□光大期货 李琦

　　进入11月，国内锌价继续维持偏紧状态，显性库存持续下降，现货升水高企，需求维持稳定。展望后市，国内锌锭供应紧张仍将支撑价格，国内锌价继续维持16000-17000元/吨区间震荡是大概率事件。中期而言，2015年面临进一步的环保压力，预计锌锭供应仍将偏紧，中期锌价趋于上行。

　　国内供应依然偏紧。今年国内锌显性库存持续减少，库存由年初的24万吨降至目前的10万吨左右，期货库存仅3.4万吨，上海库存年初16万吨，3月份曾经达近20万吨，目前仅8万吨左右，广东库存年初近8万吨，而目前仅2万多吨。

　　库存持续下降的背后并没有出现需求的显著增长，而是因锌锭供应进一步缩减。主要原因一方面是冶炼产出增速下降，比价较低导致大量库存在保税库滞留，部分资金实力较为雄厚的贸易商有囤货的可能；另一方面是出口大幅增加。

　　冶炼产能依然受限。今年国内锌锭产出增速较去年明显放缓，上半年月均产出44.5万吨，三季度月均产出为50.3万吨，三季度价格波动剧烈，尤其是三季度初期市场情绪相对亢奋，但冶炼产出并未出现井喷，环保压力及冶炼产能受限是主要因素，因此我们认为四季度产出料与三季度持平。同时，国内锌矿产出同样未出现明显的增长，据了解，由于冶炼产能的因素，以及环保因素，国内锌矿供应今年颇为宽裕，加工费较高，矿产商增产的意愿并不强。

　　保税库存较高。保税库存仍然处于较高水平，国内保税库存估计约30万吨左右。最近锌价走势内强外弱，比价有所走高，部分锌锭开始逐渐流入国内交付，年底国内锌锭供应或有所缓解，但仍需关注内外比价的进一步变化，不排除LME市场上出现的打压价格或者是控制现货的两方面的情况，这两种情况皆会对比价产生影响，进而影响国内锌锭供应。

　　贸易商部分囤货。今年贸易商买货或者说囤货也是造成锌供应紧张的因素之一，这部分的隐性库存较难以判断，华南地区贸易商普遍库存不高，因在资金方面并不充裕。此外，鉴于今年国内冶炼产能的受限，以及保税库的大量库存停留，我们并不认为国内贸易商整体囤货量会很大。

　　国内锌现货升水自9月份以来大幅飙升，华东市场现货升水最高曾达到450元/吨的历史高位，目前依然维持在300元/吨上下。贸易升水方面，临近年底，国内外升贴水变化也将是影响市场供应的另一重要因素。目前零单进口升水约在95-120美元/吨，而部分长单贸易升水报价有高达140-180元/吨，较去年长单升水大幅抬高，若长单升水过高或抑制国内买盘。进口盈利的与否将直接影响国内贸易的活跃度。

　　需求维持稳定并有望转暖。国内锌下游需求增速进一步增长，1-9月我国镀层板累计产量同比增加13.78%，高于去年11.88%的增速水平，出口增速更是达到31.8%，前9月镀层板出口接近去年全年水平。终端需求方面，今年主要的拖累因素是房地产方面锌合金需求放缓，我们之所以认为需求最坏时期已过，主要是基于地产政策的进一步放松和扩大将带来的地产销售的逐渐回暖从而带来锌合金需求的好转。