近期，沪深证券交易所频频对上市公司发出监管函，对并购方案中屡屡出现的标的巨亏资产、盈利能力持续性以及海外兼并后续整合问题提出质疑。这表明，一方面对上市公司信息披露提出了更高要求，另一方面表明监管模式正向事中事后转移

　　沪深证券交易所大力推进监管转型，正逐渐加强事中事后监管。截至2月19日收盘，今年以来沪深两个交易所共发出172份监管函，而去年同期，两交易所共发出56份监管函，总数还不到今年同期的三分之一。

　　记者梳理这172份监管函发现，涉及并购重组仍是大头，约占总份数的75%。上市公司并购方案中屡屡出现的标的巨亏资产、盈利能力持续性以及海外兼并后续整合等成为监管的新重点。

　　并购标的资产亏损遭质询

　　上市公司、券商等市场参与主体与监管之间的“博弈”显现，并购方案中出现的巨亏资产引起监管层注意。在北京师范大学公司治理与企业发展研究中心主任高明华看来，倘若上市公司的盈利模式、内部控制、相关政策对标的资产未来的盈利能力产生不利影响，尤其是并购标的资产本身就有所亏损，就会引起监管层的关注。

　　以中钨高新为例，2月4日深交所对其发出类型为“许可类重组问询函”的监管函。停牌已近6个月的中钨高新2月2日公布重组预案称，公司将获注实际控制人中国五矿旗下的3家钨矿企业和2家硬质合金生产企业，中钨高新拟以发行股份的方式，作价30.36亿元对其进行收购。值得关注的是，此次并购的五矿旗下5家企业2015年均处于亏损状态。

　　对此，深交所方面在监管函中向中钨高新提出如下要求，“本次交易拟注入的5家交易标的2014年合计亏损 3771.40万元，2015年合计亏损 100511.98万元。请你公司结合行业发展趋势、主要产品价格波动、后续经营安排和整合计划等方面，详细说明在交易标的大额亏损的情况下仍将其注入公司的必要性以及募投项目的可行性，是否有利于上市公司改善财务状况和增强持续盈利能力，是否符合《重组管理办法》第十一条第（五）项和第四十三条第（一）项的规定，是否有利于保护中小股东利益。独立财务顾问核查并发表明确意见，董事会、独立董事按有关要求发表明确意见。请你公司就交易标的大额亏损的情形做出特别风险提示”。

　　类似的案例在监管函中屡见不鲜，如永贵电器、铜峰电子、博瑞传播、唐山港、如意集团等诸多上市公司，均被沪深交易所从不同角度追问标的资产亏损以及并购后未来盈利可能性等问题，有的高价收购亏损资产者的上市公司还被重点“点名”。

　　平安证券投行部执行总经理钟建春在接受《经济日报》记者采访时直言，沪深交易所对并购标的资产亏损的对象实施严辞质询，是源于担心部分上市公司故意将关联交易“非关联化”（即A公司利用潜在关联方B创造利润，将交易时机选择在潜在关联方正式入主A公司之前，并按非公允价格交易后，A通过重组再将潜在关联方B变为实质关联方），存在利益输送的可能。“举例来说，A上市公司的大股东可能巨额投资了另外一家B公司，并将它高价‘装进’A公司成为其并购标的公司。如果表明是关联交易，A公司大股东就会回避表决，可能会失去并购B公司，所以大多采取将关联交易‘非关联化’。收购标的B后促成股价大涨，从而融到更多的钱，这很可能存在利益输送的状况，沪深交易所理应对这类现象加以质询和核查。”钟建春说。

　　海外兼并风险成监管新重点

　　海外兼并后续整合风险正成为沪深交易所又一个监管新重点。

　　今年1月，沪市上市公司怡球资源对外宣布，拟以15.28元/股向上海欣桂、文佳顺景发行股份收购其持有的美国金属回收公司Metalico的85.5%股权，同时以支付现金的方式向TML收购其持有Metalico的14.5%股权。交易后，怡球资源将持有Metalico的100%股权，由此涉足海外再生金属行业。

　　1月26日，怡球资源收到上交所的监管函质疑，该公司首次进入美国再生金属上游行业，对上游行业企业运营、管理、生产销售等流程在经验上存在一定欠缺，同时，经营管理团队和核心人员能否保持稳定是决定收购后整合是否成功的重要因素。要求怡球资源补充披露：标的公司经营管理团队和核心人员的范围，现有核心人员激励机制及公司维持或完善计划；公司应对整合风险及发挥业务协同效应的具体措施；公司为了适应此次整合在组织管理、人才选任等方面做出的具体规划。

　　1月16日，青岛海尔披露重组预案称，该公司拟耗资54亿美元收购通用电气旗下家电业务，以此进入北美、拉美市场。鉴于海尔主营范围在中国大陆，而通用主营业务在美国，上交所监管函中几乎有一半的问题是针对2家公司并购后的整合风险。

　　在桑德环境董秘马勒思看来，目前全球经济形势低迷，海外资产大多估值较低，资产价格逐渐趋于合理，不少中国企业想趁机抄底并购。不过，海外的法律、营销、资产债务等问题与国内不同，并购后续整合风险值得警惕。

　　高明华认为，人员、渠道、业务等方面的整合也是海外并购后值得警惕的风险。“此外，2家企业在产品范围上是否存在重合、造成同质化竞争，2家企业的文化是否会出现冲突，公司治理和人员管理是否有效衔接等问题，均值得交易所和投资者加以关注。”高明华说。