■ 观察家

　　在政策与流动性宽松的背景之下，股指的持续上涨使得市场泡沫正在泛起，对投资与交易机会的捕捉预示着将不得不与“泡沫共舞”，这无疑将更加考验投资者对市场风向、热点与个股基本面的准确判断力。

　　中国人民银行决定，自2015年4月20日起下调各类存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点，这是自2008年以来降准幅度最大的一次。20日A股各类股指以普遍回落超过1.5%报收，继续上演降准首日冲高回落的“大概率事件”。

　　对股市而言，本次降准与自去年四季度开始的本轮货币宽松期中的前几次降准与降息有许多不同。

　　本次的降准极具戏剧性。上周六，证监会表示将加强融资融券业务风险管理，合理确定客户融资杠杆，并规定券商不得以任何形式参与场外股票配资、伞形信托等活动。此消息被市场解读为巨大利空，考虑到市场情绪的大幅波动，证监会于上周末发布信息，称对两融风险的防范并不是鼓励做空与打压股市；上周日晚间又传出央行降准的确切“真消息”。市场情绪的数度大起大落明显消散了上周市场的亢奋情绪，令短线投机行为转为谨慎。

　　此次降准发生在股市大幅上涨的背景之下，如果从本轮行情起点沪综指2000算起，A股主板上涨已超过100%，近期有向上加速之势，在此背景之下监管层对风险的强调引起市场神经紧张。在杠杆资金持续入市之后，政策变动与市场情绪波动将不可避免地带给股指巨大的波动冲击，而紧随其后的降准消息有相互对冲意味，将两个信息联系起来，监管层似乎是一种组合安排，提示防范风险主要是为了避免给正在亢奋的市场“火上浇油”，也可以理解为降准“对冲”防两融风险给市场带来向下的过于猛烈的冲击。

　　从股指运行来看，上周新股密集发行、冻结巨额资金对应于股指以跳空方式加速上行，在市场极度亢奋之时监管层进行风险监管控制，无疑也对市场起到了降温作用。与此同时，股指的反复上涨使得获利盘较为丰厚，利好消息也给短线资金套现提供了契机。可以预计，短线市场在持续涨升之后有望步入调整。

　　目前降准与资金成本下行趋势仍处在“进行时”之中，考虑到宏观数据欠佳趋势扭转乏力，货币宽松窗口远未到关闭期限，且无论从外汇占款大幅下降还是从当前利率与存准率所处位置看，“两率”后市仍有较大下调空间，预计后几个月仍将会有多次的降准与降息发行，股指由流动性推动的上涨逻辑尚未到临界期。

　　而在牛市后期，市场情绪亢奋，股指易涨难跌，历次A股的顶部没有例外地都是由政策抑制造成，而“促顶”过程将会是一系列政策组合推动的过程，政策工具包括新股发行节奏安排、佣金与所得税调整、融资杠杆调整等。

　　就当前的政策意图来看，监管层显然最希望看到的结果是A股走出延绵的牛市，不希望看到过度疯狂上涨的局面出现，故我们认为市场过度亢奋时将会受到打压，这符合政策反周期逆向调控的惯常做法，市场在此展开调整有利于行情更健康演进。

　　此次在股指大幅上涨之后，监管层提示风险、尤其是提到两融杠杆调整的信息显然需要引起重视，但由于股市中期向上的支撑逻辑仍没有逆转，如遇主板股指大幅下跌，仍有交易性介入机会。

　　只是，在政策与流动性宽松的背景之下，股指的持续上涨使得市场泡沫正在泛起，对投资与交易机会的捕捉预示着将不得不与“泡沫共舞”，这无疑将更加考验投资者对市场风向、热点与个股基本面的准确判断力。

　　□傅子恒（万联证券研究所所长）