5日晚，证监会并购重组委会议否决了万好万家、群兴玩具两家公司的重组申请，如此结果令市场人士惊讶。昨日，两家公司收盘均封于跌停。

　　据上证报统计，去年全年并购重组委共否决9单，而今年刚到2月初就否决4单之多，监管趋严之态势值得重视。

　　万好万家：“拼盘式重组”此路不通

　　据披露，并购重组委对万好万家的否决意见为：本次重组的三家标的公司属于不同的业务领域，且上市公司控制权发生变化，未来存在较大整合风险，未来盈利能力存在较大不确定性，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条“有利于上市公司增强持续经营能力”、“有利于上市公司形成或者保持健全有效的法人治理结构”的规定。

　　去年8月，在多次重组失败后，万好万家披露一份最新的方案，拟收购青雨影视、兆讯传媒、翔通动漫三家分别属于影视、传媒、动漫细分行业公司全部股权。方案中最大的看点在于，虽然三家公司规模不小，合计远远超过上市公司规模，但是却没有构成借壳，“如果要借壳，三家谁来说了算呢？”

　　因此，中介机构设计了一个非常复杂的交易结构。利用募集配套资金，引入浙江省国资委旗下的浙江发展、浙文投资和杭州越骏，并受让一部分原实际控制人持有的股权，成为新实际控制人。由此，虽然三家标的公司持股较多，但由于互相制约，均无法超过浙江国资。另一方面，虽然实际控制人发生变更，且收购资产的资产总额超过上市公司上一个会计年度经审计资产总额的100%，但是由于浙江国资并非资产的提供方，因此不构成借壳。

　　值得注意的是，标的资产中兆讯传媒和青雨影视最近三年内曾终止IPO，其保荐机构均为中信建投证券。而本次重组的独立财务顾问同样为中信建投证券，其管理的沁朴投资还为青雨影视的股东之一，其与中信建投证券旗下PE润信鼎泰一同参与配套融资。

　　然而，“拼盘式重组”却没能得到监管部门的认可，认为未来存在较大的整合风险。一位投行人士不由得感慨道，“现今，做投行必须要创新。但是，方案越创新，实施难度越大。通俗地讲，创新就是在给自己下套。”

　　 群兴玩具：并购游戏资产盈利波动大

　　群兴玩具的否决意见则是本次重组的标的公司未来盈利能力存在重大不确定性，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条“有利于上市公司增强持续经营能力”以及第四十三条“有利于提高上市公司资产质量、改善财务状况和增强持续盈利能力”的规定。

　　公司去年7月首次披露的重组草案显示，公司拟向四名特定对象发行股份并支付现金，收购星创互联100%股权。标的资产评估值14.40亿元，增值率高达2029.87%。虽然未来三年业绩承诺高达1.2亿元、1.44亿元、1.728亿元，但是标的公司历史盈利记录较短，2013年仅实现营业收入不到100万元。在只有一款主打游戏的情况下，2014年1-5月凭借与腾讯的渠道合作实现营业收入9708.46万元，净利润6363.08万元。

　　然而，作为交易对象之一，在标的资产持股达37.22%的深圳市腾讯计算机系统有限公司却全部选择现金对价，另一家机构股东也全部选择现金对价。两名个人股东，同时也是核心团队成员则选择50%现金对价。

　　值得注意的是，群兴玩具还是重组审核结果披露复牌的同时公告了2014年度利润分配预披露方案，拟进行“10转12派1元”（含税）的高送转。分析人士认为，这应是为了对冲重组失败这一利空而设。尽管如此，该股虽然没有像万好万家开盘封死跌停，全天也在跌停附近徘徊，临近收盘封于跌停。

　　 未来风向：监管趋严初露端倪

　　值得注意的是，本次被否的两家公司所购标的资产均属于曾经大热的影视游戏类资产。市场普遍认为，TMT并购的热潮应该要过去了，“好的标的已经所剩无几，最近数字营销再火了一把。投行团队如果不向两个T（technology，telecom）转型，那就没啥业务机会了。现在这一块只有软件行业的并购还比较理性。”

　　算上1月遭否决的威华股份和丰原药业，新年至今已有4单重组遭否。而去年近200单上会，仅有9单被否。今年陡然加快的否决节奏令不少市场人士感慨，“意料之外，又意料之中。”一位投行人士认为，两家公司重组问题很大是共识，不过，也很难料到并购重组委敢于痛下杀手，全部否决。

　　观察今年的4单被否的重组预案，都是市场争议比较大的项目。本报曾发表系列文章连续质问赣州稀土借壳威华股份，连相关采矿资质都不齐全，怎么能上会。而上会前实际控制人的大笔减持，又令人不得不对内幕交易心存怀疑。

　　丰原药业的情况则和群兴玩具比较接近，标的资产普什制药盈利能力存在重大不确定性。一个维持日常生产经营尚勉为其难的标的企业，却获得了丰原药业的青睐，市场人士的咋舌不难理解，“从风险提示和评估方法看，这项目纯属硬闯呀。”