巴菲特一年一度的致股东的信随着伯克希尔的年报近日一同发布，巴菲特致股东的信，充满投资和商业智慧，被视为“投资圣经”。今年更特别，因为今年是巴菲特执掌伯克希尔公司50周年，这50年，伯克希尔每股账面价值年复合增速高达19.4%，显著跑赢标普500指数9.9%的增长水平，而股价在过去50年里上涨18261倍，的确是个令人称奇的数字。那么，巴菲特是怎么做到的？让我们看看他在致股东的信中透露的“秘诀”。

　　年均复合增长率19.4%

　　伯克希尔哈撒韦公司2月28日发布的年报显示，公司2014年实现盈利199亿美元，较2013年增长2%，创历史新高。过去一年伯克希尔股价上涨27%，为同期标普500指数涨幅的两倍多，昨天A类股股价达到每股21.75万美元，公司市值超过3500亿美元。

　　巴菲特在致股东的信中回顾了这50年公司发展，“在过去的50年中(即现任管理层上任以来)，公司每股账面价值已从19美元增至146186美元，年均复合增长率折合为19.4%。我们始终在以标普500指数的年度变化衡量伯克希尔每股账面价值，概因账面价值指标尽管略显粗粝，但毕竟是评判公司内在价值的有用跟踪指标。”

　　巴菲特所说的每股账面价值这个指标，大约相当于我们所说的每股净资产，是一个能真正反映公司经营业绩的指标。将这个指标与标普500指数相比，过去的50年，标普500指数年复合增长率为9.9%，就是说，伯克希尔业绩的增长率差不多比标普500指数高了一倍，这的确是个了不起的成绩。

　　中国的股民喜欢讲股价的涨幅，巴菲特并不在意股价短期的涨幅，但他认为长期一定能反映公司的价值，他在致股东的信中说：“市场价格从短期来看是有其缺陷的。股价的月度甚至年度变动都可能是非理性的，因此无法衡量企业内在价值的变化。但如果从长期看，股价和内在价值总是趋于吻合。伯克希尔的副主席、我的合伙人查理-芒格以及本人均对此深信不疑：在我们看来，伯克希尔股价在过去50年里所录得的1826163%涨幅大致是本公司内在价值变化的公正反应。”

　　50年里伯克希尔的股价涨了18261倍，这个成绩的确非常了得，全球没有多少股票可以达到这样的涨幅。而这个涨幅与每股账面价值50年7693倍的涨幅相一致的，再次说明只要公司业绩能够持续增长，那么，股价上涨就是一个顺理成章的事情。而伯克希尔目前每股22万美元的股价，与每股14万美元的每股账面价值相比，并不算特别高，还是在合理范围内。

　　收购是业绩增长秘诀

　　伯克希尔的业绩能够50年持续增长，最大的原因在于巴菲特执掌公司50年以来，不断进行收购兼并。

　　去年伯克希尔业务的“五大引擎”即最大的五家非保险企业税前利润达到创纪录的124亿美元，这些企业包括伯克希尔能源公司、北伯灵顿铁路公司、IMC、路博润以及玛蒙集团。而这些企业都是巴菲特收购而来。巴菲特预计，如果今年美国经济继续改善，这五家企业的盈利可能再增长10亿美元。

　　保险业务方面，去年伯克希尔承保盈利达到27亿美元，是连续第12年保持盈利，过去12年的累计承保盈利达到240亿美元。“而这一切的开端就是我们在1967年以860万美元对国民赔偿保险公司的收购。”

　　股票方面，巴菲特持有的“四大股票（美国运通、可口可乐、IBM和富国银行）”，去年均增持了股份，这些股票去年获得了16亿美元的分红(三年前的分红是8.62亿美元)。

　　可以说，持续投资是巴菲特持续成功的秘诀，巴菲特在信中说了两个数据：“从1970年到现在，我们的每股投资以19%的复合年率增长，我们的盈利增长率是20.6%。如此一来，在随后的44年中，伯克希尔股价以与两个价值衡量标准类似的速度增长也就不足为奇了。”

　　每年将赚的钱用于投资，投资的年均增速19%，换来年均20%的公司业绩增长，正是这种不断的良性循环，造成伯克希尔业绩和股价的不断上涨。

　　由此我们明白了巴菲特执掌伯克希尔公司之后，公司业绩能够增长成为“常青树”的原因，就是外延式投资与内生性增长同比。事实上，一家企业要长期不倒成为“常青树”是很困难的，不要说中国企业，现在中国大多数企业成立不满50年，还没有经过足够的历史检验，就是美国那些百年企业，要保持业绩持续增长的都没有几家，比如，通用汽车这样优秀公司也是经过重组之后重生的，和伯克希尔比较接近的金融类公司，在2008年金融危机中很多出现问题，不要说像雷曼这种倒闭的公司，即使现在生存下来发展好不错的公司，如花旗银行、AIG、高盛公司，一度都到了差口气就倒下的边缘，只有巴菲特的伯克希尔公司，不仅没有问题，还出资救助了高盛等公司，自己从中获得丰厚的回报。伯克希尔公司原先是一家快到破产边缘的纺织企业，巴菲特收购之后，逐渐打造为以保险为主的综合性控股公司，从一家默默无闻的公司变成世界500强中的重要公司，而且，这50年里尽管遇到很多风浪，但伯克希尔从来没有出现过重大问题，业绩没有大幅滑坡过，始终稳健增长，使得股价50年上涨18000多倍，这在美国股票中并不多见。

　　为什么巴菲特能够抵御每一次的风浪？就是因为稳健经营，巴菲特在致股东的信中说：“我们总是为千年一遇的洪水而未雨绸缪，如果真的发生了，我们可以向没做准备的人卖救生衣。在2008-2009年危机期间，伯克希尔扮演了“第一反应者”的重要角色，此后至今我们资产负债表的实力和盈利潜力增长了一倍以上。我们的公司是美国企业的直布罗陀(战略必经之地)，未来还将如此。”这种稳健更多地体现在资金安排上，伯克希尔总是持有大量现金。怎样做到财务稳健，巴菲特说：“财政耐久力要求一家公司在任何情况下都保持三种能力：（1）大规模且可靠的盈利流；（2）大量流动资产和；（3）没有重大的近期内现金必需。忽视最后一点通常将导致公司爆发预期外的问题：很多情况下，盈利企业的CEO们觉得他们总能对到期的债务再融资，无论其额度有多大。2008-2009年，许多公司管理层领教了这样的思维方式有多危险。”

　　但是，光稳健还不够，因为稳健只是使企业立于不败之地，不一定能使企业强大，因此还需要发展。巴菲特的“法宝”是投资，50年来伯克希尔公司每年那么多的盈利是不分红的，而是用这些钱继续投资，由此出现“复利效应”。所谓投资就是收购，巴菲特不断收购各种公司，每年投资额复合增长率为19%，由此带来年均20.6%的业绩增长率，为什么业绩增速比投资额高了一个百分点？就是因为巴菲特收购的公司本身就有很好的增长率，存在强大的内生性增长因素，造成伯克希尔公司业绩不断持续增长。巴菲特的这种做法非常值得中国企业学习。

　　50年后继续增长

　　巴菲特收购的公司大部分给伯克希尔带来很好的盈利，但投资不是每笔都成功的。在今年这份致股东的信中，巴菲特谈了一个失败案例，就是前几年买入的4.15亿股英国乐购股票，这笔投资成本为23亿美元，2014年随着乐购问题与日俱增，巴菲特抛光了乐购股票，造成4.44亿美元的亏损。但是，这笔亏损只是“相当于伯克希尔1%净值的五分之一。过去50年中，我们仅有一次投资的售出时实现亏损达到我们净值2%的水平。另外有两次，我们经历了相当于净值1%的投资损失。”

　　就是说，虽然投资失败是难免的，但是，每次的损失并不是很大，50年里，伯克希尔超过公司净值1%的损失总共只有3次，因此，并不影响公司的业绩。所以，将投资失败控制在非常小的范围内十分重要，这也说明巴菲特大部分投资是成功的，也是公司能够持续增长的原因。

　　辉煌的50年过去了，未来的50年会怎样？巴菲特也在致股东的信进行了展望，首先他表示股东发生永久性的损失几率是非常低的，“因为我们的每股企业内在价值几乎肯定会随着时间的推移而增长”。伯克希尔财务的健康会继续保持下去，“任何事件导致伯克希尔出现财政问题的可能性基本上等于零，我们总是为千年一遇的洪水而未雨绸缪。”

　　虽然“伯克希尔的基本盈利能力将逐年增长”，但是，巴菲特认为公司业绩的增长速度可能会下降，“以百分比而不是绝对美元额衡量的收益可能不会太高，将无法达到在过去50年中达到的水平。我们的资产数字已变得太大。我认为，伯克希尔未来的表现将优于平均的美国公司，但我们的领先优势不会太大。”

　　显然，伯克希尔股票依然值得投资，但是，巴菲特也警告说股价不能买得太高，“如果一个投资者买入伯克希尔股票的价位非常高，比如接近每股账面价值的两倍，这种情况偶尔是会发生的，这位投资者可能需要很多年才能实现盈利。换而言之，如果买价非常高，一笔良好的投资就可能退化为鲁莽的投机。”

　　投资股市回报率更高

　　投资者最关心的是巴菲特对如何投资发表了什么箴言，在今年这封致股东的信中，巴菲特谈的依然是之前一再说的观点，就是投资股票远好于投资其他债券等现金等价物。

　　巴菲特将50年标普指数表现与美元购买力的变化进行了对比，他说：1964-2014年，标普500指数从84点涨至2059点，如果将股息再投资，整体回报将达到11196%的水平。与此同时，美元的购买力萎缩了令人吃惊的87%。这样的暴跌意味着现在需要1美元买到的东西，在1965年花13美分就可以得到(以消费者价格指数CPI为度量)。这是一个向投资者发出的重要信号：股市和美元的表现能差上十万八千里。

　　由此，巴菲特对投资的定义是：“将当下购买力让渡给他人，同时合理预期在未来将获得更大的购买力。”他说：“从过去50年获得的一个反常规但不容辩驳的结论就是，投资于一个美国企业的组合比投资于比如美国国债等证券要安全得多，后者的价值与美元紧密关联。”

　　巴菲特认为，“股票价格的波动性总是会比现金等价物的高得多。但是，从长期来看，货币计价的投资品比广泛多元化，随着时间推移买入的股票组合的风险更高，甚至是风险要高很多。当然，毫无疑问的是，拥有股票一天、一周或一年的风险比将资金投入现金等价物高，无论从名义值还是购买力衡量都是如此。这对于某些投资者，比如说投行有意义，因为它们的生存可能受到资产价格下滑的威胁，它们可能在市场低迷时被迫出售股票。此外，任何可能有重大的近期内资金需求的人，他们都应该将适当资金投向国债或有保险的银行存款。但是，对绝大多数投资者来说，他们可以也应该在数十年的维度下投资，股价的下跌并不重要。他们的关注点应锁定在投资周期内获得显著增长的购买力。对他们来说，随着时间推移买入而建立的多元化的股票组合将被证明风险比基于美元的证券要小得多。”

　　巴菲特这段话对于我们很有启示，如果回顾中国这20多年股市的发展，我们会发现情况与美国是一样的，尽管股市波动性很大，但以指数为衡量的长期回报率还是要远远高于货币的购买力，所以，股市从长期来看，的确是一个非常好的投资市场。

　　本报记者 连建明