上市公司大股东或其一致行动人减持在先，六个月内，再通过定向增发认购自家公司股票，这样是否存在短线交易之嫌？这个此前并不常见的敏感问题，随着A股定向增发潮涌而疾速凸显

　　昨日，海鸥卫浴发布的一揽子公告，暗含规避因定向增发而引发短线交易嫌疑的设计——公司二股东创盛达将转让几乎全部持股，退出上市公司实际控制人阵营；在此前提下，上市公司转而向另一方实际控制人旗下公司发行股份募资。由此避免了实际控制人阵营下减持和增持行为并行的情形，以撇清短线交易之嫌。

　　与之类似，近期正推进定增事宜的中顺洁柔、尚荣医疗、国中水务等公司，也遭遇同样的问题。其中，国中水务还被监管部门要求对是否构成短线交易一事做出说明。

　　“这里的问题比较复杂，而目前的法律规则对此界定还比较模糊。”有资深律师对上证报记者表示。

　　短线交易成定增“雷区”

　　作为一个典型，海鸥卫浴的案例颇值玩味。公司昨日发布的系列公告主要包含两个部分：一是，二股东创盛达拟向齐家网等五名交易方，协议转让其持有的8025万股上市公司股票，占总股本的19.76%，转让价款5.35亿元（每股均价6.66元）。二是，海鸥卫浴拟以5.79元/股的价格，非公开发行合计不超过5000万股，募资总额不超过2.895亿元，全部用于补充流动资金，其中大股东中馀投资拟认购2000万股。

　　尤需一提的是，海鸥卫浴此番定增预案是基于创盛达股权转让已经完成（即其退出实际控制人序列）的前提来编制的。这又是出于什么考虑？据披露，本次股权转让前，中馀投资为公司控股股东，唐台英、戎启平、叶煊、林峰、李培基等五人通过中馀投资（大股东）、创盛达（二股东）、中盛集团（三股东）、裕进贸易（四股东）成为公司实际控制人。本次股权转让完成后，中馀投资仍为控股股东，创盛达持股降至0.17%，其股东叶煊、林峰、李培基将不再是公司的实际控制人，海鸥卫浴实际控制人减为唐台英、戎启平二人。

　　由此可见，创盛达转让股份将使海鸥卫浴实际控制人阵营发生变化。而此前，创盛达一直在减持股票，自2012年6月14日至2014年8月5日期间，创盛达累计出售1931.286万股，累计减持比例为4.9854%。

　　“8月份，实际控制人一方的旗下公司还在减持股票，三个月后又向另一方实际控制人下属企业定向增发，难免会遭遇短线交易的质疑。”对此，有投行人士对记者表示，通过协议转让方式，二股东实现了套现目的，又引入了战略投资者，还规避了短线交易问题，是个多赢的设计。

　　类似的短线交易阴影，还笼罩在其他计划定增的公司身上。如大股东还玩先卖股后定增的“高抛低吸”，质疑声则更响亮。如今年3月20日，尚荣医疗大股东梁桂秋通过大宗交易减持350万股股份，套现约1.5亿元，减持均价41.39元。两个月后股票停牌，至8月出炉再融资方案，拟以29.01元/股的价格，定增募资11.5亿元，用于补充流动资金，梁桂秋将认购930.7万股。从梁桂秋减持到发布定增预案，中间只隔了不到六个月，因此也招致短线交易的质疑。

　　此外，中顺洁柔、国中水务等公司也存在此类困扰。其中，国中水务本月发布的“反馈意见有关问题落实情况”公告显示，监管层要求公司对短线交易一事做出说明。其背景是，增发方案推出两个月前，国中天津减持公司7200万股，占总股本4.946%，交易价格为4.33元/股。而此次定增，姜照柏作为国中天津母公司的最大单一股东，又计划以4.01元/股的价格参与认购。

　　“从发布预案到定增完毕需要一定周期，像尚荣医疗这样的案例，从减持股票到定增完成，时间间隔肯定超过六个月，不会构成短线交易。”投行人士分析，去年以来，上市公司向控股股东、实际控制人增发股份募集资金的案例愈来愈多，有些启动得比较突然，或许大股东减持股票的时候还未有再融资计划，导致此类问题开始凸显，“尽管实际发生短线交易的可能性很小，但做方案时会尽量避免。”

　　“名实之争”成界定模糊地带

　　在监管层的关注及舆论的热议下，此类短线交易问题究竟如何界定？

　　《证券法》第47条对短线交易的规定是：董监高及持有上市公司5%以上股份的股东，在六个月内，存在将所持股票在买入后卖出，或卖出后买入的，构成短线交易，由此所得收益归上市公司所有。

　　对此，在国中水务的回复中，公司特别援引证监会此前的相关解释说明，称其中对“持有股份”的概念的解释为：“持有”以是否登记在其名下为准，不包括间接持有或其他控制方式。结合其他条款，国中水务称，“此次定增的拟认购方姜照柏不是上市公司的董监高人员，也不是直接持有公司股份5%以上的登记在册股东，不具备构成短线交易的主体资格。”

　　此外，国中水务称，由于短线交易规定的六个月的计算时点应以公司股票在中登公司登记的买入、卖出时点为准。而此次增发预案尚需证监会核准后方可实施，完成时间上尚存在不确定性。但同时，似乎是为进一步划清界限，国中水务承诺：此次增发将在取得证监会核准后且不早于11月16日实施。从时间来看，恰好避开了六个月的窗口期。

　　对于国中水务的上述解释，有资深律师向记者表示，这是一个模糊地带：“短线交易的主体认定是坚持‘实际持有’标准还是‘名义持有’的标准，一直存在争议。一种观点认为，应采用‘名义持有’的计算标准，即按股东和董监高人员名义持有的股份来计算，便于实务操作。另一种观点认为，应采用‘实际持有’的计算标准，即包括以自己名义和他人名义持有的股份来计算。”

　　不过，对于普通投资者而言，或许更多人会倾向于以实际持有的标准来认定。“对于很多民企来说，实际控制人是最终的控制方，拥有决策权和财务支配权，大股东和其背后的实际控制人的增减持怎么能割裂看待？”浙江某私募人士如是说，“如果这样也行得通，大股东可以大举减持，等股价在低位时，实际控制人注册一个空壳公司，通过定增包揽全部增发股份，不就可以畅行无阻了？”港股中，就有类似于此的所谓“向下炒”模式，被上市公司控制人借以“洗劫”中小股东。

　　上市公司当然也明白这一点。在实务操作中，如海鸥卫浴一样，上市公司及中介方都在极力规避此类嫌疑。海鸥卫浴在定增预案中强调，创盛达与相关方签署了股份转让协议，中馀投资拟认购公司本次非公开发行股票。但创盛达与中馀投资是不同主体，上述事项将不构成短线交易。“同时，公司将督促各方积极配合监管部门的监管要求，避免短线交易等违规行为。”

　　再如，中顺洁柔10月9日披露定增方案，公司拟向实际控制人邓氏家族主要成员邓颖忠定增2466万股，募资约2亿元全部用于补充流动资金。但今年7月17日至7月25日期间，邓氏家族控制的中基投资通过大宗交易系统减持了620万股，由此也引来质疑。对此，中顺洁柔近期接受机构调研时回应说，公司实际控制人已特别承诺，中基投资减持股份所得将全部用于增持公司股份，以此来平息外界的猜疑。