□银河期货总经理 姚广

　　要减缓市场的风险和动荡，并不是要停止股指期货等金融衍生产品的发展，而是要大力推动金融衍生产品的发展，丰富股指期货等金融衍生产品的品种，满足市场避险要求，增强股指期货等金融衍生品对空头市场的承载能力。

　　深度贴水——

　　期指领跌的错觉和假象

　　无论是去年三季度，还是今年年初，当市场出现大幅下跌时候，股指期货要比现货跌幅更大，而出现深度贴水。如去年6月15日到9月30日期间，由于股票市场避险需求集中转移，期指市场承载过重现象显著。一是期指跌幅较大。沪深300、上证50、中证500股指期货主力合约跌幅分别为41.78%、37.96%、48.22%。二是期指贴水较深。沪深300、上证50、中证500股指期货主力合约日均基差分别为-106.69点、-47.19点、-307.79点，日均基差率分别为-2.91%、-1.98%、-4.16%。而今年年初，由于熔断机制的启动，导致流动性瞬间枯竭，期指不得不过度承载空方压力，导致深度贴水。

　　正是期指的深度贴水造成了股指期货领跌市场的错觉和假象。而其重要原因，是我国股指期货等金融衍生品种单一和过少。我国仅上市3个品种的股指期货，尚处于起步阶段，期权、场外衍生品等其他类别金融工具也十分匮乏，难以满足实体经济和股票市场日益增长的风险管理需求，在市场急跌阶段容易出现千军万马过独木桥的现象。尤其是中小市值板块缺乏对应的避险工具，中证500股指期货被迫承担起两市2300多只中小盘股票的避险需求，不堪重负出现较大贴水。

　　目前全球38个国家和地区却有377个股指期货产品上市。2014年世界期货业协会（FIA）数据统计显示，仅仅美国就有129个股指期货或期权产品，已经形成了多元化、多层次的金融衍生品市场体系；其中以美国三大代表性指数即标普500指数、纳斯达克100指数、道琼斯指数为标的的股指期货和期权产品就超过42个。

　　开发期指新品种条件已具备

　　目前最为迫切的是推出满足中小板和创业板避险要求的指数期货品种，而且开发条件也已经基本具备。

　　首先，中金所已经推出的三个指数期货运行平稳，顺利交割。境内外的实践均证明，股指期货在增加市场流动性，平滑市场波动率和风险管理方面发挥了积极的作用。中金所为股指期货上市建立了严密的规章与管理制度，充分做到了事前防范、事中监管和事后管理，现有指数期货的平稳运行为新的、系列的股指期货的推出创造了条件。

　　其次，中证指数公司近年来根据市场特点积极开发指数，也为系列指数期货的推出创造了条件。中证指数有限公司以沪深300指数为基础，构建了包括大盘、中盘、小盘、大中盘、中小盘和大中小盘指数在内的规模指数体系，为市场提供丰富的分析工具和业绩基准，为指数产品和其他指数的研究开发奠定基础基期及基点。

　　第三，从公募基金设立的跟踪标的和业绩比较标准看，不少公募基金跟踪标的不局限于沪深300、上证50，或者中证500，也出现多样化的特点。

　　第四，沪深股票市场的市值结构也发生了重要变化。近年来，中小板和创业板的总市值占整个市场的比重已经从2010年的14%增加到近期的25%，可以预计，整个市场结构正在发生并还将发生深刻的变化。在此背景下，一个沪深300指数的股票指数期货，或者少数几个股指期货品种也已经很难担当起所有的市场风险的管理职责。

　　第五，在我国风格和板块轮动为特点的证券市场中，单一指数期货不利于投资者精确地控制和管理风险，充分发挥流动性管理和系统性风险管理的双重功能。

　　而从市场估值水平看，上证50指数成分股的平均市盈率在10倍以下，沪深300指数成分股的市盈率也在13倍左右，而中小板的市盈率已经在50倍以上，创业板更在80倍左右，股指期货过少不利于投资者根据市场的特点，有的放矢地管理和控制风险。

　　丰富期指新品种意义显著

　　系统地加快开发新的股指期货，丰富股指期货品种，不仅必要，而且可行。其意义，除了前文提到的减缓目前股指期货承载压力，降低市场动荡风险以外，还有其他多重意义。

　　首先，利于推动中国经济转型升级。长期以来，我国上市公司以传统行业为主，在企业类型上以大中型国有企业为主，直到中小板和创业板推出后，这一情况才有所改变。2014年年底的中央经济工作会议已经确认中国经济进入了新常态，在2015年《政府工作报告》中又提出了“互联网+”的概念，面对着中国经济下滑的压力，中国经济的转型和升级势不可挡。反映在资本市场上，中小板和创业板的市值在整个证券市场中的市值占比将大幅度提升，开发符合经济新常态的金融创新品种，特别是开发和中小市值股票、和创业板股票相关的金融创新品种非常迫切。如可以在总结沪深300指数的基础上推出中小板指数期货、创业板指数期货等。

　　其次，对促成资本市场发展，迎接大资管时代的到来意义重大。一方面各类投资者有不同的风险和收益偏好。另一方面各类指数又有不同风险收益特征。系列地开发和推出新的股指期货品种能为各类投资者提供量身定做的风险管理，从而起到积极推动资本市场发展的作用。

　　第三，对壮大机构投资者从而推动资本市场发展具有重大意义。尽管近年来，各类机构投资者迅速增长，但和成熟市场相比，在我国投资者结构中，机构投资者比例并不高。而股指期货应是机构投资者最常用的风险管理工具之一。

　　第四，有利于根据我国股票市场风格和板块轮动的特点，充分发挥股指期货的系统性风险管理和流动性风险管理的双重功能。如在小盘股高估而大盘股低估的情形下，可适度地对大盘股的股指期货品种做多，以管理流动性，而同时对小盘股的股指期货品种做空，以管理其系统性风险。

　　第五，有利于提高股指期货的流动性，为推进和深化金融创新创造条件。推出多个股指期货品种后，能实现期货品种之间的套利需求，这将极大地提高市场的流动性，为金融的进一步创新提供了可能。中金所已经推出上证50指数期货，而上交所早已推出上证50指数期货，中金所完全可以在此基础上推出新的上证50期货期权品种，并在系列推出指数期货的基础上，推出系列指数期权和系列指数期货期权品种，一改中金所交易品种单一的被动局面。