近日，《股票期权交易试点管理办法（征求意见稿）》出台，其中第八条规定股票期权交易可以实行做市商制度，承担为股票期权合约提供双边报价等义务。笔者认为，个股期权做市商制度应该直接明确为混合型做市商制度。

　　目前交易制度主要有三种形式，即竞价交易制度、做市商制度以及处于两者之间的混合交易制度。竞价交易由买卖双方在交易中心以买卖双向价格为基准实行撮合交易，它又包括连续竞价方式和集合竞价方式；其优点在于市场透明度高，交易成本较低，监管难度低，风险小。做市商制度由做市商不断地向投资者双向报价，并接受公众投资者的买卖要求，这个制度的最大优势在于确保市场流动性和交易成功，但市场透明度较低，做市商在其中拥有信息等方面优势，并有可能损害投资者利益。对做市商制度的监管难度大，同时，市场风险也相对较大。混合交易制度是做市商制度与竞价交易制度的折中，采用的是指令驱动机制，做市商有义务进行双边报价，但其报价指令下达后，需要和其他投资者的指令一样按价格优先、时间优先的竞价原则进行排序，做市商没有成交优先权，投资者交易的对象既可能是做市商，也可能是其他投资者，这个制度的市场透明度较高、市场流动性强，做市商操纵市场风险较小。

　　目前全球大部分期权市场都引入了做市商制度，之所以引入做市商，是因为如果期权合约流动性不足，容易造成客户交易成本过高、无法及时开平仓、价格过度偏离等问题，做市商制度有利于增强市场流动性、提高价格稳定性。但由于在传统做市商制度中，存在做市商利用信息不对称的优势地位侵害其他投资者权益的情况，原先采用传统做市商制度的市场逐渐引入了竞价交易制度，做市商制度逐渐演变为混合型做市商制度。前段时间，上交所开展的期权全真模拟交易采用的也是混合交易制度，不过，在《意见稿》中，只是模糊地提出“实行做市商制度”；笔者认为，我国的个股期权市场应该发挥后发优势，直接明确采用混合型做市商制度，在此基础上还应该有所创新。

　　比如，在混合型做市商制度中，如何吸引做市商参与，是个需要解决的问题。为此有关方面提出拟对个股期权做市商实行系列优惠措施，包括交易费用、结算费用和税收等费用减免，适当降低做市商保证金要求、放宽持仓限额，允许做市商充分利用信息优势等，在最后一条中，做市商可以查阅交易期间所负责的个股期权和标的证券所有档位的委托报价和数量，这个做法类似目前新三板做市商制度。新三板做市商事先报出买卖价格，而投资人在看到报价后才能下达定单，新三板为做市商提供其做市股票实时最高10个价位的投资者买入限价申报价格和数量、最低10个价位的投资者卖出限价申报价格和数量等信息，以及为该股票提供做市报价服务做市商的实时最优10笔买入和卖出做市申报价格及数量等信息；而新三板投资者所能够看到的报价信息，主要是即时行情中显示的“做市商实时最高3个价位买入申报价格和数量、做市商实时最低3个价位卖出申报价格和数量等”。

　　也就是说，将来个股期权实行的做市商制度，或与新三板类似，做市商看到的报价信息与投资者可能有所不同，既包括做市商的报价，也包括投资者的报价，而投资者所能看到的，或许就只有做市商的少数几档报价，做市商具有掌握更多交易信息的优势，而且交易所允许做市商利用这种优势，以补偿其双向报价做市可能产生的损失。笔者认为，作为对做市商回报，对做市商交易费用等方面予以减免政策可以大胆采用，但上述做市商可以看到投资者底牌，而投资者处于“小黑屋”之中的游戏模式，对投资者很不公平，应该极力避免。既然个股期权采用混合型做市商制度，且做市商交易指令和投资者的指令一样按价格优先、时间优先的竞价原则进行排序，建议在报价信息显示方面，对投资者和做市商应该一视同仁，各方看到的应该是同样的显示界面。

　　此外，如果个股期权采用混合型做市商制度，还应注意加强对做市商的监管。借鉴美国等成熟市场做法，应该加强对做市商的做市义务履行情况的考核，对于无故持续没有履行义务的做市商要取消和更换；对做市商的报价是否合理也要鉴别，要防止做市商通过合谋维持较大价差损害投资者利益，防止做市商利用自身特殊地位变做市为操纵市场。（熊锦秋）