中国公开债券市场本月内发生的第二次违约正在考验其建立市场导向型金融体系的目标，并且还将削弱投资者对隐性担保的预期。

　　2015年4月21日，保定天威集团有限公司（下称“天威集团”）发布公告称，由于发生巨额亏损，未能按期支付所发行的2011年度第二期中期票据（“11天威MTN2”）的利息，公告显示，这笔15亿元债券票面利率5.7%，2016年4月到期，本期应付利息8550万元(1380万美元)。

　　至此，其所发行的“11天威MTN2”成首只违约国企债券。本月早些时候，中国科技公司中科云网科技集团股份有限公司（下称“中科云网”）也未能支付债券的本金和利息。

　　“违约频率的上升清楚显示了中国政府积极将金融体系向更为市场化方向推进以及建立风险信用定价的决心。”标准普尔信用分析师黄馨慧对本报记者表示。

　　“免死金牌”失效

　　惠誉评级分析师表示，按照以往的惯例，受益于普遍流行的“国家会为国企提供隐性支持”的看法，这让国企的发债融资成本低于民营企业。而随着中国政府金融改革计划的推进，大型国有企业可能会进一步允许旗下非战略性的子公司或附属机构发生违约。“中国将允许更多非战略性小型国企出现违约，国企不再是中国境内债券市场上免于信用违约事件的企业。”该分析师对记者表示。

　　公开资料显示，保定天威是以生产电力变压器为主导产品的大型现代化高科技电力装备制造企业集团。其前身为保定变压器厂，2008年正式成为中国兵器装备集团公司成员企业。根据公告，保定天威2014年累计亏损101.4亿元。亏损原因之一是新能源行业市场萎缩、产能过剩、产品价格走低等情况未能好转，公司收入成本倒挂现象严重，经营性亏损主要来自新能源产业。原因之二是基于谨慎性原则对合并报表范围内相关资产计提减值准备83.4亿元。

　　根据中债资信评估有限责任公司的数据，自2011年以来，天威集团净利润已连续4年亏损，且亏损额度不断放大；截至2014年末，天威集团账面总资产129.17亿元，总负债209.53亿元，已处严重资不抵债状态。另外，据了解，因为跟债权人出现纠纷，保定天威在其上市子公司天威保变所持22.96%的股份被地方法院冻结。

　　保定天威的公告称，公司将继续努力通过资产处置等各种方式筹措偿付资金。公告亦显示，该债券发行时评级为“AA+”，如今为“B”。

　　标普黄馨慧告诉记者：“如果市场对此次违约的反应足以产生系统性影响，天威集团的母公司仍可能立即提供特别财务支持。但我们认为，鉴于违约数额较小以及该公司最近几年糟糕的财务表现，发生系统性影响的可能性极低。”

　　长远影响

　　“虽然天威的违约后应对计划尚不明确，不排除仍然有可能出现某种形式的救助措施，但惠誉认为，规模相对较小的非上市国企出现违约符合中国政府允许发生金融风险个案、让市场规律在经济中发挥更大作用的意图。”惠誉信用分析师认为，这类企业由国资委间接所有、在完全市场化的行业开展经营，相对其规模较大、实力雄厚的国企母公司来说没有协同效应且战略重要性低。

　　缺乏商业价值的非战略性国企发生违约有利于逐步加强市场自律并提高整个经济中资金再分配的效率。惠誉预计，大型国企将开始剥离非核心、战略性较低的资产，特别是那些处于衰退期以及存在产能过剩的行业中的企业。

　　惠誉预计，为了实现中国政府的改革计划，国家可能允许更多国企发生违约，从而逐步加强信贷约束并促进资金再分配。但是，政府仍然可能会以各种形式进行选择性干预，因为政府会考察各个违约事件对债券资本市场和整体经济的影响，特别是更有可能出现较高的市场波动性并损害改革中应当大力发展并获得支持的企业的流动性和融资能力的时候。“短期内，政府对大额违约，牵涉战略行业的大型企业或可能损害大量散户投资者利益的违约将仍然保持谨慎态度。”惠誉信用分析师对记者表示。

　　中国公开债券市场此前的违约仅限于民营企业。标普黄馨慧认为，如果保定天威的母公司未能向其提供救助，此次违约会削弱投资者对国有企业集团下属所有实体均可获得隐性担保的预期。

　　标普黄馨慧表示：“我们预计对国有企业的信用评估将日益集中在个体信用状况和政府支持上。支持的力度及其他因素将取决于国有企业业务部门对其母公司的战略重要性和母公司过去提供财务支持的记录。”

　　惠誉认为，今后中国的信用债市场上出现国企违约事件将不再是罕见情况，但违约只会零星发生，而且仅为个案，因为控制系统性风险仍然是中国政府在经济增长放缓期间的首要任务。

　　债券违约仍将继续

　　2014年是中国债券市场的违约元年。在这一年，超日太阳宣布不能按期兑付“11超日债”第二期利息9890万元，仅能支付400万元，拉开了债券市场违约的序幕。此后，华通路桥、华锐风电接连传出兑付危机，中小企业私募债(如“13中森债”“12华特斯”“12金泰债”)先后发生违约，债券的信用风险逐渐暴露出来。

　　此次出事的保定天威分别于2011年2月和2011年4月在银行间市场公开发行两期中期票据，即“11天威MTN1”和“11天威MTN2”，发行金额分别为10亿元和15亿元，期限均为5年。“11天威MTN1”付息工作已于2015年2月完成，并未出现延期支付的情况。据初步统计，保定天威之前，自2014年以来，共发生大大小小债券违约事件15起。其中，公募债违约事件6起，私募债违约事件9起，最终发生实质性违约7起，其中曾备受舆论关注的佳兆业事件目前还在进行中。

　　过去发生的一些信用违约事件（如上海超日太阳能科技股份有限公司和中科云网科技集团股份有限公司的债券违约事件）表明，信用事件已经开始出现在中国的信用债市场上，而且信贷息差也出现了一定程度的差异。