□宝城期货金融研究所 程小勇

　　8月份，国内外铜价先抑后扬。因处于季节性淡季，不管是冶炼企业，还是铜材加工企业订单都显得不足，加之青岛骗贷事件导致融资铜规模受限，因此铜价下跌似乎不可避免。

　　基本面看，供应压力因流通环节收货而被对冲了大部分。只不过，由于现货贸易商囤货最终还是要流通出来，因此这部分供应最终会对市场带来冲击，淡季铜价反弹可能给未来大跌埋下伏笔。

　　供应恢复性增长

　　据相关数据显示，全球铜矿增长趋势未变。蒙古今年1-7月铜精矿出口量增至70.4万吨，远高于去年同期的33.2万吨。智利铜矿商Antofagasta发布的数据显示，二季度该公司铜产量较一季度增长5.5%，达到17.88万吨。

　　在这些铜矿主产区产出增长之际，Free-port旗下位于印尼的Grasberg铜矿获准出口。8月上旬，Freeport与印尼政府签署了一份涵盖特许费支付、出口税和冶炼厂建设等内容的谅解备忘录，双方达成了恢复出口的协议。8月14日，印尼首批1万吨的铜精矿已经发往中国。

　　从冶炼产能来看，由于上半年铜价低迷导致铜冶炼产能部分停产检修。然而，7月份开始中国精炼铜产量出现恢复性增长。7月份中国精炼铜产量较去年同期增长16.53%，达到63.35万吨，增速较6月份加快7个百分点，这也是4月份以来精炼铜产量连续第四个月增长。

　　流通环节对冲供应压力

　　年初以来，业内普遍预计2014年全球铜供应会出现明显的增长，特别是铜矿增速会加快，但实际上2014年1-7月份供应反而出现阶段性紧张，特别是4-6月份。导致供应预期和现实出现差异的原因在于：一方面铜价低迷延迟了精炼铜产能的投产和开工；另一方面，流通环节锁定了大量的铜。

　　从LME市场来看，其铜库存不断流出，截至8月22日，库存降至14.6万吨左右，为2006年11月3日以来最低纪录。这一方面可能是由于中国需求出现恢复；但另一方面主要是铜库存隐性化。在高盛等投行出脱仓储业务之际，托克和嘉能可等大型商品贸易寡头接过库存融资和融资贸易的接力棒，实现低利率下的融资套利收益。国内方面，在4-6月份现货供应偏紧、价格大幅上涨的幕后就有现货贸易商收铜囤货的行为，当然还有保税区铜库存因青岛港骗贷事件引发的难以开出信用证的因素。8月下旬铜价再度绝地反弹，现货市场上又见贸易商收货囤铜的痕迹。截至7月底保税区铜库存降至65万吨左右，但上期所和LME铜库存都没有增长，在季节性淡季的背景下，这意味着贸易商囤积了大量的铜。

　　然而，流通环节持有的铜面临资金成本、仓储成本，因此最终需要变现。再加上美联储提前加息可能性增加，库存融资和贸易融资锁定的铜有可能因资金成本上升而不得不变现。

　　消费旺季不旺可能性加大

　　作为铜消费的直接下游产品，铜材产量最能反映消费的冷暖。国家统计局数据显示，7月份中国铜材产量自6月份的历史高位下滑了9.5%，降至143.74万吨，而较去年同期增长9.48%，增速较去年同期的22.79%明显回落。1-7月份，中国铜材产量为985.27万吨，较去年同期增长16.23%，增速较1-6月份回落0.85个百分点，较去年同期大幅回落5.4的百分点。

　　铜消费最大领域在电力行业。2014年1-7月，电源投资完成额较去年同期大幅下滑18.39%，1-7月电网投资完成额较去年同几乎持平，小幅微增0.56%。另外，7月份，家电和汽车产量出现环比回落，再加上财政软约束和地方债务继续增长，基建投资下半年减速是大概率事件。