申万宏源

　　广东电改走在全国前列，揭示新一轮电改将着重于输配电价改革和扩大直购电交易规模。由于用电量大、用电成本高，广东省电改进程领先全国。自2003年率先实现厂网分离、2006年开展直购电交易后，2014年广东省推行直购电深化改革，深圳市率先实施输配电改。我们认为，广东省的电改模式揭示了我国新一轮的电改的路径。我们判断拥有多元电网输配端和供电能力过剩的地区或将是率先开展新一轮电改的试点地区。

　　内蒙古电力资源丰富，且拥有大型的发电、输配电一体的地电企业，直购电量全国第一，最容易开展输配电改和市场化交易。内蒙古煤炭、风能资源丰富，是我国主要外输电力地区之一。受外输电力通道建设滞后的影响，内蒙古发电能力过剩。为消纳过剩装机，内蒙直购电规模居全国首位。除国网公司外，内蒙古拥有直属自治区政府的大型省级地电企业“蒙西电网”。由于拥有非独家垄断的输配端形态，且发电能力过剩，我们判断内蒙古或将开展输配电改、扩大经营性电价市场化的综合电改。

　　云南省和东北三省供电能力过剩，或将扩大经营性电价市场化规模。云南省丰水期在直购电试点的基础上，开展“富余电力消纳”的竞价交易。受外输电力需求下降和自身水电装机扩大的双重压力，云南水电弃电量不断增长，直购电交易或将不断扩大。东北三省的发电装机规划远超过了新建特高压通道的输电能力，通过经营性电价市场化可降低工业用电成本，消纳过剩的发电能力。

　　四川、 陕西和山西等拥有省级地电企业的省份更易开展输配电价改革。独立于国家电网及南方电网的地方电力公司，目前主要有蒙西电网、陕西地电、广西水利电业、四川水电投资、山西国际电力和新疆建设兵团等6家，合计经营13个地级市电网和近400个县级电网。其中蜀、陕、晋三地拥有大型的独立省级地电企业，在各自省内拥有较大规模的发电、输配电市场。多元的输配端形态使得政府更易监控和核定输配电力成本，为开展输配电改提供基础。

　　把握电改主题投资机会：针对“新电改”强调三个确定的逻辑：1.发电端（上网电价）有望率先引入市场化机制。低价者受益，推荐水电和大火电，建议关注川投能源、国投电力和桂冠电力。2.售电侧（售电价）或采取多元化方式引入竞争。6类企业或成为新的售电主体，我们的判断是认为独立配售电资源企业和发电企业由于已有销售渠道和生产优势，更利于涉入售电市场业务，充分竞争的话，其优势将大于其他四类企业。推荐广安爱众、郴电国际和乐山电力。3.电改是电价改革，长期看有利于降低全社会用电成本，改善下游全产业链（原材料、制造等环节）盈利水平。

　　随着电改政策出台，全国5.5万亿度售电对应的万亿元级别市场即将开启，建议关注具备电改先行条件的区域性电力平台。内蒙古：可关注内蒙华电，区域电力龙头，60万千瓦及以上机组占比达77%，有望受益发、售电两端改革。四川省：可关注区域性电网公司，广安爱众和乐山电力。云南省：可关注文山电力。山西省：建议关注通宝能源。

　　依次重点推荐：广安爱众、郴电国际、川投能源、乐山电力、文山电力，我们认为电改对于大部分公司是主题性机会，但对于上述公司则是趋势性机会，值得中长期把握。