【导读】监管升级，多家银行停止伞形信托配资。《央广财经评论》本期观点:管住场外增量资金，控制市场风险。

　　央广网财经北京4月23日消息 据经济之声《央广财经评论》报道，继今年2月叫停券商伞形信托后，上周，证监会对证券公司开展融资融券业务提出了7项要求，伞形信托配资的命运发生了改变。伞形信托叫停后第一个交易日，上证创出万亿交易天量。然而，形势很快发生了变化。多家信托公司证实，作为伞形信托最为重要的优先级资金的银行资金，本周也受到不同程度的收紧。

　　经济之声特约评论员、中国宏观对冲研究院院长付鹏就“伞形信托”话题作出分析。

　　经济之声:据了解，已经有两家股份制银行叫停了伞形信托配资业务，其中一家还是此前的“配资大户”。业内人士表示，银行暂停配资将导致依赖其作为优先级资金的所有伞形信托无法设立，而银行资金则为目前伞形信托最大的优先级资金。作为伞形信托优先资金的提供方，银行方面的动作向来颇受市场关注。您如何解读这一动作?

　　付鹏:我们看到，股市上涨过程中，由于财富效应，很多投资人将杠杆率不断的架高去分享牛市盛宴，所以伞形信托出来，并且银行存款不断通过伞形信托搬家，逐步转移到股票市场上去。现阶段来讲，作为最主要的杠杆方，实际上就是左端的银行的资金只要受到监管，限制它流入的话，理论上来讲，会影响到市场上新增量的资金和杠杆率不断的抬升。当然这个对防范风险会有一定的好处，但是现在这个阶段是不是会起到限制的反面作用，就是由于这个限制杠杆的作用，一旦市场现在往下调，个股调20%左右，那么基本上原来很多高杠杆的资金就面临一个爆仓的风险，第二会引发一个连锁性的抛售，这种事件可能是高杠杆之后面临的一个挑战。

　　经济之声:英大证券首席经济学家李大霄算了一笔账:伞形信托尽管规模不大只有5000亿，但融资融券和伞形信托配资加起来的杠杆资金规模超过2万亿，已经占A股有效流通市值的10%左右。李大霄认为，这一次“管理层释放出与过去不一样信号，降杠杆的意图明显，叫停伞形信托和场外配资就是要管住场外增量资金，因为这些资金对接的是银行，理论上可以提供无限多的资金，把大盘往上推。”您是否赞同?

　　付鹏:这个是赞同的，因为实际上可能潜在的规模比我们想象中还要大。比如像北京、上海一些所谓的配资公司，其实也是通过伞形信托把银行的资金拿出来，然后通过主账户和子账户的模式配资给很多投资人。所以1千亿的规模，恐怕不止1千亿这个数字，实际具体情况我不清楚，但我估计不小于这个数字，并且我们看到这只是股票市场的配资，还有相关的例如期指市场上的这种指数配资。如果夹带起来这个规模还是比较大的，它有积极的作用，但是我们更担心的是它的负面效应，一旦负面效应出现的话，导致的市场波动还是非常剧烈的。

　　经济之声:而且李大霄特别提到，“管理层态度很坚决，增加融券的规模，注册制大量放行IPO，沪港通之后再推深港通，还有新三板，不断增加供给，风险正在累积，这些变化需要引起投资者的重视。”这当中的风险到底有多大?

　　付鹏:市场不可能永远只上涨没有下跌，问题在于跌多少。像2007年、2008年，很多股民虽然说股市一直在下跌，但由于没有过高的杠杆率，那么股票拿着就拿着了，总有一天会回来，股民是这样想的。实际到现在为止，如果说当时很多的持仓人确实解套了，但如果现在杠杆率加的很高的话，就会面临一个问题，你可能跌幅会达到20%，或者穿仓的时候，伞形信托会根据风控条件就已经将你砍掉了。砍掉的过程中，股民损失的就是自有资金了。但是对于市场，这样一个被动性砍仓一旦大范围出现，就会导致所有的市场呈现出一个比较大的集中性的外盘，出现所谓的系统性风险，也就是高杠杆之后系统性的风险，它会在一瞬间出现。实际上监管层对市场的警示、加强监管方面，对杠杆率的问题上，一直不是特别清晰，根本的原因就是在防范这样一种潜在风险。但现在投资人都比较麻木了，因为在赚钱效应下，比如像李大霄一直劝大家别买股票，理论上是好事，但是不会有多少人买他的账，更多人会觉得你是在阻碍我发财，但是这里面潜在的风险确实很大，还是需要警惕。

　　经济之声:有观点认为，主动收缩战线或许是目前信托公司的明智选择，这也是研判市场之后做出的反应，毕竟投资者在2000点和4000点进入股市的风险是迥异的。这是不是意味着随着指数不断走高，下调伞形信托配资杠杆是必然之势?

　　付鹏:理论上是这样，但这就跟当年华尔街在不断加杠杆的过程中，你去跟它讲要注意风控，注意降低杠杆率一样，实际上是没有用的。因为从金融角度讲，一切追求盈利最大化。如果没有政策监管层的强制要求，那么大家都认为自己的风控线是可以的，就像当年的雷曼一样，谁也没有想到它的风控线会出问题。从业者来讲，在这个行业里，只有做的足够大，才能够获得足够多的利润。所以这种华尔街式的贪婪在中国都是存在的，如果监管层不去控制的话，指望市场主动去控制那几乎是不可能的。

　　经济之声:换句话来说，资本市场就是一个击鼓传花的游戏，这个花最后落到了谁的手里，谁接到了最后一棒，之前这些人都是安全的，大家觉得自己都不是傻子。我不可能继续接最后一棒，我可以跑，但是岂不知这个最后一棒，很有可能在无声无息当中悄然来临这个泡沫的破裂，总是我们不能够及时发现的。伞形信托就是在一个主信托证券账号下，通过分组交易系统设置若干独立子信托单元，每个子信托单元独立运作、管理，形状上类似于“伞”形。最后再来给我们通俗的解释一下什么是伞形信托?

　　付鹏:伞形信托就是顶层架构通过分层次的组合，有点类似分层基金，大家承担的风险不同，投资也是不同的。在这种情况下，实际上形成这种资金的来源顶部形成了优先劣后，由于资金要进入到信托账户进行统一管理，但是分配给不同的投资人，因此这个过程中就采用信托子账户的概念。子账户就相当于一个主账户下可以挂N多个子账户，这样的话形状看起来像一个伞，所以大家叫做伞形信托。

　　经济之声:那么哪些投资者适合在投资的过程当中使用这个伞形信托?

　　付鹏:它实际是一种加杠杆的过程，理论上来讲是比较成熟的投资人。

　　经济之声:人的这种弱性。所以在这我们反复强调一个风险的问题，确实这个市场不断在创新高，不断上涨，但是越是这个时候我们还是越要紧绷风险意识这根弦，千万别觉得自己不是这个市场当中最傻的，这个最后一棒，不会被自己接到，很有可能接到最后一棒的就是你。