不透明，企业处于初创和成长期，投资者主要是VC/PE，介入与退出方式不同。目前，新三板也是上市公司跨界成长选秀场。截至2014年9月30日，关于上市公司参与新三板挂牌公司，申银万国整理出127个案例，上市公司及其关联方的持股比例达到58%，上市公司直接或间接持股比例为26%。