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全面降准预示货币政策步入新周期

  • 发布时间:2015-04-28 09:36:46  来源:中国财经报  作者:佚名  责任编辑:罗伯特

  自2月5日下调金融机构人民币存款准备金率50个基点,以及3月份动用降息利率杠杆等总量工具后,日前央行再次将存准率大降100个基点,预计释放万亿元流动性。在内外压力上升的大背景下,全面降准预示货币政策步入新周期。

  对冲宏观经济紧缩

  目前,宏观经济下行压力继续加大。2012年以来,中国经济处于周期回落和结构调整的压力集聚期,同时体现在经济总量增长放慢和经济结构出现调整两个方面。这使得在宏观政策目标的平衡中,“控风险、防通缩”的重要性增加。2015年,中国经济延续了2012年以来的下行走势,一季度GDP增速仅为7.0%,远低于2008年至2012年年均增长9.3%的水平。一季度GDP环比折年仅5.3%,GDP平减指数为-1.1%,是2009年以来的二次通缩。

  内外部结构调整压力加大,国际收支正经历艰难的“再平衡”过程。过去5年,经常账户盈余已从2007年占国内生产总值峰值的10%降至2013年的2.1%,较2012年下降0.5个百分点,为9年来的最低水平。央行数据显示,今年第一季度末,外汇储备减少1100亿美元,余额3.73万亿美元,这已是这类储备连续第三个季度下滑,且创2013年12月以来新低。

  国内投资消费正在经历艰难的“再平衡”。宏观经济下行压力中很重要的因素是固定资产投资增速的持续下移,从2009年33%的增长速度回落至今年一季度的13.6%,投资对GDP的拉动作用从2009年的8.1%降至去年的4.2%。投资率的大幅下降,以及产能过剩周期的双重叠加导致对工业产生持续的负向压力。从PPI走势看,工业生产者出厂价格指数(PPI)自2012年2月始连续37个月负增长,打破了1997年通缩周期创下的31个月最长记录。因此,释放一定的货币流动性对冲不可避免。

  对冲“全球货币战”风险

  对外贬值还是对内放松一直是央行货币政策的方向性选择。从央行货币政策立场上看,兼顾市场供求、一篮子货币汇率,引导市场预期维持人民币汇率稳定是主要目标,中国不会加入“全球货币战”,也不会任由货币大幅贬值。

  尽管目前人民币汇率波动性上升,但中国仍在维持人民币兑美元汇率区间波动。目前,人民币兑美元汇率贬值幅度为0.9%,远不及同期韩元兑美元3.3%,以及新元兑美元4.2%的贬值幅度。而人民币兑非美货币依然呈现强势,并没有加入货币贬值。

  人民币汇率保持基本稳定甚至是小幅向下波动,对于维持金融资产稳定,防范大规模资本外流风险,控制海外负债风险,降低债务负担,以及稳定经济增长预期都是有利的,符合当前中国的经济利益。因此,选择对内货币放松要优于对外的货币贬值。

  对冲债务高成本

  数据显示,2005年至2012年,我国非金融部门(居民部门、非金融企业部门和政府部门)债务占GDP比率整体呈上升趋势,债务总额由25.8万亿元上升至91.6万亿元,杠杆率由139.3%上升至176.3%。其中,非金融企业部门的问题尤为突出。根据社科院金融所的研究报告,截至2012年底,非金融企业部门债务在65万亿元左右,相当于GDP的125%左右,远远高于发达国家企业债务50%—70%的平均水平。而2013年至2014年随着宏观经济下行和有效需求不足,企业部门负债率进一步上升,通过降息、降准以及定向宽松等货币工具降低债务融资成本势在必行。

  对冲“资金池”缺口

  总体而言,近几年,金融和政府部门创造的货币增速在上升,然而,居民企业、国外部门创造的货币增速在下降。货币结构变化所反映出来的一个重要转变是中国货币创造的“脱实向虚”倾向。因此,当前货币政策正在向定向调控转型,进一步加强货币政策、信贷政策与产业政策协调配合,在重点发展产业领域保障适度流动性,实施定向、定量、定期宽松。

  从外部大环境看,随着美国QE政策退出引发全球货币金融周期的新拐点到来,人民币资产扩张的内外环境正发生趋势性改变,可能意味着中国将进入一个外部“结构性偏紧”的常态化的货币新环境。美元进入强势周期,外汇流入出现缩减甚至负增长,可能切断我国基础货币主要来源。因此,央行主要是盯住“流动性水平”而非“流动性总闸门”,以提高货币政策的弹性、灵活性和前瞻性。

  货币政策有进一步动用利率杠杆的空间

  中国货币政策的“双降”空间被打开,未来中国货币政策仍有进一步动用利率杠杆的可能性和空间:一是由于央行逐步退出常态干预,明年央行口径的新增外汇占款会进一步下滑,在基础货币需求变动不大的背景下,意味着基础货币缺口将更大。

  二是考虑到当前全球不确定性风险依然频出,国际大宗商品、能源价格进入下行周期,而国内去产能过程缓慢,特别是美国10年期、30年期国债收益率仍处于历史低位,因此,如果美联储不提前启动加息,货币政策仍存在进一步降准的空间。

  三是从存准率水平看,中国经济常态时期的存准率在10%—12%,目前的存准率水平是因2005年至2011年期间较高的国际收支顺差而形成的。然而从国际收支差额看,高存准率的必要性已经大大折扣。

  除了连续降准、降息之外,货币政策的目标主要是提高货币政策效率,优化央行资产负债表结构推进政策框架改进。随着国际收支趋于平衡,以及前些年受制于汇率和结售汇制度安排的被动投放——外汇占款压力已经减轻,我国需要调整央行资产负债表规模和结构,调整国内资产规模和资产组合为实体提供流动性,未来可以适当创造“债券池”来对冲“货币池”水位下降。

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