□芝加哥期权交易所董事总经理 郑学勤

　　今天世界经济体系面临两大挑战：一是靠货币来推动经济的发展模式；二是落后于时代的国际货币体系。由于各种原因，两者短期内都很难得到纠正。

　　被异化的货币

　　在市场经济里，货币理应是传递信息和配置资源的媒介。1929年经济危机之后，美国政府根据凯恩斯主义注资支持就业，拉动消费。消费因此成了美国经济发展的动力，美国居民个人消费多年来占到GDP比重的70%以上。经过80余年的发展，这种实践形成了一些固化的理念。

　　首先，由于消费需要金钱，因此，对金钱的追逐成了各种意识形态的核心价值。金钱从消费的媒介被异化为经济活动的目的。

　　其次，由于经济发展靠政府注资，政府注资与经济发展速度似乎建立了一种天然关系。此轮金融危机之后，由于美联储货币政策对美国经济复苏的支持，每到经济发展出现波折，靠增发货币解决问题成了人们的自然预期。于是，货币从调整经济工具被异化为经济发展的动力。

　　第三，在传统的经济学理论中，游离于资本之外的财富没有理论地位，利润应当用于生产再投资。由于现代生产效率的提高和经济发展的不平衡，某个行业或在某个国家有可能在一定时期产生高于再投资所需要的盈利。此外，由于老龄化以及石油等资源国将短期收益转化为长期财富的需要，盈余的货币运动于各种资产之间以寻求收益，于是，货币就有了自身能够产生财富的假象。金钱也因此从财富的载体被异化为财富的本体。

　　第四，自由市场理论的核心是假设每个人在经济活动中追逐个人利益时都是理性的，金钱的运动能够有效地调节市场关系，市场活动能够理顺各种社会、经济关系。在这种理论的指引下，今天美国最富有400个家庭拥有2.4万亿美元的资产，政府负债17万亿美元，仍然没有资金来更新陈旧的社会基本设施，而贫富差距扩大，经济复苏乏力。通过金钱来调整社会和经济关系是传统经济学理论的核心。由于这种理论被推到极端，货币就从信息传导工具被异化成“无形的手”。

　　失效的国际货币体系

　　宏观经济学的另一个盲点是对经济体孤立起来进行封闭式分析。它假设各个经济体是在同样的水平上按照同样的经济规律运转。当发达国家对全球经济的主导地位被打破、经济规模庞大的经济实体进入全球经济体系时，不但这种经济理论丧失了解释现实的能力，而且在这种经济理论指导下的现有的国际货币体系也变成了阻碍经济发展的桎梏。

　　当布雷顿森林条约建立美元本位制时，美国制造业产出占全球的60%，出口占全球的80%。在这样的情况下，美元作为国际主要流通和储存货币，有其经济基础。现在，发达国家的工业产出加起来也不到全球的50%，美国不到30%，美国贸易多年逆差。而全球的主要商品贸易和金融活动仍然以美元结算，各国储备货币60%以上是美元资产。在这种情况下，国际经济和金融活动对美元的需求远远大于美国经济对美元的需求。金融危机以来，各国央行已经向全球经济注入了7万亿美元的“宽松”货币，美元紧缺仍然是让国际金融机构头痛的问题。

　　不少经济学家认为中国等新兴经济体的“储蓄淤积”是导致金融危机的原因。事实上，同美国当年一样，新兴市场经济体（特别是石油输出国）在发展过程中，不可能在每个时间点上都把从生产中积累起来的盈余全都再投资到消费和再生产中去。在布雷顿森林条约下，黄金是财富的载体，美国当年因此可以通过持有全球绝大部分的货币黄金来解决这个矛盾，对中国和其他新兴国家来说，因为其货币不是国际流通和储备货币，因此，政府不得不将积累起来的财富通过美元或美元资产保存起来。央行不可能巨量持有势必贬值的货币。于是，从安全性、流通性和保值性的考虑出发，持有美国国债就成了自然选择。这样，就对美元和美国国债就双双造成了强势需求。

　　如果在任期内能够自由地印钱而不受惩罚，很少有政府会放弃这样的机会。美国发行超出经济产出的货币，需要以发行国债为抵押。全球流通的美元大约有6万多亿，美国的国债大约有9万多亿美元。既然美元有人需要，国债也有人需要，印钱因此成了本世纪以来美国经济增长的主要动力。不过，国债是要支付利息的。新债只有在偿还旧债利息之后，才能形成信用。印钱于是就成了饮鸩止渴的恶性循环。美国目前国家和私人的债务总共大约有56万亿美元，如果按照4%的利息计算，每年必须发行2.2万亿美元的新债务（信用），才不至于要变卖资产来支付利息。

　　从根本上来说，同其他国家一样，美国自身也是现有国际货币体系的受害者。首先，由于对美元的需求超出美国经济的需要，美元往往存在上涨压力，美国经济因此面临通缩威胁。上世纪80年代的日元升值，为美国转嫁了通缩压力。今天，占全球工业产出一半之上的新兴经济体，其货币不是国际流通储备货币，在现有的国际货币体系内，美元无法化解掉这样的通缩压力。

　　其次，靠印钱不可能长期繁荣。经济的创新需要制度改革作为支持。由于有货币政策的支持，美国政府缺乏进行财政、经济、社会改革的动力。从长远来说，宽松货币政策正在掏空美国的创新能力。

　　最后，为经济发展发行债务（从而生成货币）是健康的债务，以生成货币为目的而发行债务是不健康的债务。为不健康的债务所支付的利息，是对社会经济的不合理课税。债务过高，任何一个国家都可能出现违约。如果出现这种情况，对美国的全球地位将是沉重打击。

　　美国、日本和欧洲大量发行货币，在某种程度上是用非常手段来弥补国际货币体系对他们造成的不利。这些非常手段稀释了货币的价值，扭曲了经济关系。但是，由于意识形态和国际因素，这种体制很可能还将持续相当长的时间。

　　应从储蓄转向投资

　　如果经济发展被演化为钱的游戏，如果决定钱的含金量的主动权不在自己手里，那么，如何为社会和百姓的福祉而保存实体经济创造的财富价值（或是购买力），就成了特殊挑战。中国要跳出这个陷阱，需要依靠经济发展优势，把以储蓄为核心的金融体系建设为以投资为核心的金融体系。

　　储蓄和投资都是财富的表现。简单地说，储蓄是寻求无风险的回报，投资则是寻求有风险但较高的回报。在高回报—无风险回报—低回报（负回报）的排列中，储蓄接近中项，投资则有可能落在左侧或右侧的某一项。如果无风险利率高于投资回报，财富就自然流入储蓄，变为寻租的资金；如果投资回报高于无风险利率，财富就流入投资，转化为资本。风险与回报的关系是区别储蓄与投资的主要标志。

　　在纸币经济中，即使没有量宽政策，以货币为形式存在的财富也会自然减值。按照福布斯杂志总裁史蒂夫·福布斯在他的新书《金钱》中的观察，美元从1971年与黄金脱钩以来，购买力下降了80%，从2000年以来下降了26%。作为镜像，资产的价值则相对升值。换句话说，钱存在银行里，即使加上利息，实际购买力仍然可能降低；投资在资产里，即使其他价值没有变化，对通胀和无风险利率的弥补也会反映到资产的增值中。

　　银行存款率与通胀率在许多国家是倒挂的。自然利率是由社会供需关系决定的资金价格。没有风险的利率事实上是不存在的。通常所说的无风险利率，是指政府借钱的利率，政府债券利率同通胀率相差不会太远。银行即使能够提供无风险利率，也要扣去运作成本。因此，银行存款率低于通胀率是自然现象。如果政府硬性担保高于自然利率的协议利率，那就会扭曲风险与回报之间的自然关系，从而扭曲整个社会的金融结构。

　　金融运作可以帮助实体经济创造财富，但它自身不会创造财富。靠金融运作产生的财富增值，如果不是来自投资回报的合理提成，就会成为社会财富的稀释剂和实体经济的腐蚀剂。托马斯·皮凯蒂在《21世纪资本论》中指出，如果金融资本的回报高出国民产出和收入的增长，那意味着金融资本运作所起的不是财富生产功用，而是财富再分配功用，靠钱生钱是钱的异化表现。在发达国家里，它制造虚假需求；在新兴国家里，它阻碍资金流向实体经济。

　　存放在储蓄中的钱是有热能没有动能的钱。换句话说，它有价值但没有创造价值的能力。将这样的财富转化为有动能的资源，靠的是投资，而投资靠的是来自实体经济的需求。这就像静止容器中的水，没有外来的热量，就不会沸腾而转化为发电的蒸汽。发达国家的负利率和零利率，是要把钱从静止状态中挤压出去，但是，由于缺乏经济的实际需求，所以，水只是从一个容器流向另一个容器。

　　中国国内用高利率将资金从一种储蓄引入另一种储蓄，同发达国家的做法其实是异曲同工。美国的影子银行是金融中介机构通过期限错配和杠杆力创造准货币产品；国内的影子银行在很大程度上则是金融机构利用普通存款同机构存款之间的利率差异而进行无风险套利。

　　中国经济经过30多年的高速发展，积聚了巨量的财富。这些财富的很大部分保存在存款或其他货币产品中。如果全球流通储备货币竞相贬值，各类资产不断增值，那么，以现金储蓄形式持有的财富，其价值销蚀速度会快于以资产或投资形式持有的财富。从储蓄到储蓄是空转，只有通过对实体经济的投资，钱才能吸收经济发展的效益，财富才能保存它的价值。