又是一年年报季，不少上市房企都交出了2015年的成绩单。在去年几乎全行业转型的风潮下，并不是每一家企业都有亮眼的财务数据。SOHO中国和碧桂园是两个不同案例。转型得与失的背后，也折射出转型的风险和难度。

　　本期房产周刊，每日经济新闻记者试图借梳理不同企业年报之机，寻求上市房企转型的现实之路。

　　自SOHO中国2012年8月宣布从“开发销售”向“开发持有”模式转型以来，公司主要业绩连年下滑，其中营业额、净利润等核心指标连续三年大幅下滑。其公司年报显示，2015年营业额跌约84%至9.95亿元，毛利下跌74%至7.34亿元；净利润约为5.38亿元，同比下跌约87%。SOHO中国董事长潘石屹表示，2015年，SOHO中国的利润如预期般有较大幅度的下降，主要原因为SOHO中国在转型，从销售物业转变为持有出租物业，这在2015年的利润指标中充分表现出来。

　　截至2016年3月17日，SOHO中国收盘价为3.67元，这和前几年最高位的7元相比已近腰斩。

　　转型之后的SOHO中国，2012年和2013年上半年的业绩仍然主要来自出售物业。2014年底，SOHO中国的股价跌破6元，其2014年财报显示，SOHO中国营业额和毛利润分别同比下降58.3%和62.1%，各为60.98亿元和30.78亿元。

　　但SOHO中国表示，其他的指标例如低净资产负债率、出租的速度、租金的上升幅度则较预期表现要好。

　　如今，转型后的SOHO准备卖楼了，潘石屹在年度记者会上表示，SOHO中国准备出售上海陆家嘴的SOHO世纪广场。那么，SOHO在出售世纪广场以后，是否又要回到原来租售并举的模式？

　　租赁收入难解企业现金流饥渴

　　优淘城总裁薛建雄告诉《每日经济新闻》记者，理想的商办运营模式是先重运营后重销售，前后轮一定要跟着走，运营的同时也要考虑回报，运营是把商业附加值做高，而这最直观的体现就是在销售上。

　　对于SOHO中国现在开始卖楼，薛建雄表示，如今虽然是个好时机，但综合几年的情况看，这栋楼的回报率其实并不高，如果一开始就租售并举则非常理想，既降低了财务压力又降低了运营压力。

　　2011年，SOHO中国宣布以18.9亿元购入嘉瑞国际广场(后更名为SOHO世纪广场)，而据记者从中介人士处获悉，这栋楼现在的单价为每平方米8万元，总价大约34亿元。

　　5年过去了，SOHO中国选择了出售，根据其财报显示，SOHO世纪广场2015年租金收入约1.1亿元，2014年为1.08亿元，2013年为0.87亿元，3年累计租金收入约3亿元。算上租金收入，如果SOHO全部销售完毕，将获得大约37亿元，按每年10%的管理成本和财务成本计，共8亿元。

　　在薛建雄看来，这样算下来年回报率其实并不高，毕竟这还只是毛利水平，和万科、万达的毛利比起来相差甚远。

　　不过，和5.2%的年租金回报比起来还是卖楼要划算得多。据了解，目前国内住宅物业租金回报率约为2%~3%，这意味着同样一套房，房企选择持有住宅物业，依赖租金的投资回报期长达30~40年，从租金收入获得的现金流甚至不够偿付贷款利息。房企在出租物业期间沉淀的巨大资金压力可想而知。

　　转型尚需时间

　　一直以来，SOHO中国还在努力寻找“二次转型”的门道——互联网移动办公租赁，并宣称要将公司改造成为一家互联网公司。潘石屹一直在努力寻找新的利润点，以撑过漫长的转型。

　　如今，潘石屹转向抛售物业，其放出的信号在兰德咨询总裁宋延庆看来，是基于整个市场回暖。宋延庆表示，在今年整体市场上行的情况下，SOHO选择卖楼是为了未来有好的土地储备和站稳市场。

　　宋延庆告诉记者，SOHO转型的时候，对市场判断有误，从零售转为持有，而今又转到销售，现在价格比较高，考虑到租售比和资产收益率，卖掉比出租会更好些。而SOHO的物业均在上海、北京等地，核心城市的核心物业是不可替代的，因此，卖掉可以从一线城市的物业升值中获得更高收益。

　　但也有业内人士告诉记者，早些年，有了资金和市场底气的SOHO希望做出些拳头产品，因此才有了持有物业的考虑，但做经营持有的产品状况是比较重要的，这就对经营管理团队的要求非常高，持有出租和销售快速回笼资金在财报上显示的结果天差地别。

　　该业内人士表示，SOHO现在的问题是没有核心物业，早些年，SOHO销售的物业从市场口碑和经营情况来看不是很好，但在财务报表上和股东方面来说做得不错。

　　另有房地产分析师则表示，目前SOHO还未找到这样一个可以推广复制的模式，因为以销售为主的公司转向以持有为主的公司核心还是在于有强大现金流的核心物业。毕竟，商办物业如果没有两三年的培养，很难达到长期稳定的现金流回报。

　　此前，SOHO中国CEO张欣在接受《福布斯中文网》采访时就表示，SOHO的客户已经将这些楼宇租给了中小型企业，包括律师事务所、贸易公司，以及大量的英语培训学校和美容院，到现在都变成了初创企业。

　　上述房地产分析师表示，类似于新鸿基的环贸广场和国金中心承租能力很强，业主是金融和高端零售，而SOHO并没有这样的物业。因此，SOHO没有形成对某一类商户的招商能力，经营能力有待进一步提升。这主要是由于小企业让SOHO 3Q的承租能力上不去，因为这些创业公司并没有那么强的持续承租能力。当危机来了之后，就很难抵御风险。毕竟不是每家互联网企业都能像BAT那样。

　　长期以来，潘石屹的销售是通过圈层互动而展开的，但这个模式并不能持续。上述业内人士表示，虽然SOHO的一些产品在空间设计上很先进时尚，但创新毕竟是营销的由头。最后还是要遵循原始商业规则，80%是传统的东西，但在使用和运营时会面临挑战。

　　上述房地产分析师表示，SOHO缺乏能够抵御房地产风险的现金流物业。

　　对于SOHO中国准备出售上海陆家嘴的SOHO世纪广场项目，该分析师认为，SOHO还是回到了赚差价的老路上，依旧是开发商的快速周转逻辑，而不是产品逻辑。

　　正常的模式先确立优质的持有型品牌，有专业的管理团队去孵化，另外还要有点睛和造血的产品。SOHO 需要强大的招商和运营能力，把好的有承租能力的金融企业和零售奢侈品牌引到商业物业办公中去，这样才能有类似于新鸿基这样强大的现金流。目前来看，SOHO中国的转型还需时间。

　　上市房企年报速览

　　SOHO中国

　　营业额9.95亿元

　　毛利润7.34亿元

　　毛利率74%租金收入10.52亿元

　　同比增148%权益股东净利润5.38亿元

　　核心净利润4.23亿元

　　核心净利润率42%

　　美好集团

　　营业收入46.79亿元

　　同比增122.23%

　　房地产结算收入43.24亿元

　　城中村综合改造项目收益2.86亿元

　　物业收入4830.62万元

　　其他业务收入2017.44万元

　　扣非净利润4.32亿元

　　同比增767.62%

　　碧桂园

　　总收入1132.2亿元

　　同比增33.9%物业销售收入1094.6亿元

　　同比增33.7%

　　销售面积1767万平方米

　　同比增45.1%

　　核心净利润97.1亿元

　　同比增5.1%

　　万科

　　营业收入1955.49亿元

　　同比增33.58%

　　房地产收入1902.13亿元

　　同比增32.52%

　　物业服务业务收入29.7亿元

　　同比增49.4%

　　扣非净利润176.16亿元

　　同比增13.09%

　　大龙地产

　　营业收入6.69亿元

　　同比降45.14%房地产开发收入4.19亿元

　　同比降44.63%

　　建筑施工收入2.35亿元

　　同比降47.92%扣非净利润4852.96万元

　　同比降58.64%